规模引领，但市场竞争激烈

2026年04月22日 核心观点 ⚫公 司 公 告 ：公 司 发 布2025年 年 报 及2026年 一 季 报 。2025年 ，公 司 实 现 营 业收 入186.9亿 元 ，同 比+56.5%；归 母 净 利 润13.6亿 元 ，同 比-31.0%。我 们 测算 ，2025年 公 司 新 业 务 导 致 亏 损约6.3亿 元 ， 扫 地 机 业 务盈 利 约20亿 元 。2025Q4， 公 司 实 现 营 收66.3亿 元 ， 同 比+34.2%， 归 母 净 利 润3.3亿 元 ， 同比-35.5%；2026Q1，公 司 实 现 营 收42.3亿 元 ，同 比+23.3%，归 母 净 利 润3.2亿 元 ，同 比+20.8%。公 司2025Q4业 绩此 前已预 告，当 时低 于 预 期 ；2026Q1业 绩 低 于 预 期 ，主 要因 为美 国 市 场 受 关 税 、汇 率 等 因 素 影 响 ，盈 利低 于 预 期；中 国 市 场 受 追 觅 导 致 的 竞 争 压 力 影 响 。 石头科技（股票代码：688169） 推荐维持评级 分析师 何伟：hewei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525010001刘立思：liulisi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524070002杨策：yangce_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520050005陆思源：lusiyuan_yj@chinastock.com.cn分 析 师 登 记 编 码 ：S0130525060001 ⚫公 司 规 模 扩 张 ：1）2025年 ，公 司 扩 大 扫 地 机 市 场 规 模 优 势 ，扫 地 机 营 收151.7亿 元 ，同 比+39.9%；全 球 扫 地 机 销 量562万 台 ，同 比+62.9%，降 价 导 致2025年 扫 地 机 销 售 均 价2700元/台 ， 同 比 下 降14.1%。IDC数 据 ，2025年 全 球 家用 清 洁 机 器 人 市 场 整 体 出 货 量 达 到3272万 台 ， 同 比 增 长20.1%， 石 头 以17.7%的 市 场 份 额 排 名 第 一 ， 第 二科 沃 斯份 额14.3%。2）洗 地 机 业 务 快 速 增长 ，2025年 营 收35.1亿 元 ，同 比+227.8%。上 半 年 中 国市 场战 略 性 亏 损 ，下半 年 业 务 向 海 外 拓 展 ，到2026Q1洗 地 机 业 务 已盈 利。3）洗 衣 机 业 务 在2025年 上 半 年 大 幅 亏 损 的 背 景 下 战 略 性 收 缩 ， 已 经 明 显 减 少 亏 损 规 模 。2025年 下半 年 推 出 割 草 机 ， 当 前 处 于 市 场 培 育 期 。 ⚫2026开 年 扫 地 机 竞 争 激 烈 ：我 们 预 计2026年 新 业 务 亏 损 将 明 显 减 少 ，但 是扫 地 机 全 球 竞 争 依 然 激 烈 ，特 别 是2026年 春 节 后 追 觅 在 全 球 发 力 ，加 剧 竞 争 。美 国 市 场 ，关 税 等 成 本 上 涨 ，导 致 美 国 业 务 利 润 率 的 下 行 ，随 着 近 期 美 国 关 税的 下 调 ，预 计 利 润 率 将 环 比 改 善 ；此 外iRobot破 产 ，导 致 公 司 进 入 美 国 线 下渠 道 速 度 加 速 。欧 洲 业 务盈 利能 力 强 ，但 面 临 追 觅 的 竞 争 ，公 司 将 适 当 加 强 营销 投 入。中 国 扫 地 机2026年 面 临 国 补 退 坡 的 影 响 ， 特 别 是2026上 半 年压 力较 大；此 外，盈 利能 力 的 改 善 有 待 竞 争 格 局 的 缓 和 。 ⚫原 材 料 成 本 、 汇 兑 损 失 影 响 利 润 表 现 ：1） 原 材 料 方 面 ， 存 储 芯 片 价 格 大 幅上 涨 ，以 及 原 油 价 格 提 升 导 致 塑 料 注 塑 件 成 本 增 加 ，公 司 成 本 端 面 临 一 定 压 力 。2）2025年 公 司 境 外 收 入 占 整 体 营 收 比 例 达56%，2025Q2以 来 人 民 币 持 续 升值 导 致 财 务 费 用 承 压 ，2025Q4财 务 费 用 率 转 正 达0.4%，2026Q1财 务 费 用 率达1.8%， 分 别 同 比+1.3、+3.9 pct。 资料来源：中国银河证券研究院 ⚫投 资 建 议：我 们预 计 公 司2026~2028年 营 业 收 入 分 别 为231.1/290.5/363.0亿 元 ， 分 别 同 比+23.6%/+25.7%/+25.0%， 归 母 净 利 润20.1/25.3/32.6亿 元 ，分 别 同 比+47.4%/+26.0%/+29.0%，EPS分 别 为7.76/9.77/12.60元 每 股 ，当前 股 价 对 应15.1/12.0/9.3x P/E， 维 持 “ 推 荐 ” 评 级。 ⚫风 险 提 示 ：需 求不 及 预 期的 风 险 ；市 场 竞 争 加 剧 的 风 险 ；原 材 料 涨 价的 风 险。 一、公司主要财务 2025年 ， 公 司 实 现 营 业 收 入186.9亿 元 ， 同 比+56.5%； 归 母 净 利 润13.6亿 元 ， 同 比-31.0%。我 们 测 算 ，2025年 公 司 新 业 务 导 致 亏 损 约6.3亿 元 ，扫 地 机 业 务 盈 利 约20亿 元 。2025Q4，公 司 实现 营 收66.3亿 元 ，同 比+34.2%，归 母 净 利 润3.3亿 元 ，同 比-35.5%；2026Q1，公 司 实 现 营 收42.3亿 元 ，同 比+23.3%，归 母 净 利 润3.2亿 元 ，同 比+20.8%。公 司2025Q4业 绩 此 前 已 预 告 ，当 时 低 于预 期 ；2026Q1业 绩 低 于 预 期 ，主 要 因 为 美 国 市 场 受 关 税 、汇 率 等 因 素 影 响 ，盈 利 低 于 预 期 ；中 国 市场 受 追 觅 导 致 的 竞 争 压 力 影 响 。 二、公司业务拆分 1）2025年 ，公 司 扩 大 扫 地 机 市 场 规 模 优 势 ，扫 地 机 营 收151.7亿 元 ，同 比+39.9%；全 球 扫 地机 销 量562万 台 ， 同 比+62.9%， 降 价 导 致2025年 扫 地 机 销 售 均 价2700元/台 ， 同 比 下 降14.1%。IDC数 据 ，2025年 全 球 家 用 清 洁 机 器 人 市 场 整 体 出 货 量 达 到3272万 台 ，同 比 增 长20.1%，石 头 以17.7%的 市 场 份 额 排 名 第 一 ， 第 二科 沃 斯份 额14.3%。 2）洗 地 机 业 务 快 速 增 长 ，2025年 营 收35.1亿 元 ，同 比+227.8%。上 半 年 中 国市 场战 略 性 亏 损 ，下 半 年 业 务 向 海 外 拓 展 ， 到2026Q1洗 地 机 业 务 已盈 利。 3）洗 衣 机 业 务 在2025年 上 半 年 大 幅 亏 损 的 背 景 下 战 略 性 收 缩 ，已 经 明 显 减 少 亏 损 规 模 。2025年 下 半 年 推 出 割 草 机 ， 当 前 处 于 市 场 培 育 期 。 三、清洁电器行业竞争持续 （一）石头清洁电器市场份额回升 1）石 头 清 洁 电 器 份 额 回 升 ：石 头 扫 地 机 线 上 零 售 额 份 额26W12~W15（3.16~4.12）达 到29.7%，较26W08~W11（2.16~3.15）提 升5.4 pct；石 头 洗 地 机 线 上 零 售 额 份 额26W12~W15（3.16~4.12）达 到27.1%， 较26W08~W11（2.16~3.15） 提 升8.1 pct。 2）追 觅 清 洁 电 器 份 额 较 前 期 略 有 回 落 ：追 觅 扫 地 机 线 上 零 售 额 份 额 近 两 月 维 持 在 双 位 数 水 平 ，周 度阶 段 性突 破20%，26W12~W15（3.16~4.12） 为13.6%， 较26W08~W11（2.16~3.15） 下 降5.6 pct； 追 觅 洗 地 机 线 上 零 售 额 份 额26W12~W15（3.16~4.12） 线 上 零 售 额 份 额 为17.3%， 较26W08~W11（2.16~3.15） 下 降6.5 pct。 3）科 沃 斯 扫 地 机 份 额 维 稳 ，洗 地 机 份 额 略 有 下 降 ：科 沃 斯 扫 地 机 线 上 零 售 额 份 额 保 持 高 位 ，周度 份 额 在27%~32%左 右 波 动 ，26W12~W15（3.16~4.12） 为29.0%； 科 沃 斯 洗 地 机 线 上 零 售 额 份额 近 期 持 续 回 落 ，26W12~W15（3.16~4.12）达 到29.1%，较26W08~W11（2.16~3.15）下 降0.6pct。 资料来源：奥维云网，中国银河证券研究院注：26W15对应2026.4.6~4.12，依此类推 资料来源：奥维云网，中国银河证券研究院 价 格 端 ，电 商 促 销 带 动 行 业 均 价 下 降：1）扫 地 机 方 面 ，26W12（3.16~3.22） 扫 地 机 线 上 零 售均 价 为3911元/台 ，26W15（4.6~4.12） 降 至3338元/台 ， 较26W12（3.16~3.22） 下 降14.6%。头 部 品 牌 同 期 均 有 不 同 程 度 下 降 ，科 沃 斯/石 头/追 觅 扫 地 机 线 上 零 售 均 价 分 别 下 降12.7%、11.4%、21.9%。2）洗 地 机 方 面 ，26W15（4.6~4.12）洗 地 机 线 上 零 售 均 价 为2063元/台 ，较26W12（3.16~3.22）下 降11.2%。 资料来源：奥维云网，中国银河证券研究院注：26W15对应2026.4.6~4.12，依此类推 资料来源：奥维云网，中国银河证券研究院 石 头 主 销 系 列P20 ULTRA PLUS降 价 ， 新 系 列P20 MAX份 额 提 升 。前 期 在 追 觅 的 大 规 模 推广 冲 击 下 ，石 头 线 上 零 售 额 份 额 于26W07~W11（2.9~3.15）明 显 承 压 ，在26W08（2.16~2.22）达到 低 点21.7%；26W12（3.16~3.22） 后 恢 复 ， 并 维 持 在28%~32%左 右 。 1）跟 随 电 商 促 销 ，石 头 产 品 开 始 降 价 ，26W13~W15（3.23~4.12）线 上 零 售 均 价 在4100~4300元/台 左 右 ， 较 此 前4700+元/台 有 明 显 下 降 ， 主 销 系 列P20 ULTRA PLUS明 显 降 价 ， 水 箱 版/上 下水 版26W15（4.6~4.12） 分 别 为3871/4258元/台 ， 分 别 较26W11（3.9~3.15）-14.7%/-14.1%。 2）石 头 于26W09（2.23~3.1）发 布 新 品P20 MAX系 列 ，市 场 份 额 持 续 提 升 ，26W15（4.6~4.12）水 箱 版/上 下 水 版 市 场 份 额 分 别 达 到3.3%/3.5%， 分 别 较26W11（3.9~3.15）+2.1/+1.1 pct。 资料来源：奥维云网，中国银河证券研究院注：26W15对应2026.4.6~4.12，依此类推 资料来源：奥维云网，中国银河证券研究院 （二）2026年以来，清洁电器线上销售隔年比表现良好 2026年 国 补