宏观经济周报2026年第二十周

宏观经济 宏观经济周报 2026年5月11日 2026年第二十周 徐婕，博士(852) 2683 3777jessica.xu@icbci.com 一、中国宏观 高频：本周综合景气指数录得99.96，较前期小幅回落，继续运行于荣枯线附近，显示当前经济整体仍处于弱平衡状态，增长动能边际有所放缓，但整体韧性尚未明显减弱。从分项表现来看，内需与供给端出现一定分化，景气结构转向局部调整。消费方面景气指数录得100.02，虽较前值略有下降，但仍维持在荣枯线之上，反映居民消费需求整体保持平稳，服务消费与节假日相关需求仍对消费形成一定支撑，但边际改善力度有所趋缓。投资方面景气指数为99.77，由扩张区间重新回落至荣枯线下方，前期政策与项目推动带来的投资修复动能有所放缓，可能受到假期和节假日相关影响。外需方面，出口景气指数录得100.01，继续贴近荣枯线运行，表明外需整体保持稳定，但全球需求恢复斜率有限，出口增长更多呈现结构性支撑特征。生产方面景气指数为99.95，较前期继续修复并接近荣枯线，显示企业生产活动边际改善，供给端压力较此前有所缓和，但整体扩张力度仍偏有限。总体来看，本周经济景气延续稳中修复态势，消费与出口维持韧性，生产端持续改善，投资虽短期波动但整体基础仍然稳定。当前经济运行呈现出弱波动、渐修复的特征，在政策持续发力与内生需求逐步恢复的支撑下，后续景气度仍有望进一步向扩张区间靠拢。 周烨(852) 2683 3232dorothy.zhou@icbci.com 2026年4月，以美元计，中国出口同比增长14.1%至3594.4亿美元，进口同比增长25.3%至2746.2亿美元，贸易顺差848.2亿美元。首先，4月出口增速较3月大幅回升11.6个百分点，背后有假期效应消退的因素，但更深层的原因在于全球AI算力基础设施投资持续升温，芯片价格大幅上行，其中集成电路出口金额同比增长高达99.6%，出口量同比仅增3.7%，价格效应显著强于数量效应。其次，4月进口增速25.3%虽较3月小幅回落2.5个百分点，但仍维持在较高水平，且主要由机电产品进口拉动。同时，4月当月原油进口量同比下降约20%，前4个月累计仅增1.3%，表明进口高增长并非主要由大宗商品价格推升，量的驱动更为扎实，这与一季度以来稳增长政策前置发力、基建投资止跌回升的趋势形成呼应。短期来看，5月出口在低基数效应下仍有望保持较高增速，外需回暖（4月全球制造业PMI升至52.6）对出口中枢形成支撑。从结构上，出口市场多元化（对东盟、欧盟出口增速分别为15.2%、13.4%）和机电产品占比已升至63.8%的韧性底盘，将构成对冲外部冲击的重要缓冲。 资料来源：Wind、iFinD以及工银国际计算 二、全球宏观 5月7日，美国公布4月ADP私人部门就业数据。数据显示，美国4月ADP就业人数新增10.9万人，较3月修正后的低位明显回升，也高于市场此前预期，反映美国就业市场在前期放缓后出现阶段性修复迹象。不过，从历史水平来看，本轮就业增速仍相对温和，显示高利率环境下企业招聘行为依然偏谨慎。分项来看，服务业仍是新增就业的主要来源，而制造业修复力度相对有限。一方面，就业市场保持一定韧性，对居民收入与消费形成支撑；另一方面，融资成本维持高位以及经济前景不确定性，仍对企业扩张与用工需求形成约束。由于就业改善幅度尚不足以重新推升通胀担忧，美联储短期内大概率仍将维持观望态度，市场焦点预计进一步转向后续非农就业与通胀数据，以判断美国经济与货币政策路径的变化方向。 5月8日，纽约联储发布最新消费者预期调查。数据显示，美国居民对于未来一年物价上涨的担忧有所升温，短期通胀预期较前期出现上行，反映近期能源价格波动、贸易政策扰动等因素，正在重新影响居民对于价格水平的判断。不过，中长期通胀预期整体变化不大，显示市场尚未认为美国经济会重新进入持续性高通胀状态。从结构来看，居民对于食品、汽油等生活相关成本仍保持较高敏感度，但对于未来几年整体通胀走势的预期相对稳定。同时，居民对于收入增长与就业市场的预期呈谨慎态度但未并未明显恶化，美国消费与劳动力市场仍保持一定韧性。 三、市场聚焦 5月8日，美国国际贸易法院裁定特朗普政府此前依据1974年《贸易法》第122条实施的10%全球关税缺乏充分法律依据，相关措施被判无效。这意味着特 朗普政府在此前《国际紧急经济权力法》（IEEPA）关税措施受限后，试图通过替代法律路径维持关税体系的尝试再次受挫，美国行政部门单方面大规模加征关税的法律空间进一步收窄。此次争议的核心在于，1974年《贸易法》第122条主要适用于应对国际收支失衡或美元大幅贬值风险，而法院认为特朗普政府以长期贸易逆差作为加征全球关税的理由，并不符合该条款的适用条件。因此，法院认定相关行政命令超出了法律授权范围。 重要披露 工银国际的股票评级 超越基准：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）超越相应市场基准指数20%以上中性：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）对比相应市场基准指数在-20%至20%以内落后基准：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）落后相应市场基准指数20%以上暂无评级：分析师目前对于预期未来12个月内股票总回报（包括股息）对比相应市场基准指数的变化幅度无法给出确信的判断 工银国际是中国工商银行的全资子公司 本报告所载的意见纯粹是分析员对有关证券或发行人的个人看法﹔彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的特别建议或所表达的意见直接或间接收取任何报酬。 工银国际证券有限公司 地址：香港中环花园道3号中国工商银行大厦37楼电话：(852) 2683 3888传真：(852) 2683 3900 一般披露 主要负责撰写本研究报告全部或部份内容的分析师在此声明：(i)本研究报告的任何观点均精准地反映了上述(每位)分析师个人对目标证券和发行人的看法;及(ii)该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体观点相联系。本研究报告所载资料由工银国际证券有限公司编制和发表。 此研究报告并非针对或意图被居于或位于某些司法管辖范围之任何人士或市民或实体作派发或使用，而我们在该等司法管辖范围并无相关注册或牌照，且在该等司法管辖范围内分发、发布、提供或使用将会违反当地适用的法律或条例或会导致工银国际证券有限公司、集团成员及/或其联属方(统称“工银国际”或“我们”)需在该司法管辖范围内作出注册或领照之要求。仅就本文件而言，此研究报告不应被视为是一种邀约或邀请购入或出售任何文中引述之证券。 本研究报告(i)供阁下作个人参考之用；(ii)若要约发行在任何司法管辖区为违法，本研究报告不应诠释为出售证券的要约或招揽购买证券的要约；(iii)本研究报告的资料可能基于来自我们认为可靠的第三方来源但并未获工银国际独立核实。本研究报告仅提供一般参考资料，并非为提供个人投资意见，也没有考虑个别人士的具体投资目的、财务状况和特定需要。在准备本研究报告时，工银国际并无进行任何确保本研究报告中提及的证券适合任一特定投资者的步骤。阁下应自行决定涉及本研究报告提及的证券的所有交易，并因应阁下的财务情况、投资经验及投资目的，衡量每一交易是否适合阁下。 本研究报告可能含有来自第三方的资料，包括信贷评级机构的评级；除非事先获第三方的书面许可，不得以任何形式分发该第三方材料。第三方材料供应者不保证任何资料(包括评级)的准确性、完整性、时间性或是否可以使用，工银国际和第三方材料供应者无论什么原因也不会就误差或遗漏(无论是不是因为疏忽)承担责任，同时也不会就因使用该材料而产生的结果承担责任。第三方材料供应者并无作出任何明确或隐含的保证，包括但不限于某一特殊目的或用途的可销性或适用性保证。第三方材料供应者毋须就使用这些材料(包括评级)负上任何直接、间接、附带、惩戒性、补偿性、惩罚性、特殊或相应损害赔偿、讼费、开支、法律费用或损失(包括失去的收入或利润及机会成本)的法律责任。信贷评级为意见陈述，并非事实陈述，或购买、持有或销售证券的推荐意见，也并非就证券的适当性或证券投资的适当性的引导，不应作为第三方材料供应者的投资意见般倚赖。 本研究报告所载数据可能提述过往表现或根据过往表现作出的模拟情况，这些过往表现或模拟情况并非未来表现的可靠指标。若数据含有未来表现的指针，该预测不可作为未来表现的可靠指标。此外，模拟情况乃基于模型及简化的假设推断，当中可能有过份简化的情况，也不反映未来的回报的分派。 本研究报告所述的事实以及当中表达的观点、估计、预测和推测以本研究报告的日期为准，可以在没有通知的情况下有所更改。工银国际并无就本研究报告所载数据发表声明或作出明确或隐含的保证，除非另外获工银国际同意外，阁下亦不应倚赖本研究报告所载数据。在没有和适用于工银国际且不时修订、更改或替代的证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则的义务不一致的情况下，工银国际概不就因使用或倚赖本研究报告或其材料而产生或引致的直接、间接或相应损失或损害赔偿承担法律责任。本研究报告并非为提供个人专业意见(包括但不限于会计、法律或税务意见或投资的推荐意见)，阁下也不应作为专业意见般倚赖；不可取代阁下的判断。除非另外获工银国际同意外，工银国际非阁下的顾问，也不就财务或其它后果承担受信责任或法律责任。投资者须考虑本研究报告的资料或观点是否适合他的特定情况，若适用，应寻求专业意见，包括税务意见、投资限制意见或任何法律或监管意见。 本报告不应被视为阐明或建议与投资决定相关的所有直接或间接风险。工银国际出版很多不同种类的研究产品，其中包括基本面分析、计量分析和短期买卖点子；一类研究产品所含的观点有别于其它种类的研究产品所含的观点，不论是因为不同时间性、方法或其它因素。 准备本研究报告的分析师的报酬由研究部门的管理层及工银国际的高级管理层全权决定。分析师的报酬并不取决于工银国际的企业融资业务的收入，但可能和工银国际企业融资业务的整体总收入联系，而当中包含企业融资、销售及交易业务。 若工银国际以外的金融机构或实体(包括但不限于任何信息提供商)发送本研究报告，则由该金融机构或实体为此发送行为承担全部责任。该发送本研究报告的金融机构的客户应联系该机构如果他们决定进行相关证券的交易。该发送本研究报告的金融机构或实体的客户应直接联系该机构或实体以要求获悉本研究报告提及的证券更详细的信息。本研究报告不构成工银国际向发送本研究报告的金融机构或实体之客户(其并非工银国际的客户)提供的投资意见，工银国际及其各高级职员、董事和员工亦不为前述金融机构或实体之客户因使用本研究报告或其载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。工银国际透过其合规政策及程序(包括但不限于利益冲突、中国墙和保密政策)以及中国墙的维护及雇员培训管理有关其研究活动及研究报告发布的冲突。 本研究报告仅发送给阁下供参考，在没有工银国际的事先书面同意的情况下，不得以任何方式翻印或分发本研究报告的任何部份给其它人士。收到本研究报告即等同阁下知悉并同意以上条款。 工银国际证券有限公司2026版权所有。保留一切权利。UK This communication is sent on behalf of ICBC International Securities Limited, being a subsidiary of ICBC International Holdings Limited, a limited liability company incorporated in Hong Kong (collectively with other subsidiaries of ICBC International Holdings Limited, the “ICBCI Group”). Members of the ICBCI Group are not authorisedor regulated by the FCA or the PR