合同负债与现金流同步改善，第二成长曲线加速兑现
合同负债与现金流同步改善，第二成长曲线加速兑现 事件：公司发布2025年报及2026年一季报。2025年实现营业收入81.52亿元，同比下降17.07%；归母净利润7.22亿元，同比下降22.06%；扣非归母净利润6.97亿元，同比下降16.76%。2026Q1实现营业收入13.37亿元，同比下降40.02%；归母净利润1.18亿元，同比下降27.19%；扣非归母净利润0.78亿元，同比下降48.42%。 增持（维持） 盈利质量边际改善。2025年公司综合毛利率提升至38.61%，2026Q1毛利率进一步提升至51.39%，体现订单结构及高附加值产品占比改善。公司短期收入下滑更多反映光伏设备从高景气扩产周期进入存量消化阶段，而非核心竞争力弱化；公司正加速推进HJT整线设备的国际化战略，同时在半导体及显示设备等领域进行布局，盈利韧性仍然较强。 合同负债与现金流同步改善，订单端积极信号开始显现。截至2026Q1末，公司合同负债59.41亿元，较2025年末43.16亿元增加16.24亿元；2026Q1经营活动现金流量净额19.50亿元，同比大幅增长654.28%。现金流改善主要系报告期新增订单增加、取得客户预付款增加。合同负债和经营现金流同步回升，公司订单前瞻指标出现边际改善，后续收入确认具备一定支撑。 第二成长曲线加速兑现，平台型高端装备属性持续强化。2025年公司半导体及显示行业收入6.62亿元，同比增长887.01%，毛利率45.54%，收入占比提升至8.12%。公司围绕光伏、显示、半导体三大方向持续推进平台化布局，半导体设备已向国内头部封装及芯片客户交付，显示设备亦持续拓展高世代AMOLED等应用场景。随着光伏设备周期波动加大，半导体及显示业务放量有望降低公司对单一行业景气度的依赖，并打开中长期估值空间。 研发投入维持高强度，HJT与钙钛矿叠层构筑长期技术壁垒。2025年公司研发投入11.59亿元，同比增长21.83%，占营业收入比例14.22%。公司持续围绕HJT、钙钛矿/晶硅叠层、半导体封装设备等方向加大投入，短期研发费用对利润形成一定压制，但有助于巩固公司在真空、激光、精密装备等核心技术平台上的领先优势。 作者 分析师杨润思执业证书编号：S0680520030005邮箱：yangrunsi@gszq.com 盈利预测：公司有望依托HJT整线设备全球化、钙钛矿叠层产业化以及半导体/显示设备放量，完成从光伏设备龙头向平台型高端装备企业升级。预测公司2026-2028年归母净利润7.57/11.24/15.25亿元，对应EPS2.71/4.02/5.46元，维持“增持”评级。风险提示：行业扩产不及预期；产业化进度不及预期；海外项目验收延迟。 相关研究 1、《迈为股份（300751.SZ）：2023年报及24Q1季报点评：立体化布局，研投建设双轮驱动》2024-05-022、《迈为股份（300751.SZ）：2023三季报点评：费用前置影响减弱，HJT订单不断释放》2023-10-273、《迈为股份（300751.SZ）：2023中报点评：降银降铟持续推进，HJT订单有望持续高增》2023-08-29 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com
