业绩短期承压，创新提效驱动长期成长

公司采浆规模持续保持国内领先，2025年85家在营浆站实现采浆2,801吨，国内行业占比约20%，表现稳健。报告期内完成当阳、罗田等4家浆站增资及松滋浆站1%股权收购，为血源长期稳定发展提供支撑。核心产品进入规模化放量与新适应症拓展期，2025年“注射用重组人凝血因子VIII”完成生产场地变更实现规模扩大，第四代层析工艺10%浓度静注人免疫球蛋白（蓉生静丙®10%）2.5g规格获批补充申请，且治疗CIDP适应症获国内首家临床许可。皮下注射人免疫球蛋白已提交上市许可，人凝血因子IX等进入III期临床，梯队化创新成果逐步显现，全年获授权专利30项。产能释放提速，成都蓉生永安厂区已投产运行并实现重组人凝血因子VIII规模化生产，云南及兰州项目稳步推进，未来将形成三个超千吨级生产基地。预计公司26/27/28年收入分别为58.11/62.83/68.65亿元，同比增长-5.78%/8.11%/9.27%；归母净利润为9.34/10.38/12.00亿元，同比增长-14.40%/11.12%/15.64%，对应PE为29/26/23倍。公司是肝病治疗药物领军企业，维持“买入”评级。风险提示：创新产品研发进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；政策超预期风险。