汇兑损失拖累业绩，氧化镁开启放量

[ T able_StockInfo]2026年04月24日证 券研究报告•25年报及26年一季报点评濮耐股份（002225）建 筑材料 汇兑损失拖累业绩，氧化镁开启放量 投资要点 西 南证券研究院 行业仍然承压，海外相对优异。1）分产品看:功能性、定型、不定形耐火材料及其他类分别实现营收13.62亿元(+0.11%)、19.69亿元(+5.37%)、11.70亿元(+9.54%)、9.86亿元(+10.26%)。2）分销售模式看：整体承包、单独销售分别实现营收26.67亿元(+5.17%)、28.20亿元(+6.20%)，公司作为行业龙头，产品体系完善，研发实力强，可以为客户提供一揽子耐火材料系统解决方案，在整包模式市场占比持续提高背景下，显著强化公司综合竞争力。3）分区域看：国内、海外分别实现营收37.58亿元(+0.55%)、17.30亿元(+18.91%)，海外工厂产能持续爬坡，国内通过优化销售结构和销售策略仍实现较好增长。 毛利率环比恢复，盈利能力改善。2025年：1）毛利率：预计受国内耐材价格承压影响，拖累公司整体毛利率同比下降1.36个百分点。2）费用率：受益于持续推进降本增效，叠加营收增长带来的规模效应，管理费用率、销售费用率、研发费用率、财务费用率分别同比下降0.14、0.34、0.88、0.37个百分点。3）综上影响，销售净利率同比下降0.91个百分点至1.58%。2025单Q4：受应收票据及应收账款规模增加影响，信用减值损失同比增加0.19亿元；主要受汇兑损失影响，财务费用同比增加0.18亿元，导致业绩承压显著。2026单Q1:财务费用同比增加0.5亿元，主因受汇兑损失影响，对业绩存在较大压制。 数据来源：聚源数据 传统业务相对稳健，氧化镁进展顺利。公司深耕耐材行业多年，综合竞争优势突出；优质矿产储备丰富，活性氧化镁新业务打开成长空间：1）公司通过加强对应收账款回款率的考核及亏损订单的压减，国内耐材业务订单质量将持续提升；叠加海外市场稳步增长，耐材主业有望逐季改善。2）新材料事业部重点拓展湿法冶金提镍提钴的高效沉淀剂市场，2025年已为包括格林美在内的多家湿法客户批量供货，并实现4.12万吨销量。3）为保证高效沉淀剂市场的产品供应，产能设备升级改造和新增产能建设同步推进，为未来业务放量提供有力支撑。截至2025年底，已具备11万吨/年的设计产能，计划2026年在西藏工厂新建一条设计产能6万吨的生产线。综合来看，公司传统业务耐火材料较为稳健，新业务高效沉淀剂市场开拓顺利空间广阔，兼具安全边际与业绩弹性。 相 关研究 盈利预测与投资建议。预计2026-2028年EPS分别为0.28元、0.52元、0.69元，对应PE分别为19倍、10倍、8倍。公司氧化镁业务进展顺利，看好公司业绩弹性，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；市场开拓或不及预期风险。 关键假设： 假设1：随着公司加大研发投入，不断丰富功能性耐火材料产品矩阵，持续优化产品结构，但考虑到行业压力仍在，预计功能性耐火材料2026-2028年营收同比增速为0%、2%、2%。 假设2：随着公司加强订单回款指标考核，压减亏损订单，预计定型耐火材料2026-2028年营收同比增速为-5%、0%、3%，不定形耐火材料2026-2028年营收同比增速为-5%、0%、3%。 假设3：随着湿法冶金提镍提钴的高效沉淀剂市场持续突破，下游客户不断开拓，预计湿法冶金业务2026-2028年销量分别为13、25、35万吨，销售单价分别为0.5、0.55、0.55万元/吨。 基于以上假设，我们预测公司2026-2028年分业务收入成本如下表： 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用，若您并非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 本报告 须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。 西南证券研究院 上海地址：上海市浦东新区陆家嘴21世纪大厦10楼邮编：200120 北京地址：北京市西城区金融大街35号国际企业大厦A座8楼邮编：100033 深圳地址：深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦22楼邮编：518038 重庆地址：重庆市江北区金沙门路32号西南证券总部大楼21楼邮编：400025