清洁能源一体化布局，特气布局高壁垒资源与高景气下游

清洁能源一体化布局，特气布局高壁垒资源与高景气下游 2026年05月06日 证券分析师袁理执业证书：S0600511080001021-60199782yuanl@dwzq.com.cn证券分析师任逸轩 执业证书：S0600522030002renyx@dwzq.com.cn 买入（维持） ◼清洁能源、能源服务及特种气体三大业务协同发展。清洁能源是核心主业，通过构建“海气+陆气”双资源池，为广大客户提供用气保障能力强、具有成本竞争力的LNG、LPG产品；能源服务是LNG业务横向拓展及LPG业务纵向延伸的重要体现，实现清洁能源“强链”“补链”；特种气体公司积极布局高壁垒资源、高景气下游，打造新成长。◼协同效益体现，一体化布局发展业绩稳健增长。2025年公司实现营业收 市场数据 入202.69亿元，同比减少8.06%；归母净利润14.8亿元，同比减少12.11%；扣非归母净利润13.62亿元，同比增长0.89%。分业务来看：1）天然气：2025年实现毛利10.08亿元（同比+11.00%），其中，LNG销量151万吨，LNG吨毛利666元，需求端受益交通燃料及工业客户拉动，国内销量保持平稳，核心资源优化叠加吨毛利改善，盈利韧性持续增强；2）LPG：2025年实现毛利5.30亿元（同比+6.46%），其中，LPG销量205万吨，LPG吨毛利259元。公司持续夯实华南LPG区域龙头地位，同步拓展北方化工及东南亚市场，销量与单吨毛利保持稳定；3）LNG生产与服务：2025年实现毛利2.96亿元（同比-15.51%），其中，LNG生产与服务销量69万吨，LNG生产与服务吨毛利428元。交通燃料终端需求景气向好，公司将持续扩大LNG产销服务规模，匹配下游市场发展需求；4）能源物流：2025年实现毛利1.67亿元（同比-19.86%）。公司LPG船舶运力服务有序开展，受年度计划性坞修影响作业天数有所减少，运力服务收入受到阶段性影响；5）特燃特气：2025年实现毛利0.69亿元（同比+1.75%）。公司海南航天特燃特气项目顺利投运并稳定保障火箭发射，同步拓展多地发射基地项目，深度绑定航天头部单位。◼2026年一季度清洁能源盈利韧性体现，新兴业务特气高增。2026年一 收盘价(元)45.56一年最低/最高价25.03/55.33市净率(倍)2.74流通A股市值(百万元)32,078.72总市值(百万元)32,142.02 基础数据 每股净资产(元,LF)16.65资产负债率(%,LF)24.95总股本(百万股)705.49流通A股(百万股)704.10 相关研究 《九丰能源(605090)：发射场地扩张&合作火箭公司，聚焦商业航天特气份额有望提升》2025-12-25 季度公司实现营业收入44.98亿元，同比减少17.98%；归母净利润4.34亿元，同比减少14.16%；扣非归母净利润3.93亿元，同比减少16.03%。其中，1）天然气：26年一季度地缘环境波动加剧，海气船货同比回落但顺价稳固，陆气LNG产销及单吨毛利同比增长，业务韧性持续凸显；2）LPG：26年一季度受益行业供给偏紧涨价红利，销量同比回落但单吨毛利与总毛利大幅改善，全球资源配置及顺价能力持续验证；3）特种气体：26年一季度自有氦气产能充分释放（产能150万方/年），氦气销量同比增超60%，毛利跨越式增长，中标海南航天三年特气服务订单并落地酒泉子公司布局，商业航天服务版图持续拓展。◼盈利预测与投资评级：考虑国际能源价格波动及项目投资节奏，我们下 《九丰能源(605090)：2025年三季报点评：短期因素扰动，盈利韧性强&上游拓展顺利》2025-10-28 修2026-2027年公司归母净利润预测从18.0/21.3亿元至16.6/17.0亿元，新增2028年归母净利润预测26.4亿元，2026-2028年PE分别为19.4/18.9/12.2倍（估值日2026/4/30）。公司清洁能源一体化布局穿越周期，新疆煤制气2028年投产业绩增量贡献明显，布局高壁垒、高景气特气品种贡献成长，维持“买入”评级。◼风险提示：项目进度不及预期、天然气需求波动、国际气价波动等 内容目录 1.业绩稳健增长，清洁能源一体化布局..............................................................................................42.投资新疆煤制气构建上游气源，特气聚焦高壁垒资源与高景气下游..........................................63.盈利预测..............................................................................................................................................84.风险提示..............................................................................................................................................8 图表目录 图1：公司能源业务板块构成及分类...................................................................................................4图2：2021至2026一季度公司营业收入及同比................................................................................5图3：2021至2026一季度公司归母净利润情况梳理........................................................................5图4：2024、2025年公司分板块业务拆分..........................................................................................6 1.业绩稳健增长，清洁能源一体化布局 清洁能源、能源服务及特种气体三大业务板块协同发展。公司愿景成为“成为最具价值创造力的清洁能源服务商”，三十余年持续耕耘清洁能源产业，所涉及行业及产品涵盖天然气、液化石油气（LPG）及特种气体等，并根据不同经营模式和特点，细分为清洁能源、能源服务及特种气体三大业务板块，形成“一主两翼”的业务发展格局。其中，清洁能源是公司大力发展的核心主业，通过构建“海气+陆气”双资源池，为广大客户提供用气保障能力强、具有成本竞争力的LNG、LPG产品；能源服务是LNG业务横向拓展及LPG业务纵向延伸的重要体现，对清洁能源“强链”“补链”意义重大；特种气体是公司积极布局的新赛道业务，是实现公司持续高质量发展的关键举措。 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 协同效益体现，一体化布局发展业绩稳健增长。国际能源价格波动，公司经营业绩稳健彰显盈利韧性。2025年，公司实现营业收入202.69亿元，同比减少8.06%；归母净利润14.8亿元，同比减少12.11%；扣非归母净利润13.62亿元，同比增长0.89%。分业务来看：1）天然气：2025年实现毛利10.08亿元（同比+11.00%），其中，LNG销量151万吨，LNG吨毛利666元，需求端受益交通燃料及工业客户拉动，国内销量保持平稳，核心资源优化叠加吨毛利改善，盈利韧性持续增强；2）LPG：2025年实现毛利5.30亿元（同比+6.46%），其中，LPG销量205万吨，LPG吨毛利259元。公司持续夯实华南LPG区域龙头地位，同步拓展北方化工及东南亚市场，销量与单吨毛利保持稳定；3）LNG生产与服务：2025年实现毛利2.96亿元（同比-15.51%），其中，LNG生产与服务 销量69万吨，LNG生产与服务吨毛利428元。交通燃料终端需求景气向好，公司将持续扩大LNG产销服务规模，匹配下游市场发展需求；4）能源物流：2025年实现毛利1.67亿元（同比-19.86%）。公司LPG船舶运力服务有序开展，受年度计划性坞修影响作业天数有所减少，运力服务收入受到阶段性影响；5）特燃特气：2025年实现毛利0.69亿元（同比+1.75%）。公司海南航天特燃特气项目顺利投运并稳定保障火箭发射，同步拓展多地发射基地项目，深度绑定航天头部单位。 2026年一季度清洁能源盈利韧性体现，新兴业务特气高增。2026年一季度公司实现营业收入44.98亿元，同比减少17.98%；归母净利润4.34亿元，同比减少14.16%；扣非归母净利润3.93亿元，同比减少16.03%。其中，1）天然气业务：26年一季度地缘环境波动加剧，海气船货同比回落但顺价稳固，陆气LNG产销及单吨毛利同比增长，业务韧性持续凸显；2）LPG业务：26年一季度受益行业供给偏紧涨价红利，销量同比回落但单吨毛利与总毛利大幅改善，全球资源配置及顺价能力持续验证；3）特种气体业务：26年一季度自有氦气产能充分释放（产能150万方/年），氦气销量同比增超60%，毛利跨越式增长，中标海南航天三年特气服务订单并落地酒泉子公司布局，商业航天服务版图持续拓展。 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2.投资新疆煤制气构建上游气源，特气聚焦高壁垒资源与高景气下游 投资新疆煤制气构建上游气源。公司参与投资建设新疆庆华二期工程项目，并持有新疆庆华二期工程项目50%的权益（对应年产20亿方天然气）；该项目实施后，将填补公司权益气资源短板，构建“权益气+长约气+现货气”的多元化上游资源池，助力公司形成“西部有权益气，东部有海气”的资源格局。 煤制气项目保障性强/可行性高，加速投资建设。从可行性和保障性来看，1）审批手续：庆华项目已获得国家发改委核准批复（明确“项目分两期建设”），环评、安评、选址、用地、用水等审批手续齐全，目前正积极推进二期工程项目环评、安全、水资源等论证/审查/评审工作，进展情况良好；2）项目用煤及用水：项目预计年耗用原煤1,179.60万吨，所需煤炭资源主要来源为伊宁矿区二号矿及七号矿，为项目提供了煤炭供应保障、锁定成本；预计年用水量约2,231.6万立方米，已获得相关取水许可，可满足本项目所需水量；3）管线布局：新疆庆华已建成长度约43公里的输气管线，二期工程项目可通过此管线将煤制天然气输入国家管网西气东输主干线管网，并覆盖管网沿线的客户需求；4）生产运营：庆华一期工程生产长期处于设计满负荷状态，技术与工艺日趋成熟，安全、技术、运营、管理等专业人才较为充足，为二期实施奠定基础。 可研测算保守支撑气源盈利基础，我们预计实际投运业绩有望更高。煤制气项目盈利重点关注原料煤价、天然气终端售价、用水用电成本以及投资强度对应折旧成本。根据九丰能源2025年9月29日《关于拟对外投资建设新疆煤制天然气项目的公告》中可研假设，原料煤（碎煤）采购价285元/吨，原料煤（末煤）采购价140元/吨，天然气售价1.8-2.0元/方。水价6.42元/吨，电价0.54元/千瓦时，对应项目年利润总额14.8亿元，所得税后全投资IRR8.2%，资本金IRR15.8%。考虑当前疆煤市场价格以及公司积极参与上游保供煤矿建设，用煤成本有望进一步下降，下游销售至终端客户，销售气价有望提升。同时，庆华二期40亿方项目单位投资仅为5.75元/方，项目盈利有望超预期。 特种气体业务的发展定位锚定为航空航天特气。2025年，公司海南商业航天发射场特燃特气配套项目（一期）工程建设已基本完成并顺利投产，此外，公司积极推动海南商业航天发