业绩稳健修复，AI测试开启第二增长曲线

投资评级：买入（维持） 主要观点： 报告日期：2026-05-07 事件：公司发布2025年年报及2026年第一季度报告 公司2025年实现营业收入5.13亿元，YoY+7.18%；归母净利润0.64亿元，YoY+30.38%；扣非归母净利0.35亿元，YoY-11.45%。公司2026Q1单季度实现营收0.89亿元，YoY-16.78%；归母净利润0.07亿元，YoY-64.22%；扣非归母净利0.05亿元，YoY+82.49%。 收盘价（元）49.60近12个月最高/最低（元）53.28/27.21总股本（百万股）84流通股本（百万股）84流通股比例（%）100.00总市值（亿元）42流通市值（亿元）42 毛利率企稳回升，费用管控显著 公司2025年测试电源业务毛利率42.34%，同比仅下滑1.83个百分点，价格竞争趋缓态势明显，2024年激烈厮杀的状况得到显著缓和。功率半导体板块毛利率47.41%，同比提升3.25个百分点，行业复苏带动盈利改善。氢能板块毛利率32.79%，同比下降14.07个百分点，受下游投资节奏放缓影响较大。2026年一季度整体毛利率有所提升，成为扣非净利润大幅改善的核心驱动力。公司持续强化费用管控与降本增效管理，经营效率稳步优化。 测试电源筑牢基本盘，AI测试与功率半导体贡献增量 测试电源业务为公司业绩基本盘，2025年收入4.36亿元，同比增长19.48%，收入占比超80%，有效对冲了氢能业务的下滑。下游光伏、新能源汽车等领域客户的新品开发和迭代需求依然强劲，研发端测试需求稳固。AI服务器电源测试成为新增长极。公司测试产品已覆盖PSU、HVDC、Power Shelf、BBU、DCDC等AI数据中心电源转换装置，已向国内主流服务器厂商完成送样验证，部分客户实现订单落地与小批量供货。随着AI服务器电源向大功率HVDC方案迭代，公司凭借深厚的大功率技术积累，有望与行业头部企业在同一起跑线竞争，实现国产替代。功率半导体业务自2024年下半年开启温和复苏，2025年趋势得以延续并逐步巩固，板块收入0.36亿元，同比大幅增长132.35%，但基数不大，整体规模效应有待进一步释放。氢能业务短期承压。受产业链降本、基础设施建设及商业模式成熟度等因素制约，下游投资趋于谨慎，公司氢能板块2025年新签订单出现阶段性下滑，收入0.35亿元，同比下降63.63%。投资建议 分析师：张志邦执业证书号：S0010523120004电话：15652947918邮箱：zhangzhibang@hazq.com联系人：蔡金洋 执业证书号：S0010125040047邮箱：caijinyang@hazq.com 我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.77/0.97/1.20亿元，对应PE分别为54/43/35倍，维持"买入"评级。 风险提示 相关报告 新产品开发进度不及预期；原材料供应风险；下游行业发展和政策不及预期；市场竞争加剧和产品毛利率下降。 1.测试电源业务稳健增长，AI服务器打开新空间2025-11-062.毛利率触底反弹，AI电源测试打开新成长空间2025-08-293.【华安电新】科威尔点评：在手订单 同 比 增 长 ， 未 来 增 长 潜 力 充 沛2025-05-12 财务报表与盈利预测 分析师与研究助理简介 分析师：张志邦，华安证券电新&汽车行业首席分析师，所长助理，香港中文大学金融学硕士，8年卖方行业研究经验，专注于储能/新能源车/电力设备工控行业研究。联系人：蔡金洋，华安证券储能和锂电研究助理，中山大学金融硕士，专注储能/锂电行业研究。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。