宏观点评：PPI时隔41个月转正，影响几何？
PPI时隔41个月转正，影响几何？ 事件：2026年3月CPI同比增1.0%，预期1.3%，前值增1.3%；核心CPI同比增1.1%，前值增1.8%；PPI同比0.5%，预期0.5%，前值-0.9%。 作者 分析师熊园执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 核心观点：3月国际油价上涨的影响已传导至我国CPI与PPI：CPI交通燃料价格环比上涨10.0%，整体CPI同比处于近三年来高位；PPI则实现同比转正，结束了长达41个月的连续下跌。回顾看，当油价上涨时，上游的石油开采、石油冶炼行业PPI快速上行，并向中下游传导；中下游行业涨价幅度，既取决于成本结构中石油占比大小，也与行业自身成本传导能力有关，化工、化纤等行业价格涨幅偏高；油价上涨传导至下游约有2个月左右的时滞。往后看，CPI方面，由于中东局势仍有不确定性，且原油产能恢复需要时间，油价短期难以大幅下降，预计形成“圆顶”；猪价三季度预计开启反弹，届时可能出现“猪油共振”，全年CPI中枢可能在1.5%左右；PPI方面，除原油-石化产业链外，光纤、存储等AI算力细分行业的结构性涨价也值得重视，短期在伊朗冲突带来的成本冲击下，新动能领域的供需格局更趋紧张，结构性涨价有望延续。 分析师张浩执业证书编号：S0680525100001邮箱：zhanghao1@gszq.com 分析师薛舒宁执业证书编号：S0680525070009邮箱：xueshuning@gszq.com 相关研究 1、《油价大涨的连锁反应—兼评2月物价》2026-03-092、《高半月月观—地产小阳春，成色几何？》2026-04-063、详解2026年财政预算：特征、细节与影响》2026-04-064、美国3月就业：有所回暖、难掩隐忧》2026-04-045、真正考验在二季度—3月PMI超预期的背后》2026-03-31 1、整体看，3月CPI环比下跌，主因春节后食品、服务价格季节性回落，能源价格加速上行；PPI实现同比转正，结束了长达41个月的连续下跌。环比连续6个月上涨，原油、有色、算力相关产品是主要拉动。 >CPI方面：3月CPI同比小幅回落至1.0%，仍处于近三年来高位；环比下跌0.7%，基本持平季节规律（近10年3月CPI环比均值为-0.6%）。归因看，3月CPI环比下跌，主因春节后食品、服务价格季节性回落；国际油价上涨带动能源价格加速上行；核心商品仍是支撑。 1）食品：同比涨幅由1.7%收窄至0.3%，环比下跌2.7%，猪肉价格跌至近8年来低点。具体看，鲜菜、鲜果、鸡蛋、水产品价格环比分别下跌10.1%、3.3%、3.4%、2.6%，春节后需求下降是主要原因；猪肉价格下跌7.3%，生猪价格跌破10元/公斤，为2018年以来最低水平。 2）能源：3月布伦特原油价格环比涨45.8%，理论上可带动燃油价格上涨约19%。不过，由于国家对成品油价格采取调控措施，因此实际涨幅低于理论水平。3月交通工具用燃料价格环比涨10%，水电燃料价格保持稳定，环比涨0.2%。综合看，3月能源价格环比涨约5.0%，同比涨约2.0%。 3）核心CPI：同比回落0.7个百分点至1.1%，环比下跌0.7%，与3月国际金价下跌和节后服务消费需求回落有关。具体看：1）3月金饰品价格环比跌3.9%，结束了此前连续8个月的上涨；同比上涨65.8%，拉动CPI同比约0.5个百分点；2）服务价格环比跌1.1%，与旅游相关的飞机票、交通工具租赁和旅行社收费价格分别下降29.5%、18.9%和14.2%，三项合计影响CPI环比下降约0.34个百分点，占CPI总跌幅近五成。3）核心商品：通信工具价格环比上涨0.5%，强于季节规律；家用器具环比持平前月，交通工具环比小跌0.2%，均持平季节规律。 >PPI方面：3月PPI同比实现转正，录得0.5%，结束了长达41个月的连续下跌；环比上涨1.0%，已连续6个月上涨，涨幅为近四年来最高水平。归因看，3月PPI加速回升，主要有三点支撑： 1）原油-石化产业链价格大幅上涨，其中：上游行业价格涨幅最大，石油开采、石油精炼价格环比分别上涨15.8%、5.8%；上游成本压力沿产业 链向下传导，推动化工、化纤行业价格上涨3.6%、3.4%；中下游的纺织、塑料橡胶行业价格小幅上行，分别上涨0.5%、0.6%。 2）有色行业仍是重要拉动，3月有色采选、有色冶炼价格环比分别上涨5.4%、1.0%，同比分别上涨36.4%、22.4%。 3）通信电子价格连续3个月上涨，我们在年度策略乘势而上—2026年宏观经济与资产展望》中曾反复强调，无论从经济拉动效应还是资产价格表现看，AI算力都是贯穿全年的主线。近三个月来，算力需求增长驱动相关行业供需结构偏紧，价格持续上行，3月PPI计算机通信和其他电子设备价格环比上涨0.7%，同比上涨0.4%，其中光纤制造、外存储设备及部件、电子专用材料制造价格同比分别上涨76.1%、21.1%、18.7%。 2、油价上涨将带动中下游行业价格上行，具体有3点关注： 回顾看，当油价上涨时，上游的石油开采、石油冶炼行业PPI快速上行，并向中下游传导；成本结构中石油占比更大、且成本传导能力更强的行业涨价幅度可能更高；上游油价上涨传导至下游约有2个月左右的时滞。 >哪些行业成本受高油价影响大？基于2023年投入产出表，计算各行业对石油行业（包括石油开采和石油冶炼）的完全消耗系数，可得化工、化纤行业对石油的依赖度更大，完全消耗系数高于0.3；黑色冶炼、交通运输、非金属采选及制品、橡胶塑料对石油的依赖度中等，完全消耗系数在0.2到0.3之间；其他行业对石油行业的完全消耗系数低于0.2。 >不同行业的成本传导能力有何区别？基于2023年投入产出表和不同行业的PPI同比增速计算各行业的顺价能力（挑选上游涨价的时间段，顺价能力=行业PPI涨幅/上游成本PPI涨幅），可得中游的有色冶炼、化纤、黑色冶炼、化工、纺织行业顺价能力较强，下游的服装、汽车、专用设备等行业顺价能力偏弱。 >油价从上游到下游的传导时滞有多久？把化工、化纤、金属和非金属加工等行业划分为中上游，纺织、金属及非金属制品、塑料橡胶等行业划分为中游，服装、家具、交运设备、通用及专用设备等行业划分为下游，计算交叉相关系数，则油价上涨与中上游、上游行业涨价基本同步，对下游行业则有2个月左右的时滞。 3、往后看：CPI预计仍偏强，特别是三季度可能出现猪油共振，全年中枢在1.5%左右；PPI同比预计延续回升，全年中枢在0.6%左右。 1）CPI方面：最新猪粮比价跌至3.8 : 1，远低于5 : 1的一级预警线（最高预警）；生猪价格已经跌破头部猪企的成本线（牧原股份的完全成本为11.6元/公斤，中小散户的成本普遍在13-15元/公斤），行业已进入全面亏损时期，倒逼行业产能去化；此外，油价上涨预计推高化肥、饲料价格，将加速行业的产能去化过程。由于中东局势仍有不确定性，且原油产能恢复需要时间，油价短期难以大幅下降，预计形成“圆顶”；猪价三季度可能开启反弹（去年10月能繁母猪存栏开始去化，猪价通常滞后10个月左右），核心CPI预计维持韧性，全年CPI中枢可能在1.5%左右。 2）PPI方面：3月PPI同比实现转正，符合我们此前判断。往后看，重点关注伊朗局势进展，若油价持续高位，则PPI可能延续回升趋势；同时需关注全球AI算力需求对铜价及下游通信电子价格的带动。当下我们身处新一轮科技革命、能源转型和国内经济高质量发展的内外部背景下，部分细分行业供给不足导致的结构性涨价表现突出，短期美以伊冲突带来的成本冲击进一步放大了这种影响，新动能领域的结构性涨价有望延续，有利于相关产业维持高景气。 风险提示：政策力度、地缘博弈、外部环境等超预期。 资料来源：Wind，国盛证券研究所；注：金饰品包含在其他用品和服务中 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：国家统计局，国盛证券研究所测算 资料来源：国家统计局，Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，财联社，国盛证券研究所 资料来源：Wind，发改委，国盛证券研究所 风险提示 政策力度、地缘博弈、外部环境等超预期。 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com
