核心观点与关键数据
- 业绩超预期：恺英网络2025年实现营收53.2亿元，同比增长4%；归母净利润19.0亿元，同比增长17%。26Q1实现营收22.2亿元，同比增长64%；归母净利润7.8亿元，同比增长51%。
- 费用率变化：26Q1毛利率约80.7%，同比下滑约2.9pct。销售费用9.7亿元，同比增长110%，销售费用率约43.5%，同比上升约9.6pct，主要由于新游推广费用增加；研发费用1.1亿元，同比增长6%；管理费用0.5亿元，同比增长25%。
- 传奇盒子表现：用户平台收入为12.2亿元，同比增长30%。平台从单一游戏运营延伸至多元变现模式，商业化与抗风险能力增强。公司通过电竞赛事、小说短剧等布局推动IP泛娱乐化，并整合产业链资源推动行业正版化。
- 新品与出海：在研/储备产品包括《代号：奥特曼》、《古龙群侠录》等。海外化进程持续推进，《天使之战》等在多个市场上线且海外营收占比提升，《热血江湖:归来》等在韩国、中国台湾等地表现亮眼。
- 战略布局：公司深化“投资+IP”双轮战略，依托古龙、仙剑等多元顶级IP，同时自研自有IP探索跨媒介传播。
研究结论
- 盈利预测调整：调整公司2026-2027年归母净利润预期至25.9/29.8亿元，并预期2028年实现归母净利润33.6亿元。对应2026年4月30日收盘价PE分别为15/13/11倍。
- 投资评级：维持“买入”评级，看好公司夯实强势品类优势，探索新品类增量。
- 风险提示：老游流水超预期下滑，新游流水不及预期，行业监管风险。
