业绩短期承压，创新驱动成长

科伦药业 2025 年报点评

核心观点

• 业绩短期承压：公司 2025 年实现营业总收入 185.13 亿元，同比下降 15.13%；归母净利润 17.02 亿元，同比下降 42.03%。主要受输液行业需求扰动、原料药价格周期波动、创新药授权及里程碑收入减少、研发投入加大、联营企业盈利减少等多重因素影响。
• 创新驱动成长：随着公司积极推动产品结构升级，以及创新药产品进入收获期，业绩增速有望逐步回暖。
• 各板块业绩分化：
  • 输液板块：收入同比 -16.02%，受需求与价格体系调整影响，业绩短期承压。公司通过积极推动产品升级维持行业领先地位。
  • 非输液板块：收入同比 -13.9%，受抗生素价格周期波动、仿制药业务集采常态化影响。公司积极加速结构升级，高端复杂制剂占比提升。
  • 创新药业务：依托自研平台实现突破，国际化合作与产品销售驱动收入增长，成为中长期核心业绩增量来源。

关键数据

• 2025 年业绩：营业收入 185.13 亿元，同比下降 15.13%；归母净利润 17.02 亿元，同比下降 42.03%。
• 创新药 SKB264：已获批用于 2L TNBC 和后线 NSCLC 治疗，2L HR+/HER2- 乳腺癌适应症亦近期获批。海外临床开发全面提速，默沙东主导开展 17 项 III 期全球临床试验。

研究结论

• 业绩预测：下调输液及非输液业务收入，预测公司 2026-2027 年每股收益分别为 1.32、1.63 元（原预测值为 2.11、2.27 元），并新增 2028 年每股收益为 1.80 元。
• 估值水平：根据可比公司估值水平，公司合理估值水平为 2026 年 28 倍市盈率，对应目标价为 36.96 元，维持“买入”评级。

风险提示

• 仿制药品种进入集采或集采超出预期的风险。
• 产品竞争加剧或者销售不及预期的风险。
• 创新药研发进度不及预期的风险。
• 抗生素中间体市场价格波动的风险。