费用加码助力长期发展，海外产能迎来释放

费用加码助力长期发展，海外产能迎来释放 公司发布2025年年报和2026年一季报。2025年公司实现收入52.21亿元，同比增长16.95%，实现归母净利润3.65亿元，同比减少7.28%；2026年一季度公司实现收入15.33亿元，同比增长39.23%，实现归母净利润0.73亿元，同比减少19.8%。 买入（维持） 收入看，内销延续高增，主粮占比持续提升。从境内境外看，2025年公司国 内 营 收18.73亿 ， 同 比+32.44%， 国 内 收 入 占 比35.87%（同 比+4.2pcts），2025年境外收入33.5亿，同比+9.77%。分产品看，2025年主粮收入15.53亿元，同比+40.39%，收入占比29.75%（（同比+4.97%）。从毛利率情况看，2025年宠物食品毛利率为30.56%（同比+1.43pcts），其中境内收入毛利率为38.83%（（同比+3.65%），2026Q1综合毛利率/净利率分别为26.78%/5.14%。 利 润 看 ， 费 用端 有 所 影 响。25Q4/26Q1归 母 净 利 润 分 别下 降71.43%/19.8%，主要由于费用增加，26Q1资产减值+信用减值损失约2000万等影响。具体看，25Q4/26Q1销售费用率分别为17.69%/12.65%，环比分别+6.14%/-5.04%，管理费用率分别为5.58%/4.7%，环比分别+1.1%/-0.88%， 财 务 费 用 率 分 别 为0.59%/1.04%， 环 比 分 别-0.32%/+0.46%，可以看到，25Q4涉及到双十一等活动以及行业竞争加剧，公司宣传力度加大，费用率提升较多，管理费用增加主要由于职工薪酬、股权激励及咨询服务费，费用加码投入有望助力公司长期发展。 作者 自主品牌势能持续，海外工厂产能迎来释放。公司旗下核心自主品牌顽皮、领先、ZEAL均表现亮眼，顽皮小金盾系列全面上新，领先荣获（连续三年烘焙猫粮复购第一”、（中高端猫粮增速第一”及（宠物猫粮增速第一”权威认证，ZEAL×奈娃IP联名、ZEAL与劳力士上海大师赛跨界联名营销等均带来持续赋能。海外工厂方面，公司美国第二工厂现阶段正有序推进资质认证及属地审批流程，预计将在今年Q2至Q3逐步落地，后续公司将加快推进各项收尾与调试工作，保障项目稳步投产，进一步完善北美本土化产能布局，支撑海外业务稳定发展。 分析师张斌梅执业证书编号：S0680523070007邮箱：zhangbinmei@gszq.com 分析师沈嘉妍执业证书编号：S0680524040001邮箱：shenjiayan@gszq.com 相关研究 1、《中宠股份（002891.SZ）：国内收入高增，海外产能持续推进》2025-10-142、《中宠股份（002891.SZ）：业绩符合预期，国内收入略超预期》2025-08-053、《中宠股份（002891.SZ）：国内宠食开创者，自主品牌浴火重生》2025-06-30 投资建议：由于行业竞争加剧费用提升、以及考虑汇率影响等，我们下调26/27年盈利预测，预计26/27年归母净利润分别为4.3/5.5亿元（前值为5.8/7.2亿元），同比+18.4%/27.3%，预计2028年归母净利润为7.04亿元，同比+28%，对应27年PE为22.4X，维持 买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、贸易摩擦风险等。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称 本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归 国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为 国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com