公司2025年收入、利润阶段性承压。2025年公司实现营收97.84亿元（-18.62%），主要系主动缩减低毛利产品；医药主营业务整体毛利率为26.34%（+2.50pp），归母净利润8.91亿元（-13.62%），扣非归母净利润7.69亿元（-21.86%）。
CDMO业务稳步增长，商业化项目加速
2025年公司CDMO业务实现营收21.98亿元（+16.66%），毛利9.94亿元（+28.54%），毛利率45.24%（+4.18pp）。增长动力包括：漏斗型项目池持续扩容、业务链条向“起始原料药+注册中间体+API+制剂”延伸、国内外客户结构优化、技术平台能力增强及产能利用率提升。2025年API项目共152个（同比增长31%），三年内将交付的商业化在手订单金额超60亿元。
原料药及中间体业务主动调整，阶段承压
2025年该业务实现营收61.65亿元（-28.74%），毛利8.34亿元（-35.59%），毛利率13.53%（-1.44pp）。收入下滑主要系主动收缩低毛利贸易业务，叠加国内抗生素需求疲软及产能过剩导致竞争加剧。未来将通过拓展海外市场、优化产品结构提升竞争力。
制剂业务管线持续丰富
2025年该业务实现营收11.50亿元（-8.42%），毛利7.08亿元（-7.30%），毛利率61.55%（+0.74pp）。制剂业务加快推进“多品种”发展策略，在研项目65个，2025年完成立项项目26个，获批项目9个。司美格鲁肽注射液（减重和降糖适应症）III期临床已全部入组完成。随着产品注册增多和集采影响出清，制剂板块有望2026年重回增长。
关键数据
- 营收：97.84亿元（-18.62%）
- 归母净利润：8.91亿元（-13.62%）
- 扣非归母净利润：7.69亿元（-21.86%）
- CDMO营收：21.98亿元（+16.66%）
- 原料药及中间体营收：61.65亿元（-28.74%）
- 制剂营收：11.50亿元（-8.42%）
研究结论
维持“优于大市”评级。原料药业务承压，CDMO业务稳步增长。下调2026-2027年盈利预测，新增2028年预测：预计2026-2028年收入96.59/102.40/110.11亿元（同比-1.3%/+6.0%/+7.5%），归母净利润10.31/11.49/12.88元（同比+15.8%/+11.4%/+12.1%），当前股价对应PE=20/18/16倍。
风险提示：景气度下行、地缘政治、汇兑、集采风险。
