盈利拐点已现，AI Infra转型持续发力

2026年4月15日 ⚫事 件 ：公 司 发 布2025年 年 度 业 绩报 告，全 年实 现 营 业 收 入80.43亿 元 ，同比增 长7.0%， 实 现 归 母 净 利 润3.93亿 元 ， 同 比 增 长99.5%， 实 现 扣 非 归母 净 利 润3.04亿 元 ， 同 比 增 长296.4%。 推荐上调评级 ⚫持 续 降 本 增 效 推 动经 营 质 量与 盈 利 能 力提 升 ，利 润 端拐 点 确 立。2025年公司 持 续 进 行 降 本 增 效 ， 盈 利 能 力 大 幅 改 善， 销 售/管 理/研 发 费 用 率 为31.74%/4.23%/25.55%， 同 比-1.59pct/-0.84pct/-2.61pct， 三 项 费 用 合 计同 比 减 少1.15%，占 营 收 比 重 同 比 减 少5.05pct。若 扣 除 股 份 支 付 费 用 ，公司 全 年 净 利 润 为5.56亿 元 ， 同 比 增 长92.49%（ 去 年 同 期 为2.89亿 元 ） 。公 司 整 体 毛 利 率 为59.13%， 同 比-2.16pct， 主 要 系 公 司 云 计 算 业 务 毛 利 率同 比 有 所 下 降 且 占 公 司 收 入 比 重 进 一 步 提 升 影 响 。 经 营 活 动 现 金 流 净 额 为13.42亿 元 ， 同 比 增 长65.29%， 为 公 司 历 史 最 好 水 平 。我 们 认 为 ， 报 告 期内 公 司 通 过 费 用 管 控 有 效 进 行 降 本 增 效 ， 确 立 公 司 利 润 端 拐 点 。 分析师 吴砚靖：wuyanjing@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130519070001 胡天昊：hutianhao_yj @chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525070004 ⚫云 计 算 及IT基 础 设 施成 为 驱 动 公 司 业 绩 增 长 核 心 引 擎， 云 业 务 向AIInfra转 型 持 续 发 力。受 益 于信 创 建 设 和 国 产 化 替 代 进 程 的 深 入推 进，2025年公 司 云 计 算 及IT基 础 设 施 业 务 收 入 为40.1亿 元 ，同 比 增 长49.86%，收入 占 比 由2024年 的45%提 升 至49.86%，成 为公 司 增 长 的 核 心 驱 动 力 。 一方 面 ， 公 司 将AI技 术 深 入 融 合 研 发 流 程 赋 能 效 率 提 升 ， 两 一 方 面 用AI重塑 安 全 业 绩 并 从 业 务 向AI Infra转 型 。公 司 通 过创 新 技 术 为 用 户 提 供AI超融 合 、AI存 储 、AI算 力 网 关 、 托 管 云AI安 全 算 力 等 核 心 产 品 和 服 务 ， 让用 户 在 统 一 的AI基 础 设 施 中 承 载 企 业 传 统 应 用 和 新 型Agent应 用 ， 帮 助用 户 的AI转 型 更 加 平 滑 ，获 得 更 高 的ROI，根 据IDC研 究 报 告 ，公 司 全 栈超 融 合 在2025年 前 三 季 度 市 占 率 位 居 中 国 全 栈 超 融 合 市 场 第 一。此 外 ，公司 积 极 开 拓AI原 生 业 务 ， 培 育 新 业 务 增 长 点 。 ⚫持 续 深 耕 海 外 与KA客 户 ， 为 公 司 长 期 增 长 注 入 新 动 力。公 司 在 海 外 市场 与 国 内KA（ 关 键 客 户 或 大 客 户 ）市 场 的 持 续 深 耕 布 局 ，公 司 云 业 务 、海外 市 场 及 国 内KA市 场 收 入 实 现 较 快 增 长。2025年公 司 海 外 业 务实 现 营 收5.99亿 元， 同 比 增 长24.49%，保 持 高 速 增 长 态 势 。公 司 在 国 内70余 个 主要 城 市 和 海 外15个 国 家 和 地 区 建 立 了 本 地 技 术 服 务 团 队 ，并 在 全 球 范 围 内设 立 了40余 个 备 机 备 件 中 心，公 司 始 终 将 用 户 服 务 置 于 核 心 地 位 ，凭 借 专业 的 技 术 支 撑 团 队 ， 全 力 保 障 服 务 的 高 质 量 交 付， 未 来 公 司将 继 续 加 大 对KA、 行 业 头 部 及 海 外 市 场 的 资 源 投 入， 有 望 注 入 新 的 增 长 动 力 。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 ⚫投 资 建 议 ：公 司是 国 内 网 络 安 全 与 云 计 算 双 龙 头 ，深 耕 企 业 级 市 场 二 十 余年 ，以智 安 全+信 服 云”为 核 心 ，覆 盖 防 火 墙 、超 融 合 、零 信 任 等 全 栈 方案。2025年 公 司降 本 增 效 效 果 显 著 ， 利 润 端 拐 点 已 显 现 ， 公 司正 全 面拥 抱AI并向AI Infra转 型 ， 推 出AI超 融 合 、AI存 储 、AI算 力 网 关 等 产 品 ，卡 位 企 业AI落 地 关 键 环 节， 并 加大 对KA、 行 业 头 部 及 海 外 市 场 的 资 源 投入 ， 有 望 为 公 司 长 期 增 长 注 入 新 的 动 力。预 计2026-2028年 公 司 归 母 净 利润 分 别 为5.05/6.69/8.81亿 元 ，同 比 增 长28.4%/32.6%/31.7%，EPS为1.17/1.55/2.04元 ， 当 前 股 价 对 应PE分 别 为91/69/52倍 ，上 调评 级 至推荐”。 ⚫风 险 提 示：技 术 研 发 进 度 不 及 预 期 风 险 ； 市 场 不 及 预 期 风 险 ； 政 策 推 进 不及 预 期 风 险 ； 需 求 不 及 预 期 风 险 ； 行 业 竞 争 加 剧 风 险。 附录： 分析师承诺及简介 本 人 承 诺 以 勤 勉 的 执 业 态 度 ，独 立 、客 观 地 出 具 本 报 告 ，本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 本 人 的 研 究 观 点 。本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不曾 与 、 现 在 不 与 、 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 。 吴 砚 靖TMT/科 创 板 研 究 负 责 人，北 京 大 学 软 件 项 目 管 理 硕 士 ，10年 证 券 分 析 从 业 经 验 ， 历 任 中 银 国 际 证 券 首 席 分 析 师 ， 国内 大 型 知 名PE机 构 研 究 部 执 行 总 经 理 。 具 备 一 二 级 市 场 经 验 ， 长 期 专 注 科 技 公 司 研 究 。 胡 天 昊计 算 机 行 业 分 析 师 ，北 京 邮 电 大 学 信 息 与 通 信 工 程 硕 士 ，2023年 加 入 中 国 银 河 证 券 ， 主 要 从 事 计 算 机 行 业 研 究 工 作 ，覆 盖 领 域 为 算 力 、 大 模 型 、AI下 游 应 用 端 等 。 免责声明 本 报 告 由 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 以 下 简 称 银 河 证 券 ） 向 其 客 户 提 供 。 银 河 证 券 无 需 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 。若 您 并 非 银 河 证 券 客 户 中 的 专 业 投 资 者 ，为 保 证 服 务 质 量 、控 制 投 资 风 险 、应 首 先 联 系 银 河 证 券 机 构 销 售 部 门 或 客 户 经 理 ，完 成 投资 者 适 当 性 匹 配 ， 并 充 分 了 解 该 项 服 务 的 性 质 、 特 点 、 使 用 的 注 意 事 项 以 及 若 不 当 使 用 可 能 带 来 的 风 险 或 损 失 。 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 联系 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：林程021-60387901 lincheng_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn褚颖010-80927755 chuying_yj@chinastock.com.cn