工行业年报及一季报业绩综述：气恢复已至，关注新域新质方向

军工行业25年年报及26年一季报业绩综述：景气恢复已至，关注新域新质方向 军工组分析师：杨晨执业编号：S1130522060001 核心观点 ⚫25年军工行业景气修复已至：25年军工行业整体实现营收6447亿元（同比+8.1%），归母净利润243亿元（同比-4.9%）。收入端已呈修复态势，景气底部基本确认，但当前主要矛盾仍在盈利端，受军品价格调整、产品结构波动及持续投入影响，利润修复节奏相对滞后。25年行业毛利率18.9%（同比-0.2pct），净利率3.8%（同比-0.5pct），期间费用率13.1%（同比-0.3pct）。 ⚫26Q1军工行业呈现进一步复苏：板块整体实现营收1149亿元（同比+10.2%），归母净利润45亿元（同比-12.5%），利润同比仍有压力，但毛利率20.4%、净利率3.9%，分别较25Q4提升3.5pct、3.1pct，盈利能力已明显边际修复。资产负债端看，26Q1合同负债556亿元，较25年末+14.6%，预付款、存货及在建工程继续增长，订单获取与备产扩产信号增强；分赛道看，兵器、电子信息化、新域新质等方向景气修复已逐步传导。 ⚫我们认为：2026年作为十五五开局之年，国防建设仍是刚需，军贸出口有望打开军工装备的新增长极；此外高端军转民用领域也将迎来长期发展。建议重点关注六大主线方向：一是以无人装备、消耗弹药、智能化等代表的新质战斗力，二是军贸出口，三是商业航天，四是国产大飞机及发动机，五是燃机产业链，六是AI算力硬件。 ⚫风险提示：批产订单下放不及预期，产能释放进度不及预期 目录 01军工行业整体：利润端仍承压，景气修复趋势已明02分下游领域：25年兵器/电子信息化表现亮眼，26Q1兵器景气延续03分产业链环节：收入延续修复，中游改善、上中游扩产增强04主要细分赛道表现05关联交易与经营计划06风险提示07投资建议与相关标的 军工行业整体：利润端仍承压，景气修复趋势已明 25年收入修复但盈利承压，26Q1利润率环比改善 ⚫25年军工行业实现营收6447亿元（同比+8.1%），归母净利润243亿元（同比-4.9%）。行业收入端已呈修复态势，景气底部基本确认，当前主要矛盾仍在盈利端，受军品价格调整、产品结构波动及持续投入影响，利润修复节奏相对滞后。25年行业毛利率18.9%（同比-0.2pct），净利率3.8%（同比-0.5pct），期间费用率13.1%（同比-0.3pct）。 ⚫26Q1军工行业实现营收1149亿元（同比+10.2%），归母净利润45亿元（同比-12.5%）。单季度毛利率20.4%，同比-0.9pct、环比+3.5pct；净利率3.9%，同比-1.0pct、环比+3.1pct；期间费用率15.7%，同比持平、环比+2.7pct。季度盈利同比仍有压力，但较25Q4已明显修复。 25年订单交付与现金流承压，26Q1预付款与在建工程延续增长 ⚫25年末军工行业合同负债485亿元，较年初-22.9%；预付款项755亿元，较年初+28.1%；存货2784亿元，较年初-0.5%。合同负债回落反映部分存量订单进入交付确认阶段，预付款保持增长表明企业备产节奏仍在推进。 ⚫26Q1军工行业合同负债556亿元，较年初+14.6%，订单获取有所恢复；预付款项768亿元，较年初+1.7%；存货2995亿元，较年初+7.6%；在建工程513亿元，较年初+9.9%；固定资产2356亿元，较年初+0.1%。合同负债与存货继续上行，反映行业备产扩产仍在延续，景气修复迹象进一步增强。 ⚫25年军工行业资本开支480亿元，同比+30.0%，全年经营性净现金流96亿元，低于上年同期321亿元；26Q1单季度经营性净现金流39亿元，资本开支147亿元，仍维持较高投入水平。 分下游领域：25年兵器、电子信息化表现亮眼，26Q1兵器景气延续 25年兵器、电子信息化业绩弹性突出，26Q1兵器延续景气修复 ⚫25年电子信息化、航空、航天、兵器、舰船领域营业收入分别同比+13.2%/+5.0%/+9.3%/+30.6%/+6.1%，归母净利润分别同比+504.7%/-15.0%/-29.1%/+209.6%/-36.3%。其中，兵器与电子信息化板块业绩弹性释放较为明显；航空板块营收3986亿元、归母净利润203.5亿元，仍是军工板块最主要的收入与利润来源。 ⚫兵器板块部分公司业绩弹性突出，2025年北方长龙、光电股份、中兵红箭、北方导航、长城军工归母净利润分别同比+326%、+125%、+113%、+104%。 ⚫26Q1兵器板块营收同比+30.9%，归母净利润同比+851.1%，延续高增长态势；电子信息化板块营收同比+18.7%，归母净利润同比+123.9%，继续改善。军工行业修复方向明确，细分赛道景气传导节奏仍不一致 25年兵器、电子信息化资产负债端更积极，26Q1新订单动能增强 ⚫25年各细分领域资产负债端表现分化。兵器板块合同负债、预付款项较年初分别+37.6%、+41.4%，订单获取与备产节奏较为积极；电子信息化板块合同负债较年初+12.3%，在建工程较年初+89.2%，显示景气修复与产能建设同步推进。 ⚫26Q1兵 器、舰 船 板 块 合 同 负 债 较 年 初 分 别+111.3%、+30.6%，电子信息化板块较年初+15.8%，新订单修复信号进一步增强。现金流与投入方面，26Q1电子信息化、航空、航天、兵器、舰船资本开支分别为77.3、55.6、7.6、4.4、2.0亿元，经营性净现金流分别为-44.1、107.9、-43.2、25.8、-7.1亿元，其中航空、兵器现金流改善更为明显。 分产业链环节：收入延续修复，中游改善、上中游扩产增强 25年各环节收入延续增长，26Q1中游盈利边际改善更明显 ⚫25年 军 工 上、中、下 游 分 别 实 现 营 收1679、1844、2924亿 元，同 比+10.3%/+8.3%/+6.7%；归母净利润分别为110.8、26.1、106.3亿元，同比-17.2%/+37.6%/+3.3%。全产业链收入端延续修复，其中中游利润改善最为突出，上游利润端仍有一定压力。 ⚫25年 上、中、下 游 毛 利 率 分 别 为22.3%/29.3%/10.4%，同 比-2.1pct/+0.4pct/+0.4pct； 净 利 率 分 别 为6.6%/1.4%/3.6%，同 比-2.2pct/+0.3pct/-0.1pct。上游盈利能力回落幅度相对较大，中游毛利率与净利率均实现改善，下游整体保持相对平稳。 ⚫26Q1上、中、下游营收分别同比+19.8%/+7.3%/+2.9%，归母净利润分别同比-17.7%/-0.8%/-18.0%。收入端修复仍在延续，但利润端修复节奏存在分化；其中中游毛利率同比+0.3pct、环比+3.2pct，净利率同比-0.3pct、环比+11.9pct，边际改善更为明显。 25年各环节订单持续交付，26Q1上中游备产扩产信号增强 ⚫25年上、中、下游合同负债分别较年初+7.0%/+0.6%/-31.1%，预付款项分别较年初+18.0%/-5.0%/+38.9%。其中，上中游合同负债保持增长，下游预付款提升较快，反映产业链订单执行与备产节奏仍在推。 ⚫26Q1上、中、下游合同负债分别较年初+8.5%/+7.1%/-3.3%，预付款项分别较年初+1.7%/-1.0%/+30.9%，存货分别较年初+15.5%/+4.6%/+0.2%。同时，上、中、下游在建工程分别较年初+86.3%/+10.4%/+0.6%，显示上游扩产建设加快，产业链备产信号进一步强化。 ⚫26Q1下游经营性现金流同比明显改善，上中游仍有一定回款压力，但各环节整体仍维持一定投入强度，订单交付与产能建设并行推进。 04主要细分赛道表现 航空主机厂：25年盈利能力保持韧性，26Q1业绩阶段性承压 ⚫25年航空主机厂实现营收1976亿元（同比+6.1%），归母净利润88亿元（同比+6.8%）。从盈利质量看，毛利率9.2%，同比提升1.0pct；净利率4.5%，同比持平；期间费用率4.2%，同比下降0.3pct。整体看，航空主机厂收入端保持稳步增长，利润端同步修复，盈利能力延续较强韧性。 ⚫26Q1航空主机厂实现营收188亿元（同比-8.1%），归母净利润6亿元（同比-39.4%）；毛利率9.1%，同比下降1.0pct；净利率3.4%，同比下降1.8pct；期间费用率6.1%，同比提升0.9pct，板块业绩阶段性承压。主要受主机厂交付节奏、合同签订及收入确认时点影响，其中中航沈飞一季度收入和利润下滑较多，主要是受产品结构调整及交付进度影响，对板块形成较明显拖累。 航空主机厂：25年交付消化，26Q1新订单与回款边际改善 ⚫25年末航空主机厂合同负债185亿元，较年初-43.4%；预付款项463亿元，较年初+58.7%；存货717亿元，较年初-5.0%；在建工程66亿元，较年初+57.8%。整体看，25年主机厂持续交付带动合同负债明显回落，同时预付款、在建工程和固定资产保持增长，表明备产与产能建设仍在推进。 ⚫26Q1末航空主机厂合同负债235亿元，较25年末+27.1%；预付款项456亿元，较25年末-1.5%；存货791亿元，较25年末+10.3%。同时，26Q1经营性净现金流112亿元，较25Q4的35亿元继续改善，资本开支14亿元，同比+46.2%。合同负债回升、存货增加与现金流改善共同表明，新订单签订、备产节奏与回款情况均出现边际修复。 航发产业链：26Q1末合同负债同比增加，回款同比好转 ⚫25年末航发产业链合同负债72亿（较上一季度末-26.3%），26Q1合同负债83亿（较期初+15.5%），或系新订单签订，收到客户预付款增加所致。 ⚫25年末航发产业链在建工程82亿（较期初-6.4%），固定资产582亿（较期初+9.1%），26Q1在建工程79亿（较期初-3.2%），固定资产589亿（较期初+1.1%）。前期投入的产能建设逐步转固，产业链仍处于扩产进程中，支撑产业链长期发展。 ⚫25年航发产业链经营性净现金流44亿元，表现优于去年同期水平；26Q1经营性净现金流为-36亿元（较去年同期-57亿），或系产品销售回款节奏波动所致。 航发产业链：26Q1下游合同负债增加，25全年上游产能建设分化 ⚫25年主机厂、航空锻铸造、新材料、部件机加和系统配套合同负债分别较期初-31.2%/+51.3%/+17.3%/+23.7%/-44.9%，存量订单逐步转化收入。存货-13.6%/+15.2%/+6.0%/-25.5%/+9.8%，上中游库存分化。26Q1部件机加预付账款较年初-47.1%，其余环节预付账款均有增加，上中游积极备货备产。 ⚫26Q1主机厂、航空锻铸造、新材料、部件机加和系统配套合同负债分别较期初+12.1%/-26.9%/-3.1%/-19.4%/-44.2%，下游主机厂新订单已至，增长动能确定。上中游受订单交付结转、价格调整等因素影响，静待景气修复。 ⚫主机与系统25年经营性净现金流17.9亿，较去年同期好转。25年主机与系统资本性支出同比-17.1%，中游锻造同比-0.4%，高温合金同比-87.1%，钛合金同比+13.9%，特种功能材料同比-36.9%，上游新材料新产能建设投入分化明显。表15：航发各板块2025年25Q4、26Q1资本性支出和经营性净现金流 航发产业链：业绩阶段性承压，静待需求景气复苏 ⚫受军品价格下降与产品结构变化等因素影响，25年航发产业链营收与业绩增速整体放缓，25全年营收1058亿（同比-1.0%），归母41亿（同比-35.6%），其中25Q4营收386亿（同比+5.1%），归母9亿（同比+108.8%）。其中，航发动力、中航重机2025归母同比-26.27%、-4.83%，系研发费用增加、重点型号产品价格调整等因素所致。从盈利能力看，25全年毛利率1