一、疫苗批签发：一季度疫苗批签发同比涨跌互现，腹泻、猫三联疫苗等表现较佳
- 3月多数疫苗产品批签发同比增长。猪用疫苗中，口蹄疫、圆环、伪狂犬、蓝耳、胃腹二联、猪细小、猪乙脑疫苗分别同比增长66.7%、36.8%、35.5%、10.6%、6.5%、25.0%、20.0%，仅猪瘟疫苗同比-19.5%；禽用疫苗中，禽流感三价苗、新城疫、鸭传染性浆膜炎疫苗分别同比+40.7%、+25.2%、+20.0%，仅马立克疫苗同比-12.1%；反刍疫苗中，布病、小反刍兽疫疫苗分别同比+5.4%、+83.3%；宠物疫苗中，国产猫三联疫苗同比+16.7%，国产狂犬疫苗同比-13.5%。
- 细分品种分析：去年同期高基数、养殖景气度低迷、猪病表现平稳等因素影响签发表现。猪用疫苗中，圆环、伪狂犬、蓝耳微增，口蹄疫微降，猪瘟降幅达20%；母猪专用产品中，胃腹二联同比增长16.4%，猪细小、猪乙脑疫苗分别同比下降13.8%和12.9%；禽用疫苗中，新城疫、鸭传染性浆膜炎疫苗连续增长；反刍疫苗中，布病疫苗略增，小反刍兽疫疫苗同比增长10.2%；宠物疫苗中，猫三联疫苗同比增长，狂犬疫苗同比下滑。
二、兽药原料药：兽药VPI指数震荡走强，盐酸多西环素领涨，氟苯尼考接力
- 截至4月中旬，兽药原料药价格指数（VPI）为67.73，环比上涨0.9%，较年底低点反弹2.7%，较去年同期下降0.8%。
- 分品种来看，大环内酯类产品稳定，泰万菌素、泰乐菌素、替米考星价格分别为390元/kg、270元/kg、355元/kg；氟苯尼考底部走强，价格175元/kg，月环比+2.9%；盐酸多西环素价格351元/kg，月环比-0.4%，较Q1价格底部反弹10.6%。
- 原料药价格上行主要受地缘冲突下油价上涨的情绪传导影响，盐酸多西环素受货源紧张支撑，氟苯尼考成本抬升及厂家挺价推动底部反弹。中短期看，中下游拿货趋于谨慎，若油价长期高位，成本压力或倒逼厂商上调报价。
三、投资建议：重点关注低估值且具备改善逻辑的标的
- 行业内卷导致部分企业出清，兽药原料药价格企稳回升，多数疫苗品种批签发同比改善。业绩分化明显，表现好的企业具备创新特质。
- 动保行业整体盈利中枢下移，但大型企业资产报酬率显著高于中小企业，差距走阔。行业竞争加剧，洗牌加速，未来大市值公司出现在前沿技术领域。
- 建议重点关注中牧股份、瑞普生物、科前生物、回盛生物、生物股份、普莱柯、国邦医药、鲁抗医药等。
四、风险提示
- 下游需求恢复不及预期、行业竞争加剧、产品质量问题、新产品研发进展不及预期、行业监管政策调整等。
