宏观专题报告：开局良好，结构分化

投资观点： 宏观 报告日期2026-04-20 专题报告 ⚫受春节错期效应等影响，3月宏观数据多现边际走弱，但在出口高增，投资止跌回升，以及消费增速略有加快等因素共同推动下，一季度GDP增速达到5.0%，较上年四季度加快0.5个百分点。生产端，受出口高增、投资增速回升带动需求端改善提振，一季度工业生产明显提速。需求端，一是，受“以旧换新”资金提前下达，政策机制优化，居民消费信心改善等因素的推动，一季度社会消费品零售增速小幅回升；二是，财政和信贷资金靠前投放，基建投资同比增长8.9%，成为固定资产投资的主要支撑，同时，制造业和房地产投资也都较2025年全年出现改善。 国贸期货研究院：郑建鑫 从业资格证号：F3014717投资咨询证号：Z0013223 ⚫尽管一季度国内经济取得了开门红，但需要注意的是一季度在出口大幅提速的同时，宏观经济呈现一定程度的“外强内弱”特征，国内投资、消费增速仍然偏低。展望未来，国内经济运行仍存在一些风险挑战，预计二季度GDP增速或小幅放缓至4.8%左右。一是工业生产快于需求，结构性矛盾犹存，二是全球贸易摩擦和地缘政治冲突加剧带来外部不确定性，三是，消费提振存在供需适配等难点堵点，四是房地产市场止跌企稳基础尚不牢固等。值得一提的是，考虑到国际油价大幅上冲正在向国内传导，且出口还将保持正增长，二季度宏观政策将继续处于观察期，降息降准落地的可能性不大。 ⚫主要经济数据： ⚫（1）一季度国内GDP同比增速实现5.0%的增长，较2025年四季度加快0.5个百分点，处于4.5%-5.0%的目标区间上沿，取得了经济发展的开门红。 往期相关报告 1、【ITF-宏观】能源价格走高带动PPI同比转正——3月通胀数据解读202604102、【ITF-宏观】政策前置发力，经济好于预期——1-2月经济数据解读20260316 ⚫（2）生产端：中国3月规模以上工业增加值同比5.7%，预期5.5%。中国3月规模以上工业增加值环比0.28%，2月环比增速为0.83%。1-3月份，规模以上工业增加值同比增长6.1%，1-2月同比增速为6.3%。 ⚫（3）需求端：1）固定资产投资较去年改善。1-3月城镇固定资产投资同比1.7%，预期1.9%，前值1.8%。其中，制造业投资同比增长4.1%；房地产开发投资同比下降11.2%；基础设施投资同比增长8.9%。2）社会消费增速有所回升。中国3月社会消费品零售总额同比1.7%，预期2.3%。1-3月份，社会消费品零售总额同比增长2.4%，增速低于1-2月的2.8%，高于2025年全年的增速。 1一季度GDP实现5%的增长 初步核算，一季度，我国国内生产总值（GDP）为334193亿元，按不变价格计算，同比增长5.0%，增速较上年四季度回升0.5个百分点，经济运行实现良好开局。从环比看，经季节因素调整后，一季度GDP环比增长1.3%，比上年四季度提高0.1个百分点，经济运行保持稳中向好态势。 分产业看，第一产业增加值11941亿元，同比增长3.8%，对经济增长的贡献率为2.6%；第二产业增加值116135亿元，同比增长4.9%，对经济增长的贡献率为34.1%；第三产业增加值206117亿元，同比增长5.2%，对经济增长的贡献率为63.2%。 一季度国内GDP同比增速实现5.0%的增长，较2025年四季度加快0.5个百分点，处于4.5%-5.0%的目标区间上沿，取得了经济发展的开门红。从主要拉动力来看：首先，受出口市场多元化取得积极进展、外需整体偏强、贸易摩擦趋于缓和、以及国内制造业转型升级效应显现，新三样保持高增长等积极因素的影响，一季度出口明显加快，同比增长14.7%，显著高于去年四季度的3.8%。其次，一季度固定资产投资同比增长1.7%，扭转了去年四季度较大幅度负增长的态势，三大投资板块全面改善，对一季度GDP增速加快起到了重要推动作用。第三，受居民收入增速回升、消费信心改善，以及促消费政策效应显现等带动，一季度社零增速较去年四季度加快0.7个百分点，服务消费保持较快增长水平。 资料来源：Wind、国贸期货研究院 2工业生产增速高于预期 中国3月规模以上工业增加值同比5.7%，预期5.5%。中国3月规模以上工业增加值环比 0.28%，2月环比增速为0.83%。1-3月份，规模以上工业增加值同比增长6.1%，1-2月同比增速为6.3%。 分行业看，3月份，41个大类行业中有30个行业增加值保持同比增长。其中，上游方面，黑色金属冶炼及压延加工业3月单月同比增长1.7%，1-2月为2.2%，有色金属冶炼及压延加工业3月单月同比增长0.0%，1-2月为3.9%，非金属矿物制品业3月单月同比-5.5%，1-2月为2.5%；下游方面，通用设备制造业3月单月同比增长6.3%，1-2月为8.9%；专用设备制造业3月单月同比增长6.2%，1-2月为8.2%，汽车制造业3月单月同比增长6.2%，1-2月为8.3%。 从单月数据来看，3月工业生产减速，主要原因是今年春节较晚且存在节前赶工效应，春节长假对工业生产的不利影响会延伸到3月。从累计增速来看，一季度规模以上工业增加值累计同比增长6.1%，增速较上年全年加快0.2个百分点，主要有以下几方面原因：一是出口高增，对工业生产产生较强拉动；二是稳增长政策靠前发力，叠加去年四季度增量政策效应逐步释放，一季度固定资产投资止跌回升；三是今年以来新动能新优势持续壮大，一季度高技术产业增加值和装备制造业增加值，均继续保持高增状态。 展望未来，目前出口仍保持较快增长，而投资也有望在政策支持下维持正增长，这些因素都将对工业生产起到重要支撑作用。同时考虑到春节错位对工业生产的影响完全消退，4月工业增加值同比增速有望加快。不过，年度角度来看，考虑到出口增速有下行趋势，今年促消费的重点从商品消费向服务消费倾斜，未来工业生产增速或趋于下行，今年经济增长动能大概率会逐步向服务业拉动切换。 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 3固定资产投资增速略有回落 中国1-3月城镇固定资产投资同比1.7%，预期1.9%，前值1.8%。其中，民间固定资产投资同比下降2.2%，降幅较前值收窄0.4个百分点。从环比看，3月份固定资产投资（不含农户）增长0.52%，前值为0.39%。 从三大门类来看，1-3月制造业投资同比增长4.1%，涨幅较前2月回升1.0个百分点；房地产开发投资同比下降11.2%，降幅较前2月扩大0.1个百分点；基础设施投资同比增长8.9%，涨幅较前2月下降2.5个百分点，其中，航空运输业投资增长43.3%，水上运输业投资增长34.1%，电力、热力生产和供应业投资增长9.2%，生态保护和环境治理业投资增长9.0%。 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 （1）政策靠前发力，基建投资增速大幅回升。1-3月基建投资同比增速为8.9%，较前值回落2.5个百分点，主要是因为去年同期基数大幅抬高，拉低了同比读数。不过，一季度基建投资增速仍然显著高于2025年全年，主要原因一是今年是“十五五”开局之年，会有一批重大项目集中开工，基建项目储备充分；二是，根据3月全国“两会”政府工作报告，今年会单列并提高用于项目建设的地方政府专项债券额度。这意味着一季度基建投资的资金来源更有保障；三是，2025年10月5000亿新型政策性金融工具投放完毕，对基建投资的拉动效应也开始体现。总体上来看，2025年12月中央经济工作会议要求2026年“推动投资止跌回稳”，作为政府把控能力最强的基建投资已在年初显著发力。今年既是“十五五”开局之年，项目开工多，同时，又有专项债、新型政策性金融工具等专门的配套资金，基建投资年内有望保持高增。 （2）制造业投资小幅回升。1-3月累计同比增速为4.1%，增幅较前值扩大1.0个百分点，符合市场预期。一是，伴随外部经贸环境回稳，以民间投资为主的制造业投资信心有所恢复。二是，2025年10月5000亿新型政策性金融工具投放完毕，会有部分资金用作芯片、生物医药等制造业投资的资本金，并在今年一季度形成一定的实物投资工作量。此外，在政策支持下，高技术制造业投资持续高增。数据显示，一季度高技术制造业投资同比增长5.2%，其中航空航天器及设备制造业、电子及通信设备制造业投资分别增长19%和6.6%。在今年全国“两会”政府工作报告中，“加紧壮大培育新动能”、“加快高水平科技自立自强”分别被列为第二项、第三项重点工作任务，这意味着部分高技术制造业投资有望延续高增。 不过，需要指出的是，一方面，当前反内卷政策持续推进，部分行业投资受到一定影响。其中，一季度汽车制造业投资同比增长4.8%，增速较去年全年下降6.9个百分点。另一方面，今年大规模设备更新支持资金规模保持在2000亿，没有进一步增加，年初该项政策对制造业投资的同比拉动作用也可能有所减弱。综合以上的因素，预计后续制造业投资增速可能还有小幅上行空间，其中高技术制造业投资增速有望保持高位。 （3）房地产投资降幅小幅扩大。1-3月房地产投资累计同比下降11.2%，降幅较前值扩大0.1个百分点，但比去年全年收窄6.0个百分点，好于市场预期。考虑到一季度房地产销量同比降幅仍然偏大，一季度房地产投资同比降幅较去年收窄，可能的原因一是房企银行贷款等其他方面资金来源改善，数据显示，一季度房地产开发资金来源同比下降17.3%，降幅较去年四季度收窄约10个百分点，主要是发债融资等自筹资金来源同比降幅收窄16个百分点；另外，一季度房企资金来源中的银行贷款同比降幅也略有收窄。二是，伴随上年同期基数下降，也不排除年初计入房地产投资的土地购置费同比降幅会有所收窄，这也能缓解整体房地产投资下滑幅度。 展望未来，今年政府工作报告要求“进一步发挥‘保交房’的白名单制度作用，防范债务违约风险”。后期伴随“白名单”项目贷款加快投放，以及着力稳定房地产市场政策取向下，房地产调整幅度趋于缓和，房地产投资下降幅度或将逐步收窄至两位数之内。不过，这一预测也存在较大下行风险，关键在于政策能否打破常规，真正扭转市场预期，激活购房需求。 4商品房销售降幅仍大 国家统计局的数据显示：1-3月份，新建商品房销售面积同比下降10.4%，降幅比1-2月 份收窄3.1个百分点；其中住宅销售面积下降13.1%。新建商品房销售额同比下降16.7%，降幅收窄3.5个百分点；其中住宅销售额下降18.5%。3月末，商品房待售面积78601万平方米，同比下降0.1%，前值为同比上涨0.1%。其中，待售3年以下面积59012万平方米，下降1.8%。 1-3月份，房地产开发企业房屋施工面积同比下降11.7%，降幅与前值持平。房屋新开工面积同比下降20.3%，降幅较前值收窄2.8个百分点。房屋竣工面积同比下降25.0%，降幅较前值收窄2.9个百分点。 1-3月份，房地产开发企业到位资金20524亿元，同比下降17.3%，降幅扩大0.8个百分点。其中，国内贷款3419亿元，下降23.7%；自筹资金7762亿元，下降5.3%；定金及预收款5858亿元，下降20.1%；个人按揭贷款2204亿元，下降34.6%。 资料来源：Wind、国贸期货研究院 商品房出现阶段性改善的迹象。量价层面，新房销售延续收缩态势，一季度商品房销售面积与销售额同比分别下降10.4%、16.7%，都较去年全年降幅有所扩大；价格方面，3月70个大中城市新房、二手房房价同比降幅分别为3.59%和6.33%，环比降幅分别为0.21%和0.24%。需要指出的是，3月房地产销售面积、销售额同比降幅都有显著收窄，一线城市二手房价格环比出现回升，但这主要是源于今年春节偏晚，春节假期增加，市场交易向3月转移，以及去年底今年初京沪限购政策放松。房地产市场能否持续回暖还有待进一步观察。 5社会消费小幅回落 中国3月社会消费品零售总额同比1.7%，预期2.3%。1-3月份，社会消费品零售总额同比增长2.4%，增速低于