组件出货能力保持稳固，储能业务与高功率产品打开修复空间

组件出货能力保持稳固，储能业务与高功率产品打开修复空间 事件：公司发布2025年报及2026年一季报。2025年实现营业收入654.92亿元，同比下降29.18%；归母净利润-68.82亿元，扣非归母净利润-76.81亿元，经营性现金流净额20.00亿元。2026Q1实现营业收入122.48亿元，同比下降11.52%；归母净利润-13.50亿元，扣非归母净利润-14.14亿元，经营性现金流净额-8.32亿元，较去年同期明显改善。 增持（维持） 公司龙头出货能力保持稳固。受光伏行业供需错配、组件价格持续低位及海外贸易环境扰动影响，公司收入和利润阶段性承压，2025年毛利率处于低位，资产减值亦对利润形成拖累。但从经营质量看，公司全年组件出货86.8GW，连续七年位列全球组件出货第一，N型TOPCon组件累计出货超过220GW，全球渠道、品牌和交付能力仍保持领先。 2026Q1经营端已有修复信号，组件价格、毛利率和现金流同步改善。一季度公司组件出货13.7GW，组件交付价格环比有所改善，整体毛利率同比提升9.45%；同时储能系统交付1.42GWh，继续保持较快增长。扣非亏损同比收窄，经营性现金流净流出较去年同期大幅减少，反映原材料采购支出下降、产品价格改善发挥作用。截至2026Q1末，公司合同负债67.54亿元，较2025年末50.41亿元增加约34%，反映客户预收款和在手订单锁定程度提升，对后续出货兑现形成支撑。 技术升级和产品结构优化是后续修复的核心抓手。公司持续推进N型TOPCon提效降本，2025年N型TOPCon电池最高转换效率达27.79%，钙钛矿/TOPCon叠层电池实验室效率达34.76%；飞虎3系列高功率组件量产效率突破24.8%、最高功率可达670W，有望在高功率、低衰减、高双面率及复杂场景适配上形成溢价。随着行业从“拼价格”转向“拼技术、拼质量、拼全球交付”，公司高端产品占比提升有望带动盈利弹性释放。 作者 储能与全球化布局提供第二增长曲线。公司2026年全年组件出货目标75-85GW，储能系统出货力争同比翻倍；一季报指引二季度组件出货14-16GW。组件主业短期受价格和贸易政策扰动，但行业供给出清、出口退税取消后价格理性回归、海外高价值市场拓展及储能放量，将共同推动公司盈利逐步修复。盈利预测：2025年行业价格下行、公司盈利由盈转亏，且2026Q1仍处亏损状态，盈利修复节奏仍需等待组件价格回升、供给出清进一步验证。但公司作为全球组件龙头，出货规模、技术路线、海外渠道和储能布局优势明确。预测公司2026-2028年归母净利润为5.15/26.88/45.50亿元，对应EPS为0.05/0.26/0.44元/股，维持“增持”评级。风险提示：光伏产品价格修复不及预期；原材料价格波动；海外贸易政策变化。 分析师杨润思执业证书编号：S0680520030005邮箱：yangrunsi@gszq.com 相关研究 1、《晶科能源（688223.SH）：2025年三季报点评：毛利率转正，组件出货领先》2025-11-042、《晶科能源（688223.SH）：2024一季报点评：至暗时刻业绩承压，高效TOPCon构筑壁垒》2024-05-043、《晶科能源（688223.SH）：N型TOPCon效率再突破，一体化结构持续优化》2023-11-02 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com