一、年初以来信用债策略表现
- 信用债收益率与利差：年初以来，信用债收益率在宽松的货币政策环境和强劲的配置力量支撑下震荡下行，信用利差从“普降”逐渐走向“分化”，进入4月行情走向极致。
- 各品种持有表现：
- 信用债普遍高于同期限利率债，利率下行环境下长端品种持有收益更高，等级间有所分化。
- 信用利差多收窄，信用债兼具票息优势与资本利得。
- 中长久期品种表现占优，但超长品种表现较弱。
- 中短端低等级表现好于高等级，但长久期中高等级表现占优。
- 最大回撤：年初以来债市整体未发生大幅度调整，最大回撤的产生多为区间内的小幅度波动导致。久期越长回撤越大，尤其30y超长债。品种上，银行二永债“利率放大器”特征明显，回撤大幅高于普信债；等级间分化不明显，在无赎回影响的环境下低等级品种的票息优势对其低流动性有一定保护。
二、信用债持有策略对比
- 久期与收益：久期的拉长对策略组合收益的提升最为明显，同时会小幅放大组合波动。对比1y高资质短信用、3y子弹策略、4y子弹策略与超长信用债策略，相对于收益的改善，拉长久期导致的回撤放大成本尚可。
- 中端品种选择：在组合久期接近的情况下3-5y中端品种中4y对组合收益贡献更高。对比久期在3-4y附近的组合的区间收益，中端品种中4y对组合收益提升明显，进一步观察收益结构，4y品种带来的收益增厚主要来源于资本利得的提升。
- 中长端二永债：中长端二永债利率放大器特征明显，贡献了更多资本利得，但组合波动明显放大。5y中高等级普信债策略、5y国股行二永债策略组合的票息收益接近，二永债的超额收益主要来自于资本利得的提升。但两者组合的最大回撤分别为-0.12%、-0.30%，卡玛比率分别为13.5、6.14，组合的估值波动明显放大。
- 等级下沉与板块选择：等级下沉与板块选择可以增厚组合收益。2y下沉策略相比2y高资质短信用策略组合的票息收益、资本利得分别提升0.15、0.14个百分点。久期在2y附近的城投债、煤炭债、钢铁债、券商次级债、保险次级债策略组合收益分布在0.91%-1.09%区间，票息收益在0.53%-0.57%之间，基本接近，而资本利得在0.38%-0.55%之间，差异相对更大，机构在不同板块中挖掘带动品种表现不同。
三、信用债策略展望
- 市场环境：短期资金条件预计维持宽松，且本周理财申购基金较多有望支撑短期行情，下周债市情绪或仍相对偏积极。
- 策略建议：本周信用利差多被动走阔，下周有望补涨收窄，但同时需注意当前信用利差已仍处于偏低水平，进一步收窄的空间已有限，配置力量保护下优先关注期限利差较高的品种，挖掘曲线凸点。
- 品种建议：
- 2y以内品种：收益率处于历史低位，套息空间有限，配置力量保护下，调整风险可控。预计利差继续维持在偏低水平附近震荡，继续下沉挖掘收益性价比有限。
- 3-5y品种：期限利差仍有压缩空间，继续关注曲线平坦化机会。当前3-1y、4-3y、5-3yAA+期限利差分别为21BP、9BP、9BP，处于2024年以来的45%-74%历史分位数水平，二季度债市配置力量较强或继续驱动曲线平坦化，可关注中端品种的结构性机会。
- 5y以上长久期品种：优先关注7y附近配置价值，10y品种等待更好的机会。当前7-5yAAA、AA+中票期限利差在20-24BP，本周有所收窄，但仍接近2024年以来最高水平，可优先关注。10y品种等待更好的机会。
- 二永债：当前4y及以上中长端二永债较中票的超额利差与今年以来最低水平相比进一步收窄的空间在5BP以内，信用利差、超额利差均已压缩至较低水平，交易盘可适当止盈兑现资本利得。配置盘仍可关注中长端二永债的品种溢价，但短期需先观望止盈情况与债市情绪的边际变化。
