中蒙通道筑壁垒，非洲拓疆启新程

嘉友国际(603871) 证券研究报告 物流/公司深度研究报告/2026.04.08 投资评级:增持(首次) 核心观点 深耕中蒙跨境物流，布局非洲基础设施：嘉友国际是国内领先的跨境综合物流服务商，公司以陆运口岸为核心开展跨境物流业务。公司早期即在二连浩特、甘其毛都口岸投资建设海关监管场所，奠定中蒙跨境通道运营基础。2019年起，公司通过与刚果（金）政府签约卡萨项目，开始将“口岸+基础设施+跨境运输”模式复制至非洲。 ❖中蒙市场：深耕中蒙资源通道，焦煤铜矿双轮驱动：蒙古国矿产资源丰富，2025年，蒙古国焦煤占我国总进口量的51%，是我国第一大进口来源，蒙古国铜矿是我国第三大进口来源。公司通过卡位甘其毛都等核心进口节点的稀缺资源，在中蒙跨境物流领域具备核心竞争力，在中蒙铜精矿跨境运输中市占率约70%。此外，公司通过向上游环节延伸，有效提升了对整个贸易链条的掌控力，增强了服务附加值与议价能力，从而推动盈利能力持续改善。 ❖非洲市场：布局道路与陆港特许经营，打开长期成长空间：2019年起，公司积极开拓非洲市场，将成功的陆港联动多式联动发展模式复制到了非洲区域。目前非洲经济发展仍处于较初级阶段，市场空间广阔。据公司公告，非洲整个物流市场规模大概每年在4000-6000亿美元，预计公司在非洲市场“矿山物资+民生物资”的发展模式将有较大空间。 分析师祝玉波SAC证书编号：S0160525100001zhuyb01@ctsec.com 联系人史亚州shiyz01@ctsec.com ❖投资建议：公司中蒙市场夯实基础与创造增量，非洲市场打开成长空间。我们预计公司2025-2027年实现营业收入88.80/101.57/108.10亿元，归母净利润12.04/14.30/16.41亿元，对应PE分别为14.7/12.4/10.8倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 相关报告 ❖风险提示：地缘政治风险；宏观经济不及预期；蒙古国煤炭及铜精矿进口需求不及预期；陆港项目投产节奏不及预期；陆港项目产能爬坡不及预期 内容目录 1深耕中蒙跨境物流，布局非洲基础设施.......................................................................41.1聚焦陆锁国的跨境综合物流服务商.........................................................................41.2主营业务基本情况...............................................................................................52中蒙市场：深耕中蒙资源通道，焦煤铜矿双轮驱动........................................................72.1焦煤进口：长协锁定稳定货量，全链路服务提升市占.................................................72.2铜进口：铜矿增产打开空间，精矿物流需求可期......................................................123非洲市场：布局道路与陆港特许经营，打开长期成长空间..............................................143.1坐拥优质铜矿，释放增长动能...............................................................................143.2直击非洲物流痛点，卡位关键物流节点..................................................................164投资建议.............................................................................................................225风险提示.............................................................................................................23 图表目录 图1：公司发展历程..................................................................................................4图2：公司股权结构..................................................................................................4图3：2017-2024年公司收入CAGR 15%，其中2020-2024年CAGR达28%..............5图4：陆港项目持续为公司贡献毛利增量......................................................................6图5：公司跨境多式联运及陆港项目毛利率较为稳定.......................................................7图6：2017-2024年公司净利润CAGR 30%，其中2021-2024年CAGR达55%...........7图7：2025年我国炼焦煤进口依存度为19.6%.............................................................7图8：2025年蒙古国焦煤占我国总进口量的51%..........................................................8图9：2021年起蒙古国焦煤在我国进口中占比稳步提升..................................................8图10：蒙古国矿产资源丰富.....................................................................................8图11：与澳煤及山西煤相比，蒙煤具有价格优势（元/吨）.............................................9图12：蒙古口岸焦煤主要通过甘其毛都进口（2022）..................................................10图13：中蒙口岸示意图..........................................................................................10图14：焦煤进口环节图..........................................................................................10 图15：蒙古国铜精矿在我国整体铜精矿进口中占比稳步提升..........................................12图16：2025年蒙古国是我国第三大铜精矿进口市场....................................................12图17：2025年蒙古国80%的铜精矿经甘其毛都口岸出口到中国....................................13图18：蒙古国铜精矿主要经公司运输到我国...............................................................13图19：刚果（金）与赞比亚交界处的铜钴矿带蕴含丰富的铜、钴资源..............................14图20：刚果（金）及赞比亚在全球铜矿产量中占比逐年提高..........................................15图21：2016年起，刚果（金）铜产量呈快速增长趋势.................................................15图22：卡莫阿-卡库拉铜精矿主要出口路线................................................................17图23：赞比亚超过8成的货物运输依靠公路...............................................................18图24：公司建设的刚果（金）萨卡尼亚口岸...............................................................18图25：公司于刚果（金）及赞比亚交界处的陆港项目...................................................20图26：公司非洲物流基础设施网络逐步成型...............................................................21 表1：2022-2024年供应链贸易业务贡献公司主要收入增长............................................5表2：公司跨境多式联运综合物流服务稳定贡献毛利增长.................................................6表3：蒙古国主要出口到中国的煤矿仍有较大储量..........................................................9表4：公司在甘其毛都口岸具有海关保税库及海关监管场所.............................................10表5：公司主要煤炭协议...........................................................................................11表6：蒙古主要矿山.................................................................................................12表7：部分中国矿企在刚果（金）矿产梳理..................................................................16表8：刚果（金）与赞比亚进出口口岸耗时较久（2019）...............................................17表9：公司非洲陆港项目梳理....................................................................................19表10：公司盈利预测表..........................................................................................22表11：可比公司估值表...................................................................