主要观点：
- 公司公布2025年报和2026年一季报：2025年收入1,284.7亿元（+12.1%），归母净利润42.8亿元（-5.0%），经营现金流62.6亿元（-21.7%）；2026Q1收入290.1亿元（+13.2%），归母净利润8.87亿元（-30.8%），扣非后归母净利润5.7亿元（-55.5%）。分季度看，2025Q4和2026Q1净利润下降与生猪业务相关。
- 2025年饲料销量3,208万吨（+21%），外销量2,986万吨（+22.3%），市占率提升至8.7%（+0.9pct）。分品种：禽料外销量1,470万吨（+16.2%），猪料770万吨（+36.5%），水产料696万吨（+19%），反刍料及其他50万吨（+78.6%）。2026Q1饲料收入延续增长，中期目标2030年销量5,150万吨。
- 国内饲料外销量2,640万吨（+20%）：禽料外销量同比+14%，猪料外销量同比+37%（重点开拓生猪家庭农场和规模场），水产料外销量同比+12%。
- 海外饲料外销量346万吨（+47%），东南亚、非洲和拉丁美洲地区加快产能扩张，水产、禽、猪饲料及其他饲料销量增长均超40%。
- 生猪业务利润同比下降9亿元以上，主要受生猪价格持续下行（9月后低于成本）和仔猪价格偏高影响。未来将聚焦团队能力建设和轻资产模式创新，推行“公司+家庭农场、锁定利润、对冲风险”模式。
- 水产养殖主要养殖对虾等特种水产品，工厂化养殖具有安全可控、质量稳定等优势。
- 投资建议：预计2026-2028年饲料外销量分别达3,371万吨、3,726万吨、4,113万吨，同比增长12.9%、10.5%、10.4%；生猪出栏量648万头、667万头、687万头，同比增长0%、3%、3%；主营业务收入分别达1,502.44亿元、1,701.65亿元、1,902.81亿元，同比增长17.0%、13.3%、11.8%；归母净利润分别达46.5亿元、65.87亿元、67.04亿元，同比增长8.6%、41.6%、1.8%。下调2026-2027年猪价预期，维持“买入”评级。
- 风险提示：疫情、畜禽价格持续低迷、原材料价格大涨。
