惠康科技：专精制冷，致远未来

惠康科技 电气机械和器材/新股投资价值研究报告/2026.04.27 证券研究报告 合理区间：46.15-48.44元 核心观点 惠康科技：长期聚焦制冰设备赛道，民用制冰机全球龙头。作为国内制冰机单项冠军，公司深耕制冷设备二十余年，构建以制冰机为核心、多品类协同的产品矩阵，2022-2024年民用制冰机销售额连续三年全球第一。公司2022-2024年营收由19.3亿元增至32.0亿元（CAGR=29%）；归母净利润由2.0亿元增至4.5亿元（CAGR=51%）。2025年经营短期受美国关税扰动，随着美国对华加征关税税率下降（2026/2/24起主要产品出口美国关税35%），和其他地区销售业绩快速增长（南美洲/亚洲/大洋洲/欧洲全年销售收入同比+36%/+23%/+20%/+11%），公司营收、订单均迎来显著回升。 发行上市资料 发行价(元)发行市盈率发行新股数(万股)不超过3708.7858发行后总股本(万股)不超过14835.1430 分析师于雪娇SAC证书编号：S0160525080005yuxj@ctsec.com 行业&公司分析：民用制冰机具备充足空间，公司深耕产品夯实竞争力。行业层面，据中国家用电器协会，2024年全球/中国制冰机市场规模达213/30亿元，2019-2024年CAGR分别+8%/+9%；据海关总署，中国相关制冷设备出口额2019-2025年CAGR超21%，今年1-2月同比+48%。民用制冰机作为一种新兴小家电产品，目前渗透率较低（美国<10%，国内<1%），未来成长空间和潜力大，叠加中美地区产品结构呈差异特征，后续行业结构优化具备动能。公司ODM收入占比超80%、OBM国内市场竞争力强，制冰机品类国内市占率长期排名第一，截至2025年末拥有授权专利208项。 分析师赵嘉宁SAC证书编号：S0160525120004zhaojn@ctsec.com ❖募资项目分析和可比公司分析：提效扩产稳基，细分盈利突出。公司拟募资17.97亿元，投向智能制造、产线升级、泰国海外产能及研发中心，新增制冷设备年产能816万台，缓解产能压力、提升供应链稳定性。对比可比公司，公司营收规模较小但毛利率中等偏上，费用率、库存周转效率较优。 ❖盈利预测&估值分析：我们预计公司2026-2028年归母净利润为4.3/5.0/5.5亿元，同比+10.0%/+15.8%/+10.7%。相对估值法下取17.50倍为估值倍数，对应2025年目标市值68.46亿元；绝对估值法下市值上限71.86亿元。综合两种估值方法，取绝对估值法公允价值区间上限作为上限、相对估值法的合理市值作为下限，我们预计发行人发行股票后6-12个月的远期整体公允价值区间为68.46-71.86亿元，该市值对 应2024年 归 母 净 利 润 、 扣 非 归 母 净 利 润 市 盈 率 分 别 为15.18x-15.93x、15.48x-16.25x；对应2025年归母净利润、扣非归母净利润市盈率分别为17.50x-18.37x、18.23x-19.14x；对应过去四个季度（截止2025年第三季度）归母净利润、扣非后归母净利润的滚动市盈率分别为16.18x-16.98x、16.96x-17.81x；对应2026年归母净利润市盈率为15.91x-16.70x。 免责声明：本报告由财通证券研究所证券分析师独立撰写，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，在任何时候均不构成对读者的投资建议。投资者应自主决策，对依据或者使用本报告所造成的一切后果均由投资者自行承担，本公司及作者均不承担任何法律责任。 ❖风险提示：盈利预测假设条件不成立影响盈利预测以及估值结论的风险；出口业务相关风险；原材料与海运运费波动风险；财务风险；宏观经济波动风险；市场竞争加剧风险；募集资金投资项目风险；发行后即期回报摊薄风险。 内容目录 1惠康科技：长期聚焦制冰设备赛道，民用制冰机全球龙头...............................................61.1基本概况：制冷细分龙头，全球布局可期................................................................61.2股权：治理结构稳定，高管具备产业背景................................................................81.3财务分析：1H2025关税短期扰动，2H2025营收及订单迎修复..................................92行业分析：国内制冰机供给&需求端同步发展..............................................................122.1行业规模：制冰机产业链分工清晰，中国内需&出口快速扩容.....................................122.1.1家电&制冷设备行业：技术迭代驱动，制冷设备行业中长期向好...............................122.1.2制冰机行业：民用领域长坡厚雪，中国厂商以OEM/ODM崛起..............................162.2竞争格局：家电行业格局集中，公司制冰机竞争优势强化..........................................202.3行业壁垒：认证、技术、渠道、资金与品牌共筑护城河.............................................242.4政策及趋势：政策与需求双轮驱动，智能化、全球化多元升级....................................253公司分析：ODM主导、产能饱和，细分优势凸显.......................................................263.1商业模式：ODM模式主导，产能利用率基本饱和....................................................263.2竞争优势：四维优势筑壁垒，制冷领域深耕............................................................313.2.1客户优势：海外大客户长期合作，贡献基本盘，OBM具备增量...............................313.2.2技术优势：自主研发驱动创新，构建核心竞争壁垒................................................333.2.3产品优势：产品矩阵丰富、质控严格，新兴品类驱动第二增长曲线...........................333.2.4品牌优势：深耕制冷赛道，打造国际口碑和知名品牌.............................................343.3竞争劣势：融资渠道较为缺乏，劳动力成本面临上升................................................344募资项目分析：提效扩产稳基，助力全球布局提速.......................................................345可比公司分析：细分盈利突出，费率高效周转较优.......................................................365.1可比公司基本情况对比........................................................................................365.2可比公司财务指标对比........................................................................................376盈利预测.............................................................................................................426.1分业务营收及毛利率预测假设...............................................................................436.2费用率预测假设.................................................................................................507估值分析.............................................................................................................51 本研究报告系根据中国证券监督管理委员会《证券发行与承销管理办法》等有关规定，为本次发行所提供的、关于发行人的投资价值研究报告。仅供贵方（本研究报告收取人）了解有关信息，不得为任何目的、以任何形式进行全部或部分复制、直接或间接地转发或提供给其他任何人或以任何形式公开。贵方收取本研究报告即表明贵方已不可撤销地同意接受上述约束。2 7.1相对估值法.......................................................................................................517.2绝对估值法.......................................................................................................537.3估值结论..........................................................................................................558风险提示.............................................................................................................56 图表目录 图1：公司发展历程..................................................................................................6图2：2025年公司前五大客户销售金额占营收比重达62.7%...........................................8图3：公司股权结构图（截至招股说明书签署日）..........................................................8图4：2022-2025年营收CAGR约14%，2025年受关税影响短期承压..........................10图5：2022-2025年归母净利润CAGR约26%，2025年归母净利率约13.6%...............10图6：2025年以来美国海关对公司主要产品的进口关税税率波动明显...............................10图7：2025年公司制冰机/其他业务收入分别达22.2/6.5亿元...................................