谷歌：FY26Q1业绩点评：全栈AI闭环兑现价值，云与搜索全面超预期

谷歌(GOOG.O)[Table_Industry]海外信息科技 ——谷歌FY26Q1业绩点评 本报告导读： 云超预期增长，积压订单同步扩容，搜索业务连续四个季度加速增长，Gemini商业化正在兑现。 投资要点： 超大规模智能交付系统，进入价值跃迁时刻2026.03.18搜索转型、云加速，AI全栈能力凸显2025.10.30AI搜索巩固份额，云需求助推资本开支激增2025.07.25 云超预期增长，积压订单同步扩容。Q1谷歌云收入同比增速来到63%，同时云的积压订单Backlog环比增长2220亿至4620亿美金，其中大部分是GCP服务协议，小部分是TPU硬件协议（TPU销售一小部分会在2026年晚些时候确认为收入，绝大部分会在2027年实现）。超过一半的积压订单总额将在未来24个月内转化为收入。云在快速释放业绩的同时，OPM也环比提升2.8 PCT至32.9%，主要得益于规模效应、谷歌对TPU和模型软硬件协同优化的能力。谷歌再次强调云供应受限：“如果算力充足，云收入本会更高”，因此谷 歌 将2026年Capex指 引从1750~1850亿美 元小 幅 上 调 至1800~1900亿美元，27年显著更高。我们认为，当前谷歌云展现出较好的规模化放量能力及ROIC回报，上调资本开支有望进入正循环。 搜索业务连续四个季度加速增长。AI带动下，Q1谷歌搜索广告收入同比+19%，其中付费点击量同比+13%，CPC同比+5%，搜索查询量创历史新高。AIOverview、AIMode等新功能没有蚕食传统搜索流量，而是扩大了搜索市场的边界，AI正在从提升广告质量、改善广告客户工具、创造新的AI用户体验三个维度增强广告业务。 Gemini商业化正在兑现。本季度GeminiEnterprise付费月活跃用户环比增长40%，第一方模型目前每分钟处理超过160亿个Token，高于25Q4的100亿。我们看好谷歌凭借全栈AI能力（基础设施、模型能力、数据和安全治理、全栈平台搭建能力），在B端加速渗透，逐步占据高价值量任务场景。 风险提示：搜索份额流失，AI货币化率不及预期，AI投入回报不及预期，云增速放缓，宏观经济疲软，反垄断政策监管风险。 目录 1.盈利预测与投资建议............................................................................32.风险提示..............................................................................................4 1.盈利预测与投资建议 本季度谷歌云的超预期表现证明了谷歌在基础设施、模型能力、数据和安全治理、平台搭建的全栈能力的优越性，同时也证实了Capex投入具备ROI的经济效应。基本盘搜索业务在AI驱动下也连续四个季度加速增长，而非放缓，证明了AI对搜索是扩张效应而非替代效应。调整公司FY2026 E-FY2028E营业收入分别为4829/5633/6369亿美元（前值为4642/5266/5874亿 美 元 ），GAAP净 利 润 分 别 为1837/1840/2096亿 美 元 （ 前 值 为1464/1722/1940亿美元）。 估值方面，参考可比公司FY2026平均PE22.1X，给予谷歌FY2026年PE30X（估值溢价来源于谷歌领先的AI全栈能力），上调谷歌目标价至457美元，维持“增持”评级。 2.风险提示 搜索份额流失，AI货币化率不及预期，AI投入回报不及预期，云增速放缓，宏观经济疲软，反垄断政策监管风险。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号