2025年收入同增2%，看好公司渠道端优势和内容端潜力

优于大市 2025年收入同增2%，看好公司渠道端优势和内容端潜力 核心观点 公司研究·财报点评 传媒·影视院线 2025年收入同比增长2.3%，2026年第一季度收入下滑但好于行业。1）2025年，公司实现营业收入126.5亿元，同比+2.3%，主要得益于头部影片带动电影行业景气度；归母净利润5.1亿元，扭亏为盈，符合此前业绩预告区间（4.8~5.5亿）。2)2026年第一季度，电影市场受去年高基数和内容供给结构的影响，全国电影总票房同比下滑51.3%；公司营业收入30.0亿元，同比-36.3%，表现好于行业；归母净利润8691.5万元，同比-89.5%，其中渠道端承压、内容端参投的春节档影片表现强劲。 证券分析师：张衡证券分析师：陈瑶蓉021-60875160021-61761058zhangheng2@guosen.com.cnchenyaorong@guosen.com.cnS0980517060002S0980523100001 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价10.11元总市值/流通市值21350/21230百万元52周最高价/最低价13.87/9.29元近3个月日均成交额688.47百万元 渠道龙头地位稳固，内容端逆风盈利。1）2025年国内直营影院票房76.78亿元（+18.53%），市占率14.7%，连续17年行业第一；海外Hoyts经营业绩翻倍。2）澳洲市场份额实现突破。2025年Hoyts院线通过调整排片和定价策略，提升品牌认知度，实现票房3.01澳元（+4.51%），累计市场份额首次位列澳大利亚第一。3）内容端，2025年万达影视参与投资、发行影片13部，年度累计票房突破100亿元；剧集方面，完成《暗影侦探》在爱奇艺的上线以及《万古最强宗》《耀眼》《龙骨焚箱》《一路灿烂》等的拍摄。 非票业务拓宽成长空间，潮玩业务潜力较大。1）现制食饮方面，公司以“爆米花+可乐+衍生品”为核心，叠加头部IP联名活动，增加商业化收入。2）公司成功孵化地“三口小时光”和“H2OTALKS与水说”两个自有品牌，并持续完善从选品到供应链的闭环管理，并逐步搭建新媒体和电商品牌，为未来自有品牌布局全渠道打下基础。3）潮玩方面，公司与与《光与夜之恋》《鸣潮》等游戏IP、《哪吒之魔童闹海》《浪浪山小妖怪》《疯狂动物城2》等影视IP以及“黄油小熊”“三丽鸥”“呆萌町”等潮流IP合作开发衍生品，结合线下影院和线上平台的主题活动放大IP影响力、带动衍生品销售稳步增长。此外，公司还战略投资IP玩具品牌52TOYS并开展战略合作。实现互利共赢。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《万达电影（002739.SZ）-供给修复带动行业向上，内容渠道有望共同驱动成长》——2025-03-31《万达电影（002739.SZ）-第三季度业绩受票房大盘拖累，看好票房修复带来业绩弹性》——2024-11-05《万达电影（002739.SZ）-2024年第一季度利润增长3%，内容业务具备向上可能》——2024-05-07 风险提示：观影需求波动的风险；优质影片供应不足的风险；监管风险；商誉减值风险。 投资建议：看好公司渠道端的优势和内容端的潜力，维持“优于大市”评级。电影行业短期内内容供给短缺、行业票房增长动力不足，我们下调2026-2027年盈利预测、新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为8.0/10.2/11.8亿元，对应PE为26/20/18x，维持“优于大市”评级。 2025年收入同比增长2.3%，2026年第一季度收入下滑但好于行业。1）2025年，公司实现营业收入126.5亿元，同比+2.3%，主要得益于头部影片带动电影行业景气度；归母净利润5.1亿元，扭亏为盈，符合此前业绩预告区间（4.8~5.5亿）。2)2026年第一季度，电影市场受去年高基数和内容供给结构的影响，全国电影总票房同比下滑51.3%；公司营业收入30.0亿元，同比-36.3%，表现好于行业；归母净利润8691.5万元，同比-89.5%，其中渠道端承压、内容端参投的春节档影片表现强劲。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 2025年行业景气毛利率回升3.7个百分点，费用率整体下降3.5个百分点。2025年公司毛利率同比提升3.7个百分点至26.2%，主要由于2025年行业票房景气度回升；销售/管理/财务/研发费用率分别为4.8%/8.5%/4.7%/0.5%，分别同比-1.5/-1.1/-1.0/+0.2个百分点。 渠道龙头地位稳固，内容端逆风盈利。1）2025年国内直营影院票房76.78亿元（+18.53%），市占率14.7%，连续17年行业第一；海外Hoyts经营业绩翻倍。2）澳洲市场份额实现突破。2025年Hoyts院线通过调整排片和定价策略，提升品牌认知度，实现票房3.01澳元（+4.51%），累计市场份额首次位列澳大利亚第一。3）内容端，2025年万达影视参与投资、发行影片13部，年度累计票房突破100亿元；剧集方面，完成《暗影侦探》在爱奇艺的上线以及目《万古最强宗》《耀眼》《龙骨焚箱》《一路灿烂》等的开机拍摄。 非票业务拓宽成长空间，潮玩业务潜力较大。1）现制食饮方面，公司以“爆米花+可乐+衍生品”为核心，叠加头部IP联名活动，增加商业化收入。2）公司成功孵化地“三口小时光”和“H2OTALKS与水说”两个自有品牌，并持续完善从选品到供应链的闭环管理，并逐步搭建新媒体和电商品牌，为未来自有品牌布局全渠道打下基础。3）潮玩方面，公司与与《光与夜之恋》《鸣潮》等游戏IP、《哪吒之魔童闹海》《浪浪山小妖怪》《疯狂动物城2》等影视IP以及“黄油小熊”“三丽鸥”“呆萌町”等潮流IP合作开发衍生品，结合线下影院和线上平台的主题活动放大IP影响力、带动衍生品销售稳步增长。此外，公司还战略投资IP玩具品牌52TOYS并开展战略合作，实现互利共赢。 盈利预测及其假设条件： 我们下调盈利预测，预计公司2026-2028年收入分别为118.0/138.9/151.8亿（原2026年预测为180.7亿），分别同比-6.7%/+17.7%/+6.0%，2026-2028年归母净利 润 分 别 为8.0/10.2/11.8亿 （ 原2026年 预 测 为17.6亿 ） ， 同 比 增长54.7%/28.4%/15.9%。具体说明如下： 1）收入假设：公司的收入主要来自观影收入、广告收入、影视制作发行、游戏发行和其他收入。1.1）观影收入和广告收入与电影行业整体内容供给相关性较强，公司实行“超级娱乐空间”战略，提升旗下院线坪效，预计下滑幅度好于行业。但由于行业整体内容供给不足景气度较低，我们预计公司观影收入和广告收入26-28年增长率分别为-10%/+20%/+10%。1.2）影视业务方面，公司管理层的内容制作和投资能力较强，2025年参投影片13部累计票房100亿以上，预计未来内容端相较行业有一定超额收益。此外，2025年有4部重点剧集完成拍摄即将上线，预计26-28年收入增长率分别为5%/12%/10%。1.3）游戏业务方面，公司的《圣斗士星矢》《秦时明月：沧海》等重点项目将持续精细化运营，还将重点孵化10 余款IP游戏产品，此外还新签5款IP作为后续发展储备资源，由于新游上线时间具有一定不确定性，预计26-28年游戏发行业务收入分别同比增长10%/8%/5%。综合来看，公司26-28年收入预计同比-6.7%/+17.7%/+9.3%。 2）毛利率假设：公司的观影收入、广告收入、影视制作、游戏发行业务的毛利率差异较大。2.1）观影收入的毛利率随行业票房波动较大，预计26年随行业景气度下行毛利率降至11.0%，27-28年电影内容供给回暖预计恢复至12.5%-12.7%左右。2.2）影院广告的毛利率也随行业票房波动，预计26-28年毛利率分别为55%/57%/57%。2.3）影视制作的毛利率近年在52%~58%之间，假设26-28年基本维持25年的水平，毛利率在54%左右。2.4）游戏发行业务的毛利率近年在90%左右，假设26-28年该业务毛利率维持在90%左右。综合来看，公司26-28年整体毛利率分别为26.4%/27.0%/26.9%。 3）费用率假设： 3.1）销售费用率：公司的销售费用主要为院线运营的费用，近年在6~7亿元左右，预计未来3年销售费用金额基本维持，对应的销售费用率在4.5%~4.8%之间。 3.2）管理费用率：公司的管理费用主要为管理人员工资，2025年公司降本提效之下管理人员工资已下降14%，预计未来3年管理费用率将下降至7.5%左右。 3.3）研发费用率：公司的研发费用率占比较低，近年在0.3%~0.4%之间，预计未来3年维持0.3%~0.4%的水平。 3.4）财务费用率：公司的财务费用率近年在5%~6%左右，主要由于澳洲院线产生的利息费用较高，公司持续优化财务结构，预计未来3年财务费用率将降至3%~4%左右。 综上所述，预计公司2026-2028年归母净利润分别为8.0/10.2/11.8亿。 投资建议：看好公司渠道端的优势和内容端的潜力，维持“优于大市”评级。电影行业短期内内容供给短缺、行业票房增长动力不足，我们下调2026-2027年盈利 预 测 、 新 增2028年 盈 利 预 测 ， 预 计2026-2028年 归 母 净 利 润 分 别为8.0/10.2/11.8亿元，对应PE为26/20/18x，维持“优于大市”评级。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传