收入延续下降，静待筑底

glmszqdatemark2026年04月07日 推荐维持评级当前价格：10.80元 公司公告25年年报，业绩承压，延续高比例分红。公司公告2025年年报，2025年公司收入53.8亿元，yoy-14%；归母净利7.4亿元，yoy-22%；扣非归母净利6.8亿元，yoy-25%。对应25Q4公司收入20.2亿元，yoy-19%；归母净利2.0亿元，yoy-39%；扣非归母净利1.9亿元，yoy-36%。结合2025年利润分配预案，2025年公司拟现金分红7.1亿元（含中期），全年分红率yoy-3.5pct至95.5%，延续高比例分红。 25Q4收入降幅有所扩大，延续出色经营质量。2025年公司收入延续下降，其中25Q4降幅有所扩大。2025年公司PPR/PE/PVC/其他产品收入yoy分别-15%/-18%/-9%/-9%至24.9/11.7/7.5/9.4亿元，境外收入yoy-13%至3.1亿元（收入占比yoy+0.1pct至5.8%），全年塑料管道销量yoy-11%至26.6万吨。我们认为公司收入下降压力主要反映较大的需求压力。25年末公司存货周转天数小幅增加7天至104天，存货规模相对良性但周转周期小幅拉长。2025年公司经营活动净现金流yoy+0.3亿元至11.8亿元，延续稳健表现。2026年公司收入、利润总额目标分别为57.0、9.8亿元（较25年实现值yoy分别+5.9%、+9.7%） 分析师武慧东执业证书：S0590523080005邮箱：wuhd@glms.com.cn 竞争有所加剧小幅拖累25年盈利能力。2025年及25Q4公司综合毛利率分别yoy-0.7/-0.4pct至41.0%/40.2%。2025年公司PPR/PE/PVC/其他产品毛利率分别yoy-1.5/-1.2/+5.1/-2.0pct至54.9%/30.2%/26.8%/29.5%。毛利率延续23年以来持续承压态势，显示需求偏弱、企业间竞争进一步加剧的局面，PVC管材毛利率有所恢复。2025年及25Q4公司归母净利率分别yoy-1.4/-3.2pct至13.8%/10.0%。毛利率拖累之外，利息收入贡献减少及费用率提升对净利率亦有拖累。25年减值影响同比下降（占收入比例yoy-0.2pct至1.5%）、投资收益贡献有所增加（占收入比例yoy+0.7pct至1.1%），共同对冲了部分盈利能力下滑压力。 相关研究 投资建议：基本面逐步筑底，战略转型前景可期，维持“推荐”评级。公司坚定聚焦零售业务，战略定力强，管道业务外近年积极推进防水等同心圆业务，全面推广“伟星水生态”，企业转型拓宽公司成长空间，前景可期。我们预计公司2026-2028年收入分别yoy+6%/9%/9%至57.0/62.0/67.4亿元；归母净利分别yoy+10%/13%/13%至8.2/9.2/10.4亿元。对应公司2026-2028年PE分别为21x/19x/17x（04/03收盘价），维持“推荐”评级。 1．复价效果持续显现，盈利能力环比改善-2025/10/292．业 绩 阶 段 承 压 ， 经 营 质 量 持 续 提 升-2025/08/133．增 长 阶 段 承 压 ， 经 营 现金 流 同 比 转 正-2025/04/294．零售业务韧性较强，高分红凸显投资价值-2025/04/185．家装管材龙头再变革，兼具价值与成长-2025/02/18 风险提示：需求下行超预期，原材料价格大幅波动风险，战略执行效果低于预期。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 北京北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室