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有色金属行业专题系列1：把握全球货币秩序重构与AI基建双主线

2026-05-05 张思达国元国际一切如初

核心观点

全球宏观秩序正处于深度重构期，同时AI产业革命引发基建需求结构性切换。两大主线在2026年形成共振，驱动有色金属板块进入新一轮长期上行周期。

黄金

多重因素驱动金价中枢上行：美国联邦债务水平不断上升，导致美元信用根基持续弱化，市场不再以美元体系内的利率为锚定价黄金，转而以"美元信用替代品"的逻辑重估。全球央行连续三年购金量维持千吨以上历史高位，地缘冲突进入新旧秩序转换期，黄金面临的刚性需求难以因短期利率环境变化而减少。
美联储主席沃什政策方针偏鹰，但最终实施力度或有限：沃什认为当前的利率水平高过中性利率，降息具备可行性，但缩表执行力度大概率低于预期，金价支撑逻辑依然完整。

白银

双重属性叠加供给刚性，白银供需持续紧张：白银定价从货币属性转向工业属性，金银比变化反映供需结构变迁。供给端，独立银矿仅占约28%，供给受制于其他金属矿山开发周期，供给刚性较强。需求端，光伏、5G、AI数据中心等工业用途持续推动白银需求创历史新高，供需将持续保持紧张状态。

铜

电网投资周期+AI数据中心带来新增需求：全球铜供给刚性较强，短期内难以提升产量。需求侧则出现电网投资周期+AI数据中心两大增长极：到2030年全球电网年度投资较当前增长50%至6000亿美元；AI数据中心年度铜需求或在40万吨以上，且该需求价格不敏感。
预期未来数年铜的供需将处于紧平衡状态，铜价中枢有望持续上行。

投资建议

采用“大票beta+小票alpha”的配置框架，贵金属主线建议关注紫金黄金国际（2259.HK）、万国黄金集团（3939.HK）与潼关黄金（0340.HK）；铜主线建议关注紫金矿业（2899.HK）与五矿资源（1208.HK）。另外，白银板块由于港股缺乏相关矿业标的，可通过白银ETF（美股市场中包括SLV、SIVR等）增加白银敞口。

关键数据

美国联邦债务规模约为39万亿美元，占GDP比重超过120%。
截至2025年第四季度美国国债利息支付金额达到3047.3亿美元，占支出总额比例为15.9%。
2025年全球矿产银供应将下降2.5百万盎司(-0.3%)至844.1百万盎司。
2021-2027年之间光伏产业的白银需求将增长超过400%。
2025年全球铜精矿产量为2350万吨（金属量）。
2025年全球电网年度投资需在当前基础上增长50%至约6000亿美元。
保守情形下，2030年全球数据中心总装机容量在170GW以上的水平。

有色专题系列1：把握全球货币秩序重构与AI基建双主线行业报告 2026-05-05星期二【投资要点】 ➢核心观点全球宏观秩序正处于深度重构期，同时AI产业革命引发基建需求结构性切换。两大主线在2026年形成共振，驱动有色金属板块进入新一轮长期上行周期，为此我们将开启一个有色专题，探讨各类有色金属在本轮上行周期中的位置。本篇我们聚焦"贵金属+铜"，建议关注黄金白银与铜在本轮有色周期中的驱动作用。 ➢黄金：多重因素驱动金价中枢上行美国联邦债务水平不断上升，导致美元信用根基持续弱化。2022年以来黄金价格与美债实际利率（10年期TIPS）的传统反向关系显著弱化，市场不再以美元体系内的利率为锚定价黄金，转而以"美元信用替代品"的逻辑重估。配合全球央行连续三年购金量维持千吨以上历史高位，以及地缘冲突进入新旧秩序转换期，黄金面临的刚性需求难以因短期利率环境变化而减少。即使被提名的美联储主席沃什政策方针中性偏鹰，但受制于现实政治环境与市场流动性约束，缩表执行力度大概率低于预期，金价支撑逻辑依然完整。 ➢白银：双重属性叠加供给刚性，白银供需持续紧张 2024年全球矿产银产量中超过72%来自铅锌矿、铜矿、金矿的副产品，独立银矿仅占约28%，供给受制于其他金属矿山开发周期。需求端，光伏、5G、AI数据中心等工业用途持续推动白银需求创历史新高，未来白银需求端或将持续增长，结果是白银供需将持续保持紧张状态。 ➢铜：电网投资周期+AI数据中心带来新增需求受制于较长的投资周期，全球铜供给刚性较强，短期内难以提升产量，需求侧则出现电网投资周期+AI数据中心两大增长极：到2030年全球电网年度投资较当前增长50%至6000亿美元；而到2030年AI数据中心年度铜需求或在40万吨以上，且该需求价格不敏感。预期未来数年铜的供需将处于紧平衡状态，铜价中枢有望持续上行。 ➢建议关注标的采用“大票beta+小票alpha”的配置框架，贵金属主线建议关注紫金黄金国际（2259.HK）、万国黄金集团（3939.HK）与潼关黄金（0340.HK）；铜主线建议关注紫金矿业（2899.HK）与五矿资源（1208.HK）。另外，白银板块由于港股缺乏相关矿业标的，可通过白银ETF（美股市场中包括SLV、SIVR等）增加白银敞口。研究部姓名：张思达SFC：BPT227电话：0755-21519179Email：zhangsd@gyzq.com.hk 目录 1.1黄金的物理属性决定了其天然的货币属性与避险资产定位........................................................................................51.2美元信用走弱叠加地缘政治事件频发，央行增持成为金价最大支撑因素................................................................51.3候任美联储主席沃什政策方针偏鹰，但最终实施力度或有限....................................................................................8 2.白银：双重属性叠加供给刚性，白银供需持续紧张...................................................................................................10 2.1白银定价从货币属性转向工业属性，金银比变化反映供需结构变迁.......................................................................102.2白银供给结构稳定，近10年变动幅度较小................................................................................................................112.3白银产业需求旺盛，光伏增长最快..............................................................................................................................12 3.1铜价2025年下半年以来表现强势................................................................................................................................133.2供给端：海外矿产扰动，供给持续紧平衡..................................................................................................................143.3需求端：需求结构切换，电网与AI基建相关需求为主要需求增长点.....................................................................15 4.投资建议：建议黄金与铜双轮驱动，进攻与防守兼备...............................................................................................18 4.1选择黄金与铜作为双主线的原因..................................................................................................................................184.2建议关注标的.................................................................................................................................................................19 图目录图1：美国国债总额（十亿美元）.................................................................................................................................6图2：美国国债利息支出与利息支出比例.....................................................................................................................6图3：美国10年期国债利率与美国联邦基金目标利率（%）...................................................................................6图4：2022年之后，10年期TIPS利率与黄金价格的相关性出现减弱....................................................................6图5：中国印度等国的美债持有量不断下降（十亿美元）.........................................................................................7图6：央行增持黄金与金价攀升的节奏相符合.............................................................................................................7图7：世界黄金协会统计的2026年2月份全球央行月度购金情况（吨）...............................................................8图8：各央行截至2026年2月的当年累计净购金与净售金量（吨）.......................................................................8图9：黄金白银价格自2025年年初以来累计涨跌幅...................................................................................................9图10：黄金价格与美联储资产负债表规模...................................................................................................................9图11：美国商业银行准备金比例持续下降.................................................................................................................10图12：2025年三季度美国政府关门期间，SOFR-IORB剪刀差出现快速上行，显示美元流动性趋紧.............10图13：黄金白银价格与金银比......................................................................................................................................11图14：当前白银供给主要来源（百万盎司）.............................................................................................................12图15：白银供需自2021年之后长期处于供给不足状态（单位：百万盎司）.......................................................12图16：当前白银需求中产业需求逐年增加（单位：百万盎司）.............................................................................12图17：白银的工业需求中，光伏需求的增速较快（单位：百万盎司）.................................................................12图18：2025年白银需求中各类需求占比（单位：%）............................................................................................13图19：世界白银协会对于未来各部门白银需求的预测.............................................................................................13图20：2020年以来铜价与Global X铜矿ETF累计涨跌幅（%）.................

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