成本控制显著，盈利超预期

中国宏桥（01378.HK）工业金属 2025年07月03日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：谢鸿鹤执业证书编号：S0740517080003Email：xiehh@zts.com.cn分析师：刘耀齐执业证书编号：S0740523080004Email：liuyq07@zts.com.cn分析师：陈凯丽执业证书编号：S0740525050001Email：chenkl@zts.com.cn 报告摘要 事件：6月23日公司发布公告称，2025年上半年净利润预计同比增加35%左右。2024上半年公司实现净利润100亿元，预计25年上半年实现净利润135亿元。假设25H1少数股东权益比例持平于24H1，预计25H1公司实现归母净利润124亿，业绩超预期，我们认为主要由于公司各项成本控制较好。 总股本(百万股)9,288.31流通股本(百万股)9,288.31市价(港元)18.14市值(百万港元)168,489.92流 通 市 值(百 万港元)168,489.92 电力成本改善缓解氧化铝下跌影响。二季度氧化铝均价约3056元/吨，较一季度3847元/吨下降791元/吨，考虑到公司氧化铝产能除自供电解铝外仍有部分富余，氧化铝下跌对盈利环比产生一定负面影响，但由于成本端下行同样明显，公司盈利稳定性较好。25Q2动力煤均价632元/吨，较Q1的721元/吨显著下降，按照吨铝用煤比例1：5.5计算，预计带来公司自备电厂对应产量吨铝成本下行近500元/吨。此外考虑到云南电力存在丰枯水期，Q2成本通常显著低于Q1，公司电力成本整体下行明显，对冲氧化铝下跌负面影响。 云南搬迁持续进行。25年公司持续推进了山东产能向云南搬迁的项目。据百川统计，从四月开始，山东魏桥已经向云南宏泰搬迁产能24万吨，文山州剩余产能预计在年内完成搬迁。此外，云南省红河州电解铝产能置换项目计划7月份正式通电投产，后续搬迁进度取决于云南当地电力形势。 供需缺口持续扩大不可逆转，电解铝从再分配走向再扩张。电解铝供给国内产能几近天花板，海外产能则“投建成本高、建设周期长”，电解铝环节“类资源”属性日益凸显，供应增速仅为1%附近。而需求端，同样受益于泛新能源、电网建设以及包装消费的合力拉动将有效拉动电解铝需求达到2-3%。供不应求趋势不可逆，电解铝环节盈利增厚将从再分配走向再扩张。 盈利预测及投资建议：考虑到全球面临的关税风险，我们下调了对2025/2026/2027年铝价假设为2.0/2.0/2.1万元/吨（前值2.1/2.3/2.5万元/吨），此外氧化铝供应端投放较快带来行业供过于求，我们同时下调氧化铝价格假设为3150/3000/2800元/吨（前值3400/3450/3500元/吨），公司一体化经营下成本控制较好，仍能实现较好盈利，预计公司2025/2026/2027年净利润分别为218/221/247亿元（前值264/342/451亿元），对应PE分别为7.0/7.0/6.2倍，维持公司“买入”评级。 相关报告 1、《一体化布局开花结果，红利属性不断增强》2025-03-24 2、《【中泰有色】中国宏桥：高股息进一步体现，公允价值变动及减值制约业绩释放》2024-08-22 风险提示：商品价格波动、项目建设不及预期、研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险。 来源：WIND，中泰证券研究所 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。