研究周报

观点与策略 镍：边际受配额和硫磺扰动，关注套利机会2不锈钢：投机与产业博弈，钢价宽幅震荡2工业硅：关注成本端变动情况11多晶硅：波动放大，关注实质性政策是否落地11碳酸锂：进入五月，现实层面供需偏强20棕榈油：国际油价主导，底部抬升明确29豆油：美豆盘面走强，等待天气进一步支撑29豆粕：期价重心上移，等待中美经贸磋商进展36豆一：期价重心或上移，关注春耕情况36玉米：震荡偏强42白糖：关注91反套机会48棉花：内外盘均维持偏强势头2026050555生猪：底部确认，指标逐步印证政策预期62花生：关注余货量68 2026年5月5日 镍：边际受配额和硫磺扰动，关注套利机会 不锈钢：投机与产业博弈，钢价宽幅震荡 张再宇投资咨询从业资格号：Z0021479zhangzaiyu@gtht.com 行情观点： 沪镍：单边受印尼硫磺和镍矿配额扰动，关注套利机会。WBN矿端配额不足导致停产预期的消息扰动市场情绪，虽然配额不足是存量信息，但从叙事照进现实，且补充配额还未兑现，沪镍市场投机资金再度重返，若以2.6-2.7亿吨配额估算，整体镍元素过剩预期或将化解，转为小幅紧缺。就成本而言，印尼矿端暂时企稳，火法现金即期成本或接近13.5万元/吨，火法矿基价修改后税收或增加4.9美金/湿吨，而湿法矿基价修改后超过目前成交9美金，叠加税收或增加3.4美金，湿法矿的挺价意愿或更强，如果考虑全部转嫁，火法和湿法成本或再增加510和1700美金/镍吨，但是由于目前下游对高价矿抵触情绪较强，实际转嫁多少需关注镍矿真实成交，临近月底的新签单价格要关注。受硫磺大幅上涨的影响，湿法经济性优势完全消退，边际成本定价或转为湿法路径，即下方支撑锚定湿法成本，那霍尔木兹海峡的动向则成为边际焦点。以1200美金硫磺测算，镍湿法现金成本或接近18000美金/湿吨（折钴后，未考虑镍矿成本转嫁），且印尼湿法5月降负预期有望削弱累库压力。从交易面来看，短线策略方向仍然关注逢低备兑策略，但是如果补充配额兑现或者霍尔木兹海峡缓和出现是主要风险，当盘面投机属性给到高溢价时仍需小心。同时，从库存结构来看，由于国内后端冶炼累库超过海外，海外交仓性价比需要打开，关注逢进口利润高位的内外正套机会，单边方向需要重点跟踪：1）印尼往年存在的补充配额是否兑现；2）霍尔木兹海峡硫磺物流能否恢复。 不锈钢：新增投机资金受消息驱动破位追涨，基本面现实仍然温和，增量投机资金和存量基本面资金或形成对垒博弈，钢价宽幅震荡运行。不锈钢沉淀资金自4月中旬以来翻倍，沉淀资金增幅补跟其他金属，虽然原本WBN镍矿配额削减是存量公开信息，但从“资源主义叙事”照进现实停产预期，使得不锈钢受到投机资金的青睐。从供需来看，盘面情绪带动了一定的投机性补库，供应端虽然存在部分检修，但高利润刺激整体排产仍然高企，趋势性去库仍有待考验消费。从成本估值看，印尼镍矿计税模式改变，矿端税收或增加4.9美金/湿吨，如果全部转嫁给下游，镍火法冶炼成本或上移510美金/镍吨，折40元/镍点左右，但是由于目前下游对高价矿抵触情绪较强，实际转嫁多少需关注镍矿真实成交，新签单价格值得关注。以之前的镍铁1100元/镍计算，预计不锈钢的现金利润或接近10%，此利润触及2024年海外“再通胀”交易时的利润高点，5月不锈钢排产高位增至367万吨，累计同比/环比+5%/+1%，以即期镍铁1150元/镍计算，钢厂环节利润边际挤压，但仍处在中性偏高水平。从盘面行情来看，产业和期现锚定短线的利润与估值偏高，实际消费验证尚未兑现，而投机资金更关注周期性长线逻辑，两种逻辑本质是交易周期维度的差异，在增量投机资金和存量基本面资金拉锯的情况下，可以关注跨期反套的机会，单边方向则要紧密跟踪印尼“补充配额”预期能否兑现。 库存跟踪： 1）精炼镍：5月1日中国社会库存增加4081吨至97718吨。其中，仓单库存增加2931吨至69659吨；现货库存增加1150吨至25289吨，保税区库存持平至2770吨。LME库存减少150吨至277398吨。 2）新能源：4月30日SMM硫酸镍上游、下游、一体化产线库存天数周环比持平至6、11、7天，前驱体库存周环比-0.2天至12.6天，三元材料库存周环比持平至7.1天。 3）镍铁-不锈钢：4月30日SMM镍铁全产业链库存周环比-0.2万吨至10.8万金属吨，月度环比-9%。3月SMM不锈钢厂库160万吨，月同/环比-3%/-3%；4月30日不锈钢社会库存112.12万吨，周环比上升0.40%。其中冷轧不锈钢库存65.59万吨，周环比下降0.86%，热轧不锈钢库存46.52万吨，周环比上升2.24%。 市场消息： 1）根据金十数据，2月12日菲律宾矿商称对印尼镍矿石出口量可能翻倍。 2）根据钢联，印尼能源和矿产资源部（ESDM）预估2026年的镍矿产量约为2.09亿吨，还包括了54万吨镍铁和9.2万吨冰镍。 3）根据钢联，印尼镍矿商协会（APNI）称2026年工作计划和预算（RKAB）的修订预计或在7月获得批准，修订后的RKAB可能将镍产量配额增加至多30%。 4）3月25日印尼能矿部部长表示今年或将放宽煤炭和镍产量目标。 5）根据钢联，印尼能源和矿产资源部(ESDM)已宣布批准镍矿2.1亿吨的工作计划和预算(RKAB)。能源和矿产资源部矿产和煤炭总局局长特里·维纳诺表示，镍的RKAB审批流程仍在进行中。今年，2026年RKAB的国家镍产量配额目标约为2.6亿吨。与此同时，今年RKAB的镍矿累计生产配额此前计划为2.6亿至2.7亿吨。这一目标远低于上年RKAB的3.79亿吨。 6）根据钢联，印尼能源与矿产资源部（ESDM）于4月10日正式签署第144.K/MB.01/MEM.B/2026号部长令，对矿产基准价（HPM）的测算规则作出修订。新规将于2026年4月15日起生效。 7）印尼WBN全年配额或在5月中旬用尽，随后矿山将进入维护保养状态，同时正在申请上调配额。 (正文) 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 2026年05月05日 工业硅：关注成本端变动情况 多晶硅：波动放大，关注实质性政策是否落地 报告导读： 本周价格走势：工业硅盘面震荡上行，现货价格持平；多晶硅盘面下跌回落，现货报价持稳 工业硅运行情况：本周工业硅盘面震荡上行，部分资金交易低估值品种叙事，叠加煤价上涨带来的成本抬升预期，推升盘面。周五盘面收于8795元/吨。现货市场价格持平，SMM统计新疆99硅报价8450元/吨（环比不变），内蒙99硅报价8800元/吨(环比不变)。 多晶硅运行情况：本周多晶硅盘面下跌回落，市场对“反内卷”交易暂告一段落，盘面回归供需基本面。盘面周五收于38380元/吨。多晶硅现货市场来看，现货报价持稳，但下游对高价的接受度亦有限。 供需基本面：工业硅本周行业库存去库；多晶硅上游库存累库 工业硅供给端，产量环比持平。据咨询商统计，本周西北地区工厂开工保持稳定，暂未有减产的操作。西南地区当前枯水期，按照丰水期电价测算，西南地区硅厂成本或在9000元/吨及以上(折盘面)，短期盘面尚未给到西南厂家合适的套保位置，少部分工厂在盘面上涨后套保。本周西北工厂在盘面上涨后亦有套保操作，关注当地工厂的开工情况。库存角度，SMM统计本周社会库存持平，厂库库存去库0.02万吨，整体行业库存去库，后续关注新疆大厂的开工情况。 工业硅需求端，下游需求转弱。多晶硅视角，短期硅料周度产量小增，虽新疆部分工厂计划全停检修，但内蒙工厂等亦有复产计划，对于工业硅需求相对持稳。有机硅端，本周有机硅周产环比减少，后续有机硅厂家检修结束计划提开工。短期有机硅库存小去库，表需小幅环增，但下游终端需求并未见到好转。铝合金端，近期基本是以观望为主，个别铝厂少量补货。出口市场，本周工业硅出口市场价格维持稳定，中东战事未平，其出口量受到一定影响。出口商反馈，本月出口询单有一定的减少，外商依旧处于压价状态。 多晶硅供给端，短期周度产量环比持平。在前期盘面上涨之后，4月本计划检修的工厂延后检修时间，5月起亦有硅料厂复产，短期产量仍较需求偏高。库存视角，SMM统计本周硅料厂家库存环比累库，当前厂家库存约在30万吨附近，结合下游原料库存，整体行业库存在50万吨左右，相对偏高。成本来看，按照当前原料价格测算，平均现金成本或在3.5万元/吨附近，平均完全成本或在4.5万元/吨附近。 多晶硅需求端，硅片排产周环比增加。短期来看，硅片库存持续去库，硅片基本面相对改善，亦有市场消息称部分硅片厂计划提高硅片报价。不过终端来看，4月份出口市场需求环比回落，国内市场集中式装机 有部分招标，但短期需求起色力度并不大，预计整体光伏需求侧偏弱。实际需求起色或仍需等待5-6月份国内装机带动。 后市观点：工业硅盘面关注成本端抬升预期；多晶硅关注资金行为 工业硅本周库存去库，当前需关注成本抬升预期。供需而言，供应端产量上游工厂暂未见到明显复产，需求端，整体下游对工业硅采购需求相对持稳。整体来看，目前4-5月份供需偏紧平衡，盘面在低于8300元/吨时下游采购意愿较强，但盘面上方空间亦受到套保盘压制。不过，部分资金交易低估值品种在后续煤价上涨预期之下的成本抬升驱动，不过上方空间在上游工厂套保压力之下亦较为有限。 多晶硅行情波动较大，关注后续消息面扰动。4月起出口需求回落，国内电站需求逐步小幅起色，硅片等下游5月排产环增。上游多晶硅环节丰水期亦有复产驱动，短期虽供需去库，但后续丰水期亦有累库预期，此难以对现货价格构成实质性的抬涨。短期内，现货端的弱势会限制盘面上方空间，但资金仍有交易“反内卷”驱动，关注实质性的政策端消息落地。短期而言，盘面下方支撑逻辑在于低估值成本托底逻辑，但上方空间亦会受到上游工厂套保压力的制约，核心需要关注5月份政策端实质性消息落地情况。 单边：工业硅区间震荡，预计下周盘面区间在8500-9200元/吨；多晶硅短期波动放大，预计下周盘面区间在35000-40000元/吨。 跨期：择机介入PS2611/PS2612跨期反套； 套保：暂无推荐。 风险点：光伏反内卷政策进度不及预期等。 （正文） 1.行情数据 2.工业硅供给端——冶炼端、原料端 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，Wind，国泰君安期货研