25年业绩稳健高增，高端美妆龙头势能持续释放

毛戈平（01318.HK）化妆品 2026 年 04 月 07 日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：郑澄怀执业证书编号：S0740524040004Email：zhengch@zts.com.cn分析师：袁锐执业证书编号：S0740526030001Email：yuanrui@zts.com.cn 报告摘要 总股本(百万股)490.19流通股本(百万股)490.19市价(港元)75.85市值(百万港元)37,180.68流通市值(百万港元)37,180.68 业绩高质量增长，盈利弹性显著释放。2025年公司实现收入50.50亿元，同比+30.01%；归母净利润12.04亿元，同比+36.73%。其中，25H2营收24.62亿元，同比+28.70%；归母净利润5.34亿元，同比+37.28%，收入延续稳健高增并突破50亿大关，利润增速高于收入增速，盈利兑现能力持续增强。 盈利质量优异，费用优化效率凸显。1）利润端：2025年公司毛利率/净利率84.22%/23.87%，同比-0.15/+1.18pct，利润率保持行业领先并持续提升，展现毛戈平强有力的定价权。2）费用端：2025年销售/管理费用率48.28%/5.33%，同比-0.73/-1.56pct，费用投放持续优化，盈利弹性稳步释放。 股价与行业-市场走势对比 护肤彩妆共振+香水渐入佳境，多品类多场景多人群持续拓展。分品类看，25年彩妆/护肤收入29.96/18.73亿元，同比+30.0%/+31.1%，占比59.3%/37.1%；香水收入0.34亿元，占比0.7%。彩妆基本盘稳固，彩妆底妆&光影产品表现强势。柔纱粉饼/妆前霜/鱼子气垫成为3亿彩妆单品，并不断完善和丰富细分赛道布局，25年推出眼妆新品并取得亮眼成绩。高毛利护肤产品占比提升，逐步核心增长引擎。25年护肤产品毛利率达87.3%，占比提升至37.1%。截至25年底护肤板块拥有56个SKU，其中鱼子面膜/黑霜/鱼子眼膜分别实现10/3/1亿元销售额，新系列持续破圈放量。香水进展顺利，推动实现全品类覆盖。公司推出闻道东方和国韵凝香系列，截至25年底共32个SKU，取得良好开局，未来产品矩阵有望持续丰富。 相关报告 1、《廿载淬炼，大师匠韵与长期价值共生》2025-04-08 全渠道均衡发展，高质量复购稳定提升。25年线上/线下收入24.77/24.26亿元，同比+38.8%/+24.5%，占比50.5%/49.5%。线上会员规模达1560万人，老客复购率和新客转化率提升，推动线上业务持续扩张。线下直营专柜445家（25年+36家），持续布局全球高端商圈，我们认为渠道结构与同店效率有望同步提升。25年线上/线下会员复购率分别30.3%/36.5%，同比+2.8/+1.6pct，我们认为公司在“服务-体验-信任-复购”方面逐步形成闭环，核心会员持续拓展、深度绑定。 盈利预测与投资建议：我们认为毛戈平在国货高端美妆的地位具备稀缺性，线上增速稳健、投流克制&高效营销有望助推品牌声量持续扩大，线下拓店&店效提升稳步推进，彩妆+护肤+香氛三轮驱动增长路径清晰，合作LV战投全球化战略提速，打开增长天花板，业绩弹性充足，品牌势能向上。基于公司盈利弹性稳步释放，调整此前预测（前值26/27年收入65.25/81.46亿元，净利润14.61/18.63亿元），预计26-28年公司收入分别为65.25/82.22/101.95亿元，同比+29.2%/+26.0%/+24.0%；净利润分别为15.91/20.40/25.48亿元，同比+32.1%/+28.2%/+24.9%，对应PE为21/16/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济恢复不及预期、行业竞争加剧、新品推广不及预期、线下门店拓展不及预期、数据更新不及时风险。 盈利预测表 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。