可转债：东时转债“最后的下车机会”？

可转债 一、到期无法兑付 2026年3月以来，东方时尚驾驶学校股份有限公司（证券简称：ST东时，股票代码：603377.SH；以下简称“东方时尚”）已连续发布14次风险提示公告，明确宣告“东时转债”（113575.SH）即将到期无法兑付。“东时转债”发行规模4.28亿元，累计已有3.31亿元转股，尚未转股规模约0.97亿元。 截至2026年3月24日收盘，东时转债价格113.085元，当日领跌7.45%，正股价格3.60元，跌3.23%，当前转股溢价率38.84%，转股价值为81.45元。最后交易日为4月2日，最后转股日为4月8日，债券到期日为4月9日。 东方时尚目前处于预重整阶段，若最终进入重整程序，截至2026年4月8日登记在册的“东时转债”持有人持有的债权将作为重整债权参与清偿，具体清偿方案、清偿时间需根据重整计划确定，现阶段仍存在较大不确定性。若最终无法兑付，这将成为继搜特、鸿达、蓝盾、岭南等之后，可转债市场的又一例实质性违约案例。 二、从“驾校第一股”到“违约边缘” 东方时尚的风险暴露可以追溯到2023年9月，实控人徐雄因涉嫌操纵证券市场罪被检察院批准逮捕，成为风险爆发的导火索。2024年4月30日，ST东时发布被出具保留意见的审计报告和否定意见内控审计报告，同时发布《关于前期会计差错更正及追溯调整的公告》。2024年12月，北京证监局下发《行政处罚决定书》，查明两项主要违法事实——未披露2021年关联交易4.29亿元、未披露2023年关联方非经营性资金占用1.27亿元，东方时尚被罚款500万元，徐雄被罚850万元。2025年4月，公司股票被实施其他风险警示，股票简称变更为“ST东时”；审计机构对2024年度财务报告内部控制出具否定意见。2025年5-6月，东方时尚再次因涉嫌信息披露违法违规被证监会立案调查；资金占用整改期限届满，控股股东及其关联方占用资金余额约3.87亿元，实际归还金额为0元；股票及“东时转债”自6月20日起停牌。2025年7月，北京一中院决定启动预重整，并指定清算组为临时管理人。2026年1月，徐雄操纵证券市场罪终审宣判，判处有期徒刑六年六个月，并处罚金1.7亿元。2026年3月，东方时尚收到第二轮《行政处罚事先告知书》，查实2022年虚增利润 1893万元，被叠加实施其他风险警示；东方时尚连续发布风险提示，明确“东时转债”到期无法兑付。 三、深层剖析：资金占用“掏空”上市公司 2024年北京德皓国际会计师事务所（特殊普通合伙）对东方时尚出具了保留意见的审计报告显示存在可能导致对东方时尚持续经营能力产生重大疑虑的重大不确定性，并出具了否定意见的《内部控制审计报告》。截至2025年4月28日，东方时尚控股股东东方时尚投资及其关联方通过融资租赁、应收账款保理业务等方式非经营性占用公司资金，占用余额约为3.87亿元。 （一）实控人将上市公司当“提款机” 东方时尚的3.87亿元资金占用，主要为： 1、VR模拟器采购占用3.02亿元：2022年，公司及全资子公司与关联方北京千种幻影科技有限公司（以下简称“千种幻影”）签订3179台VR模拟器采购合同。2023年末清点发现，2809台设备未按合同完整交付，存在缺少主机、显示屏、汽车仿真件等部件的情形。千种幻影承诺2024年末完成交付，但至今未履约。 2、AI驾培系统采购占用4986万元：2020-2021年，公司向关联方北京桐隆汽车销售有限公司（以下简称“桐隆汽车”）采购3898台新能源汽车，其中1294台需配套AI智能驾培系统。经清查，944台系统未交付，涉及款项4986万元。 桐隆汽车实际由东方时尚大股东东方时尚投资投资有限公司（以下简称“东方时尚投资”）实际控制，2021年东方时尚对桐隆汽车的这笔采购金额约为2亿元，当年合计与桐隆汽车发生的关联交易接近4.29亿元，占当期净资产的17.68%。千种幻影同样由东方时尚控股股东投资公司实际控制。以上资金最终均流向实控人控制的体系。 从财务角度来看，东方时尚2022年末有息债务同比增长约80%至近17亿元，资产端中其他应收款大幅增至近3倍至4.18亿元，其中大部分为关联方占款。同时考虑到2022年其首次出现亏损，经营活动现金流净额的同比大幅下降，敏锐的投资者应此时即开始对其保持谨慎。 3、应收账款保理扣款3500万元：2023年9月，天津海合众泰商业保理有限公司从东方时尚银行账户直接扣款3500万元，构成控股股东非经营性占用资金。东方时尚提起诉讼追偿，一审二审均被驳回。 截至2025年6月整改期满，累计归还金额为0元。2025年6月20日开市股票和东时转债停牌，直至2025年8月19日公告完成控股股东及其关联方资金占用事项的整改，股票复牌。 （二）管理层混乱 2023年公司实控人徐雄因涉嫌操纵证券市场罪被逮捕，之后由其哥哥徐劲松担任董事长，2025年2月，东方时尚董事会在时任董事长徐劲松没有出席的情况下，对其进行职务罢免。随后董事之一的孙翔（对东方时尚投资持股20%）被选举为董事长，而此人为徐雄的前妻。 四、大兴国资的“救与不救”？ 2025年7月北京一中院决定启动预重整，并指定清算组为临时管理人。这意味着东方时尚正在寻求司法重整路径化解债务危机。但如在进入重整程序前未解决资金占用、违规担保等问题的，将直接影响东方时尚重整进程。 2025年8月17日，北京德皓国际会计师事务所（特殊普通合伙）（以下简称“德皓国际”）已出具《东方时尚驾驶学校股份有限公司控股股东及其他关联方非经营性资金占用及清偿情况的专项审核报告》，确认东方时尚投资及其关联方非经营性资金占用已清偿完毕。从报表来看2025年9月末较半年报，其他应收款减少，货币资金增加至4.34亿元，但同期末的现金及现金等价物仅为1.25亿元。此外，在2026年3月20日披露的到期无法兑付暨交易风险的第十一次提示性公告中，东方时尚称“公司现有货币资金无法兑付“东时转债”本息”，即货币资金不足1亿元。可见，即使股东的欠款偿还，也并没有用于偿还债券，这就是信用债持有人的“无奈”。 值得注意的是，东方时尚并非没有“白衣骑士”。2020年，北京大兴区国资旗下北京大兴投资集团（以下简称“大兴投资”）曾以6.02亿元入股东方时尚，成为重要股东。截至2025年6月末，大兴投资及一致行动人华能贵诚信托有限公司－华能信托·元和1号集合资金信托计划合计持有东方时尚12.12%的股权。东方时尚目前的控股股东仍为东方时尚投资（持股16.32%），实控人徐雄先生因债权债务纠纷等案件被法院采取限制消费措施。 2025年8月19日东方时尚发布了《关于与重整投资人签署重整投资协议的公告》，东方时尚、临时管理人与复利产业发展（深圳）有限公司、北京众诚和合科技发展中心（有 限合伙）、北京大兴投资集团有限公司、中祥航业（北京）信息咨询有限公司、深圳利茂大集科技合伙企业（有限合伙）、北京宝鑫恒润企业管理有限责任公司、林州睿喆企业管理合伙企业（有限合伙）、宁波澹镛投资合伙企业（有限合伙）、深圳申优资产管理有限公司（代表“申优定增1号私募证券投资基金”）、北京稀哲企业咨询服务中心（有限合伙）、北京锐雯科技创新中心（有限合伙）（以上合称“重整投资人”）签署了《重整投资协议》。前2家为产业投资人，后9家均为财务投资人。合计认购50000.00万股股份，合计金额6.70亿元，其中仅大兴投资为国资背景。 整体来看，控股股东东方时尚投资自身深陷债务泥潭，作为被告案件达31起，涉案金额12.56亿元，所持股份已被多次司法冻结和司法拍卖。实控人徐雄已入狱服刑，失去对公司的实际控制能力。而大兴投资早前的投资处于深度浮亏状态，此次作为财务投资人参与重整，大概率是想推动重整的成功。站在2026年4月8日到期日的前夕，即使未来重整成功，最终清偿率高低仍是未知数。基于东时转债目前的债券价格、转股价值，到期无法兑付风险以及重整的不确定性，没有信息优势的理性投资人不应再继续“赌博”。 报告声明 1.本报告仅供丝路海洋（北京）科技有限公司（本公司）客户使用。2.本报告所载的所有内容均不构成投资建议，任何投资者须对任何自主决定的行为负责。任何投资者因信赖本报告而进行的投资或其他行动并由此产生的任何损失，均由投资者自行承担，本公司不承担任何法律责任。3.本报告所载的所有信息均以本公司认为准确、可靠的来源获取，但本公司不保证本报告所述信息的准确性和完整性，本报告的使用者不应认为本报告所载的信息是准确和完整的而加以依赖，本公司不对因本报告所载信息的不合理、不准确或遗漏导致的任何损失或损害承担任何责任。4.本报告是本公司依据合理的内部程序独立做出的，所载的观点仅是报告当日的观点，且上述观点后续可能发生变化，在不同时期，本公司可能会发出与本报告观点不一致的研究报告，本公司不承担及时更新和通知的义务。5.本公司对本报告的所有信息表达与本公司业务利益存在直接或间接联系不做任何保证，相关风险请本报告的使用者独立做出评估，本公司不承担由此可能引起的任何法律责任。6.本报告的版权归本公司所有，未经本公司书面许可任何个人和机构不得以任何形式复制、翻版、篡改、引用、刊登或发表等。7.本公司发布的报告和信息适用法律法规规定的其它有关免责规定。8.以上声明内容的最终解释权归本公司所有。