锰硅的情绪溢价与成本保卫战：锰硅春季行情深度复盘与变局推演

锰硅的情绪溢价与成本保卫战 ——锰硅春季行情深度复盘与变局推演 报告导读： 2026年2月26日起，本轮锰硅行情率先启动。受南非财政部税务信息的刺激，叠加海外矿企报价上涨，双重推动成本端预期持续上升。2026年春季，锰硅市场演绎了一场“情绪溢价与产业回归”的深度博弈。3月份，在地缘冲突升级与能源短缺预期的共振下，锰硅盘面被注入了极高的情绪溢价，价格一度脱离供需基本面脉冲式上涨，完成了估值的非理性扩张，给出情绪红利。然而进入4月，随着地缘政治局势波动及和谈预期初现，叠加锰硅工厂响应协会的联合减产行动，锰矿多头情绪快速退潮，盘面在成本弱预期的压制下面临回撤。就在市场预期全面走弱之际，由节后矿端发运的季节性探底与国内锰元素环保整改的供给侧扰动现象，叠加节前协会取消生产限制公布自主安排生产等使得锰硅合金厂的开工逐步爬升，对锰矿需求有所支撑，虽然锰矿节前累库明显，但后续锰矿发运的波动以及供应端对锰矿的需求或将再度夯实锰矿端的结构性支撑，行情将逐步回归产业基本面，转入供需与成本端的博弈阶段。 本报告通过复盘这两个月的逻辑切换，为后市的逻辑演变提供参考。 目录 1.锰硅与锰矿：预期与现实博弈，盘面价格起跌幅度受成本端影响.......................................................................................32.从基本面视角观测锰硅与锰矿.............................................................................................................................................................42.1锰矿：海运费溢价起伏与港口库存结构的对冲效应......................................................................................................42.2锰硅：供需僵局下存压力传导................................................................................................................................................73.总结..............................................................................................................................................................................................................10 1.锰硅与锰矿：预期与现实博弈，盘面价格起跌幅度受成本端影响 2025年2月26日起，本轮锰硅行情率先启动。初期在南非财政部税务风波与海外矿山挺价上调的共振催化下，市场对成本端抬升的预期不断发酵。纵观整个春季，锰硅盘面演绎了情绪溢价狂欢最后转向交易产业现实回归的剧烈博弈。3月期间，受地缘冲突升级及全球能源短缺预期的强烈刺激，海运费抬升，盘面被赋予了极高的情绪溢价，价格一度脱离微观供需基本面出现脉冲式大涨，盘面最高触及6720元/吨，完成了估值的非理性扩张。然而步入4月，随着外部地缘局势出现缓和及和谈预期的发酵，叠加产业端锰硅工厂在协会号召下预计展开联合减产行动，本应供应收缩所期望引起的上涨行情，在供需本就过剩的基础上，锰硅端对于做多锰矿的多头情绪出现迅速退潮，锰矿需求减弱，价格出现下滑，盘面在成本预期弱化的压制下迎来大幅回撤。在后期市场悲观预期集中释放之际，海外矿端发运的实质性收缩与国内涉锰环保整改再度引发供给侧扰动，这两大因素重新夯实了锰矿的结构性成本底线。整体来看，当前锰硅行情正逐步剥离前期过度的宏观情绪，重新向产业基本面收敛，后市或将全面转向供需格局与底层成本的深度博弈阶段。 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：钢联、国泰君安期货研究 2.从基本面视角观测锰硅与锰矿 2.1锰矿：海运费溢价起伏与港口库存结构的对冲效应 从全球发运视角看，2026年一季度全球锰矿发运表现出明显的区域化特征。作为全球最大的锰矿供应国，南非的发运动态依旧是市场的核心变量。3月以来，受南非矿山港口物流调整波动以及季节性检修的影响，南非锰矿4月起发运节奏出现阶段性放缓，使得市场对成本端推涨的预期形成了逻辑支撑。 但根据中国海关最新数据显示，2026年1-3月，我国锰矿进口总量呈现稳中有增态势，累计进口量893.28万吨，同比增长52.4%，但港口锰矿库存累库现象并不明显，反映出国内锰硅生产端对原料的刚性需求。其中，南非锰矿累计进口480.7万吨，占比进口总量53.8%，3月进口增速抬升，由地缘导致的锰矿供应发运的短期影响幅度有限，但根据发运的平移推算，使得市场对后续到港成本的预期保持敏感。 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：钢联、国泰君安期货研究 资料来源：钢联、国泰君安期货研究 从成本与矿端报价的演变来看，3月初受美伊冲突等中东地缘政治事件发酵影响，全球能源与物流溢价被直接推升，导致锰矿海运费显著上涨，强力抬升了锰硅的底部成本预期。 在这一阶段，港口现货报价一度高于远期成本价格，使得矿端保有较好利润。3月底南非半碳酸港口报价44元/吨度，为同期历史最高点，远超2月底行情启动前7元/吨度。根据铁合金在线给出的3月半碳酸锰矿到港成本为4.32美元/吨度，折合港口成本约为34.95元/吨度，港口报价远超到港成本价格，按照运费对成本价格影响预估的折算反推，锰矿现货市场交易价格反应预期海运费成本上涨约达到33美元/吨及以上。进入4月，锰矿海运费达到近三年峰值，南非至天津港约为42.5美元/吨，相比行情启动前上涨19.5美元/吨。然而4月第一周，市场对美伊停火谈判的预期升温，导致国际油价从高位回落，锰矿运费开启下移，成本超幅上涨预期证伪，因此锰硅盘面价格同步回落。同时海外矿端5月远期报价的抬升幅度按照运费实际上涨幅度折算，基本符合市场前期的充分预判（抬升0.4-0.8美元/吨度，南非半碳酸报价平均抬升0.6美元/吨度）。值得注意的是，5月矿山报价经折算后，与近期偏高时期的港口现货报价高度吻合，进一步印证了市场此前对高成本的计价逻辑。然而，随着盘面估值的挤压，4月中旬的港口实际报盘价格却开始略低于远期报价的折算成本。这种折盘价格的倒挂与走弱，加速了前期过度计价的地缘与能源情绪泡沫的破裂，使得锰硅盘面或加速从高位出现回落节奏。 注：锰矿到港成本计算：海外矿企报价*汇率*（1+13%增值税+开证费）+中间处理费等，具体参考《锰矿与锰硅市场调研总结报告》——基于2025年7月天津及内蒙地区调研汇总 资料来源：钢联、国泰君安期货研究 资料来源：钢联、国泰君安期货研究 资料来源：钢联、国泰君安期货研究 资料来源：钢联、国泰君安期货研究、国泰期货研究院 从库存变动的维度来看，3月因地缘溢价引发的高溢价行为，叠加春节后北方锰硅厂仍囤有部分锰矿库存，使得询盘采购力度减小，在港口报价不断上涨的情况下，天津港港口库存表现持续累积。但可以观测到钦州港库存开启了较为显著的去库行为，主要在于锰矿的港口价差出现了可以跨港口运输的套利现象，即钦州港锰矿的报价上涨幅度远低于天津港，最高南非半碳酸锰矿港口报价价差可达6元/吨度，因此“南矿北调”现象明显，说明跨区域流动对北方锰硅厂家成本存在实际摊薄作用，进一步缓解北方部分工厂的原料采购压力。进入4月后，随着运费溢价的逻辑证伪，叠加合金厂开启的联合减产计划，使得天津港锰矿报价出现一定回落，合金厂及贸易商开启低价采买行为，天津港港口库存较前期小幅去化，整体力度有限，但“买涨不买跌”的实际库存表现仍存，疏港量较3月峰值明显下滑，疏港动力的衰减直接阻断了高矿价向产成品端的传导链条。综上所述，价差的倒挂与疏港的放缓共同构成的负反馈回路，正加速驱动锰硅盘面剔除前期过度计价的风险溢价，回归至由基本面供需及成本主导的下行寻底节奏。 资料来源：国泰君安期货研究院、国泰期货研究院 资料来源：钢联、国泰君安期货研究、国泰期货研究院 资料来源：钢联、国泰君安期货研究 资料来源：钢联、国泰君安期货研究、国泰期货研究院 资料来源：钢联、国泰君安期货研究、国泰期货研究院 2.2锰硅：供需僵局下存压力传导 从供应端的变动来看，4月锰硅厂家在全行业即期利润亏损的情况下，北方工厂联盟计划开展有序的减产工作，因此开工率与日均产量均触及阶段性低位，处于年内供应的底部区域。尽管供应端主动收缩， 但并未扭转市场的疲态，基于对用锰矿历史库存生产的利润计算，市场信心未能重塑，核心原因在于下游需求的萎缩以及成本矿端需求预期收紧价格走弱。成本与供需的双重推动，使得价格重心不断下移。在供需双弱的僵局中，厂家库存未能有效去化，尤其是宁夏地区厂内库存持续处于高位，同时因下游钢厂3、4月采取降低库存的采购策略，导致压力在生产端持续淤积。期货库存仍表现持续攀升。进入4月中下旬，锰矿成本溢价的坍塌打破了维持已久的弱平衡，同时全球锰业协会发表声明，各企业结合自身实际情况继续自主安排生产，低矿价预期下，叠加新增产能的投产出铁落地，供应缓慢爬升，而需求端铁水产量出现下滑，建材产量缩减使得对锰硅需求支撑减弱。这种基本面的结构性恶化与矿端成本证伪形成共振，成为驱动锰硅价格探底的核心动能。 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：同花顺(计算)、国泰君安期货研究、国泰期货研究院 资料来源：国泰君安期货研究、国泰期货研究院 3.总结 总的来看，当前锰硅市场正处于估值重塑的关键期。3月由地缘政治与海运费飙升构筑的成本底座，在4月运费回落及现货倒挂的现实下已发生结构性坍塌。随着前期非理性溢价的快速剥离，市场定价核心已由“外围成本推涨”转为“国内供需与成本反馈”阶段。短期内，锰硅盘面仍受制于成本重心的下移，处于寻找新平衡点的探底过程中。后市需动态跟踪海外矿端发运的缩减强度以及国内相关政策对供给侧的实际扰动。在产业过剩格局未发生根本性扭转前，价格预计维持弱势震荡运行，重点关注成本底线的二次构筑。 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在