房地产行业地产拐点系列研究一：主导本轮地产周期拐点，却被市场忽略的三大因素

证券研究报告 行业深度分析报告/2026.04.21 主导本轮地产拐点，却被市场忽略的三因素 投资评级:看好(维持) 核心观点 ❖因素一：决定实际房贷利率的为公积金利率而非宏观利率。市场可能更关注实际利率，忽略了公积金的重要性。时隔十年政府工作报告再提“深化公积金制度改革”，各地公积金政策加速落地。当前核心城市的公积金额度普遍占房屋贷款50%以上，即真正的房贷利率或接近公积金利率（当前公积金利率2.6%，商贷3.06%，已实现变相贴息），且后续仍有望降息（2024、2025年均在5月下调25bp），实际贷款利率与租金回报率相近，企稳或更快到来。 ❖因素二：上海房价先行企稳有望传导至更多城市。市场可能仅关注到上海成交放量，低总价段的房价实现企稳。但我们发现以下两点与过往几轮都不相同：1）上海的挂牌持续下降，4月初二手房挂牌量降至8.7万套，去化周期降至4个月，驱动力或源自卖方主动撤牌，社会库存自然见底；2）二手房交易的信心在传递、置换在启动，价格正呈现自下而上企稳态势。参考海外经验，核心城市先企稳后，更大范围的企稳或将在未来1-2年内，而地产股的低点恰恰出现在核心城市率先企稳前夕或过程中。 分析师房诚琦SAC证书编号：S0160525090002fangcq@ctsec.com 分析师何裕佳SAC证书编号：S0160525090001heyj@ctsec.com 分析师陈思宇SAC证书编号：S0160525090008chensy04@ctsec.com ❖因素三：人民币升值利好楼市企稳。市场可能忽略了人民币升值、企业结汇对楼市的影响，主要体现在两方面：1）过去几年，中美利差拉大，汇率表现承压，而2026年3月美元兑人民币平均价已升值到6.9，创下2023年4月以来新高。汇率压力减轻有望打开我国货币政策空间，提供降息窗口；2）出口屡创新高，我们预计2022年至今待结汇资金或超万亿元，结汇后有望拉动M1增速提高，给市场带来增量资金。根据历史经验，M1同比增速走扩，M1M2剪刀差收窄并转正后的1-2个季度，房价或有望迎来上涨。 相关报告 1.《房地产行业跟踪周报》2026-04-202.《房地产行业跟踪周报》2026-04-143.《房地产行业跟踪周报》2026-04-07 ❖投资建议：我们认为当前地产板块行情仍处于共识尚未形成的估值修复阶段，前文所述的市场忽略、有分歧的3大因素有望在未来逐步形成共识，当前或是建仓的好时机。参考海外和国内过往周期经验，共识尚未形成之时建仓地产有望带来丰厚的超额回报。当前核心城市房价正呈现逐步企稳的态势，并有望传导至更多城市，因此当前地产股价底或已出现，地产股价低、估值低、持仓低，行情或一触即发。A股推荐：滨江集团、新城控股、招商蛇口，建议关注：我爱我家。港股推荐：华润置地、绿城中国、建发国际集团，建议关注中国海外宏洋集团、中国金茂。 ❖风险提示：政策出台进度及力度不及预期；宽松政策对市场提振效果不佳；房企出现债务违约。 内容目录 1因素一：决定实际房贷利率的为公积金利率而非宏观利率...............................................41.1公积金有待盘活，两会再提公积金制度改革，政策出台频次提升..................................41.2当前各地公积金政策主攻三大方向，后续仍有降息空间..............................................71.3当前一二线城市的公积金额度普遍占房屋贷款50%以上.............................................92因素二：核心城市上海正先行企稳，有望传导至更多城市..............................................122.1核心城市正在企稳——上海成交量升，挂牌量降，库存周期健康.................................122.2核心城市正在企稳——上海低总价段的房价触底反弹，自下而上传导企稳.....................142.3参考美日经验，核心城市企稳后，有望扩散至更多城市.............................................173因素三：人民币升值，货币周期重启，共促楼市企稳....................................................203.1人民币升值：打开稳楼市政策空间........................................................................203.2人民币升值：企业结汇促进M1扩张，货币周期有望带动地产周期..............................224投资建议.............................................................................................................255风险提示.............................................................................................................26 图表目录 图1：我国公积金缴存余额持续上升............................................................................4图2：我国公积金缴存金额持续高于公积金个贷发放金额.................................................4图3：我国公积金人均缴存金额持续上升......................................................................5图4：2024年我国公积金覆盖率约37%......................................................................5图5：各地加速落地公积金政策（次）.........................................................................7图6：公积金贷款利率仍有下降空间............................................................................9图7：一线城市公积金贷款额度/购房所需贷款额普遍超过50%........................................10图8：强二线城市的公积金贷款额度/购房所需贷款额普遍超过60%..................................11图9：普通二线城市的公积金贷款额度/购房所需贷款额普遍超过80%...............................11图10：截至2026年3月，主要一二线城市的公积金贷款额度普遍能够达到购房所需贷款额的50%以上.............................................................................................................12图11：上海成交放量，今年3月二手房网签超3万套..................................................13 图12：上海挂牌量持续下降，去化周期降至4个月......................................................14图13：上海低总价段的房价正止跌企稳（元/平）........................................................15图14：上海中高总价段的房价正止跌企稳（元/平）.....................................................15图15：2025年1月中下旬以来，上海低总价段的房价月环比逐步转正...........................15图16：2025年12月以来，上海中高总价段的房价月环比降幅持续收敛..........................16图17：2026年以来，较低一级总价段的房价/较高一级总价段的房价企稳回升..................17图18：新建公寓成交单价企稳：日本首都圈领先近畿圈9个月.......................................18图19：二手公寓成交单价企稳：日本首都圈领先近畿圈16个月.....................................18图20：在多轮地产周期中，东京房价同比反弹快于首都圈其他城市.................................19图21：洛杉矶、达拉斯的房价同比早于全美复苏.........................................................19图22：迈阿密、华盛顿、菲尼克斯的房价同比早于全美复苏..........................................20图23：美联储大幅加息，人民币相对小幅贬值............................................................20图24：近三年中美10年期国债利差在-2%至-3%......................................................21图25：房价与汇率通常难以兼顾，当前人民币汇率持续升值再度打开政策空间..................22图26：我国出口金额持续增长.................................................................................22图27：我国贸易顺差持续扩大.................................................................................23图28：银行代客涉外收付款顺差持续大于银行代客结售汇顺差.......................................24图29：货币周期通常领先地产周期1-2个季度...........................................................24图30：日本地产龙头股价领先日本房价见底...............................................................25图31：美国地产龙头股价领先美国房价见底...............................................................26 表1：2026年两会中央再提公积金制度改革.................................................................6表2：2026年一二线城市密集出台公积金新政..............................................................8表3：截至2026年3月末，上海低总价段的房价反弹幅度最大...............