公司深度报告贸易与制造驱动，周期业务贡献弹性

苏美达(600710)[Table_Industry]批零贸易业/可选消费品 本报告导读： 船舶周期有望向干散货船传导、大宗价格筑底贸易表现回暖、叠加柴发业务订单高景气，三大板块（利润总额占比近60%）有望牵引公司利润稳健释放。 投资要点： 船舶业务进入油散双驱动高弹性周期，产能溢价凸显。2025至2026年，全球干散货船队逐步迈入老龄化阶段，叠加IMO绿色新政对船舶排放的硬约束，催生双燃料船替换需求。同时船舶产能被高价值的LNG和集装箱船挤占，干散货船在手订单占比仅为11%，处于历史地位。苏美达旗下的新大洋造船厂凭借皇冠3.0系列旗舰产品，成为中型散货船细分领域的标杆。随着造船成本（钢材）走低与船价持续走高，公司船舶业务毛利率已修复至20%左右，且在手订单排期已至2029年，盈利兑现正在加速。 大宗供应链业务在需求修复中企稳，期现结合确保盈利韧性。2022年起大宗价格指数走弱，2026年以来全球制造业PMI迎来阶段性修复，带动补库需求。苏美达深耕金属、矿产及煤炭等核心品类。构建严密的期现结合风控体系，2024年套期保值后的净损益波动极小，持续对冲价格剧烈波动的风险。此外苏美达达天下数字化平台将传统贸易金融化，提升产业链的附加值。 柴油发电机组业务捕捉AI算力红利。随着AI数据中心建设进入高峰期，大功率柴油发电机作为刚性备用电源，其市场需求呈现爆发式增长。苏美达自主品牌FIRMAN的大功率机组已通过G3级负载测试，完美适配阿里、腾讯、字节跳动等科技巨头的高能耗场景。2025年公司柴发业务中标额达35亿元，位居国内领先。受益于订单规模的指数级扩张和费用杠杆的释放，该板块利润总额低基数下实现高增长。 Q2扣非净利增长22%，船舶、柴发亮眼2025.08.30双轮驱动，持续成长2025.05.30 风险提示：全球宏观环境波动及海外需求转弱风险、大宗商品价格剧烈波动风险、多元化业务经营落地风险、汇率大幅波动风险 目录 1.盈利预测与估值..........................................................................................51.1.盈利预测................................................................................................51.2.估值........................................................................................................62.看好油散周期下船舶业务弹性..................................................................72.1.干散货：造船进入替换周期，供需两端挤压有效供给....................72.2.油运：VLCC紧平衡被打破，关注价格上涨传导链条...................112.3.新大洋造船：覆盖主流船型制造，盈利兑现加速..........................123.大宗：内外部因素支撑，跌势有望反转................................................163.1.大宗贸易：供给刚性，PMI修复需求回暖......................................163.2.公司：业务企稳，期待回暖..............................................................194.柴发：机组集成规模领先，订单增长高确定性....................................235.风险提示....................................................................................................26 图表目录 图1：2024年干散货贸易量分类占比.........................................................................................................7图2：至2028年15年以下干散货船吨位预计下降22%............................................................................8图3：散货船船队平均船龄持续走高...........................................................................................................8图4：IMO对国际船舶的排放规划..............................................................................................................9图5：目前干散货船在手订单占比仅为11.0%..........................................................................................10图6：干散货船队运输能效近年在硬性约束下持续优化............................................................................11图7：干散货平均航速持续下降................................................................................................................11图8：世界VLCC船东拥有者排名............................................................................................................11图9：中国进口油轮运价指数(CTFI):CT1-TCE(标准航速)攀升至高位......................................................11图10：全球新造船指数中三大船型走势相关性较高.................................................................................12图11：2026年以来VLCC二手船价上行.................................................................................................12图12：公司船舶业务收入近年保持稳健增长............................................................................................13图13：船舶业务毛利率边际优化..............................................................................................................13图14：公司船舶业务利润总额高速增长...................................................................................................13图15：船舶交付能力逐渐提升..................................................................................................................13图16：公司毛利率较民营龙头扬子江仍有提升空间.................................................................................14图17：公司利润总额/营收目前处于15-20%区间.....................................................................................14图18：干散货成本（钢材为主）与价格剪刀差增大.................................................................................14图19：近年苏美达船舶的在手订单数量保持稳增.....................................................................................15图20：2025年以来苏美达船舶交付主要船型..........................................................................................15图21：行业头部大宗供应链企业毛利率表现............................................................................................16图22：2022年大宗供应链市场规模55万亿元........................................................................................16图23：大宗贸易行业竞争格局相对较为分散............................................................................................16图24：大宗商品产业链结构及产品举例...................................................................................................17图25：2024主要大宗贸易企业品种以金属矿产为主...............................................................................17图26：2024年大宗商品贸易运营规模166亿吨......................................................................................17图27：西芒杜铁矿股权概况......................................................................................................................18图28：2026年1月以来制造业PMI修复................................................................................................1