连锁酒店行业深度报告：周期有望开启上行

周期有望开启上行 ——连锁酒店行业深度报告 分析师：顾熹闽 分析师：邱爽 周期有望开启上行 ——连锁酒店行业深度报告 2026年04月07日 核心观点 ⚫研 究 框 架 ：酒 店 业 周 期 与 成 长 兼 具。酒 店 是中 国消 费 行 业 中 较 为 经 典 的 周 期性 成 长 行 业 ，供 给 侧受中 国 商 业 地 产 发 展 与 资 源型加 盟 商资 产 配 置 需 求 驱 动，叠 加 产 品 结 构 升 级 ，行 业 房 量 增 长 与 市 场 集 中 度 、连 锁 化 率 提 升 并 行 。需 求 侧则 受 商 旅 、休 闲 需 求双 重 驱 动，但 在 连 锁 酒 店 需 求 中 占 比 更 高 的 商 旅 需 求 与 企业 经 济 活 动 高 度 相 关 。因 此 ，在 供 给 持 续 增 长 、宏 观 经 济 周 期 性 波 动 影 响 下 ，酒 店 行 业 阶 段 性供 需错 配带 来 周 期 性 ，持 续 增 长 的 休 闲 游 需 求 、市 场 集 中 度 与连 锁 化 率 的 提 升 则 为 头 部 酒 店 集 团 提 供 成 长 动 能。 推荐维持评级 分析师 顾熹闽：18916370173：guximin_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522070001 ⚫周 期 判 断 ：供 需 剪 刀 差 进 入 收 敛 阶 段 ，商 旅 需 求 将 成 为 能 否 超 预 期 的 关 键 。与 以 往 周 期 复 苏 规 律 遵 循“OCC复 苏 →ADR复 苏 ”不 同 ，2025年 行 业Revpar复 苏 主 要 由ADR驱 动 ，我 们 认 为 主 要 原 因 在 于 酒 店 集 团 及 业 主 已 意 识 到“ 以价 换 量 ” 策 略 的ROI不 再 具 备 性 价 比 ， 更 多 的 价 格 让 渡 无 法 显 著 提 振OCC，客 观 上 也 是 行 业 触 底 企 稳 的 信 号 。展 望2026年 ，我 们 认 为 酒 店 行 业 供 需 结 构的 再 平 衡 将 延 续 。一 方 面 是 新 增 供 给受酒 店 产 品投 资 回 报 周 期 拉 长、写 字 楼 改造 增 量 边 际 放 缓 ， 房 量 供 给 增 速 自2H25已开 始 放 缓， 以 及 针 对 互 联 网 平 台的 反 内 卷 与 反 垄 断 推 动 行 业 定 价 权 回 归 真 实 供 需 关 系 ； 另一 方 面需 求 端休 闲游 上 行趋 势确 定s， 若 商 旅 需 求 超 预 期 ， 则 行 业 上 行 周 期 将 有 望 确 立。 研究助理：邱爽：qiushuang_yj@chinastock.com.cn ⚫下 沉 市 场 打 开 成 长 空 间 ， 精 耕 运 营 抬 升 盈 利 中 枢。当 前国 内 酒 店 连 锁 化 率偏 低 ，与 海 外 成 熟 市 场 差 距明 显，下 沉 市 场 凭 借 体 量 优 势 成 为 行 业 扩 容 关 键 ，头 部 集 团 依 托 品 牌 、管 理 及 会 员 优 势 加 速 下 沉 布 局 ，中 长 期 连 锁 化 提 升 空 间 充足 。另 外 ，中 高 端及 奢 华 赛 道布 局 成 效 凸 显 ，外 资 出 清 、国 潮 消 费 崛 起 带 动 其成 为 投 资 主 流 ，行 业 提 价 逻 辑 清 晰 。头 部 酒 店 集 团 摒 弃 单 一 规 模 导 向 ，在 保 持扩 张 节 奏 的 同 时 聚 焦 质 效 提 升 ，以 精 细 化 运 营 为 核 心 ，通 过 优 化 人 力 效 率 、深化 会 员 体 系 、提 升 直 销 占 比 降 本 增 效 ，华 住 、亚 朵 等 凭 借 品 牌 与 轻 资 产 模 式 盈利 领 跑 ， 行 业 整 体 盈 利 中 枢 有 望 稳 步 上 移 。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 ⚫投 资 建 议 ：结 合 行 业 上 行 周 期 红 利 ， 投 资 逻 辑 聚 焦 受 益 于 供 需 改 善 、 连 锁 化提 升 及 产 品 升 级 的 头 部 酒 店 企 业 ，把 握 行 业 景 气 度 上 行 带 来 的 投 资 机 会 ，推 荐锦 江 酒 店 、 首 旅 酒 店 ， 建 议 关 注 华 住 集 团 。 1.【银河社服】4月投资月报：Q2旺季与线下服务消费生态优化有望共振2.【银河社服】十五五规划纲要点评：如何理解十五五期间服务消费的发展思路3.【银河社服】2026年政府工作报告点评：供需与政策优化共振，服务消费有望上行 ⚫风 险 提 示 ：宏 观 经 济 修 复 不 及 预 期 的 风 险 ； 经 营 修 复 不 及 预 期 的 风 险 ； 加盟 商 管 控 的 风 险。 目录Catalog （一）供需框架：酒店周期的本质是阶段性供需错配......................................................................................3（二）商业模式：直营模式周期性显著，加盟模式支撑成长.............................................................................6（三）竞争格局：国内三大酒店集团龙头地位稳固，行业连锁化率持续提升.......................................................8 二、国内酒店业供需剪刀差收窄，经营周期开始上行...................................................................................11 （一）供需剪刀差大概率进入收窄阶段，酒店价格弹性逐步显现.....................................................................11（二）下沉市场连锁化空间广阔，测算我国酒店连锁化率有望达54%..............................................................15（三）产品结构持续升级，有望带动盈利中枢抬升.......................................................................................18（四）从“向规模要效益”到“向管理要效益”，酒店集团盈利能力有望改善..................................................23 三、以美国为鉴，看公共卫生事件后复苏酒店行业供需走向..........................................................................27 （一）休闲游持续引领美国酒店业复苏，高信贷环境下新增供给放缓..............................................................27（二）海外头部酒店集团公共卫生事件后修复几何？....................................................................................30 （一）锦江酒店.....................................................................................................................................36（二）首旅酒店.....................................................................................................................................38（三）华住集团.....................................................................................................................................40（四）亚朵集团.....................................................................................................................................42 一、酒店业周期与成长兼具，行业马太效应显著 （一）供需框架：酒店周期的本质是阶段性供需错配 需 求 端 ， 商 旅 需 求 顺 周 期 属 性 较 强 ， 休 闲 游 需 求 较 平 稳 。酒 店 的 需 求 主 要 分 为 休 闲 游 需 求 和 商旅 需 求 ：1）商 旅 需 求 是 酒 店 业 需 求 波 动 的 主 要 因 素 。我 国 出 游 方 式 中 以 商 务 出 差 为 目 的 的 占 比 超 过30%以 上 ，且 商 务 出 行 用 户 为 连 锁 酒 店 集 团 的 主 要 服 务 客 群 ，与 宏 观 经 济 较 高 的 相 关 度 使 得 酒 店 业具 备 显 著 的 周 期 属 性；2） 休 闲 游 需 求 在 整 体 出 行 方 式 中 占 比 接 近70%，但 其 在 连 锁 酒 店 客 群 中 占比 却 低 于 商 旅 客 ，但 由 于 休 闲 游 的 需 求 主 要 与 经 济 体 的 经 济 发 展 水 平 相 关 ， 当 人 均GDP超 过1万美 元 后 ， 休 闲 游 需 求 相 对 稳 定 并 保 持 逐 步 ， 因 此 这 一 部 分 需 求 在 经 济 周 期 的 发 展 过 程 中 相 对 稳 定 ，成 为 酒 店 行 业 的 需 求 压 舱 石 。 资料来源：艾普思咨询，中国银河证券研究院 资料来源：wind，中国银河证券研究院 资料来源：GBTA，中国银河证券研究院 供 给 端 ，后 地 产 时 代 下 ，中 国 酒 店 物 业 限 制+筹 建 期 较 长 导 致 短 期 新 增 供 给 较 为 刚 性 ，但 非 酒 店物 业 改 造 增 加 ， 导 致2023下 半 年 以 来 酒 店 业 供 给 显 著 释 放 。随 着 我 国 商 业 地 产 逐 步 去 库 存 ，2016年 住 宿 和 餐 饮 业 固 定 资 产 投 资 额 增 速 由 正 转 负 ， 宣 告 酒 店 业 进 入 “ 存 量 时 代”。 考 虑 到 存 量 物 业 转 化 的 限 制 ， 叠 加 酒 店 较 长 的 筹 建 周 期 ， 即 便 是 应 用 装 配 式 材 料 ， 酒 店 筹 建 期 也 在3-5个 月 ， 因 此 ，在 新 物 业 口 径下， 酒 店 业 的 供 给 短 期 难 以 快 速 释 放 。 但 是 ， 由 于 目 前 国 内 商 业 地 产 周 期 下 行 ， 因 此有 大 量 的 非 酒 店 物 业 ， 通 过 改 造 方 式 转 换 为 酒 店 供 给 释 放 ， 对 市 场 的 供 需 平 衡 带 来 一 定 压 力 。 资料来源：亚洲旅宿大数据研究院，中国银河证券研究院 资料来源：wind，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 阶 段 性 供 需 错 配 是 酒 店 周 期 的 本 质 。综 上 所 述 ，阶 段 性 供 需 错 配 形 成 了 酒 店 从 复 苏-繁 荣-衰 退-