铜月报：中东局势反复，宏观逆风未消

吴坤金（有色金属组） CONTENTS目录 月度要点小结 月度评估及策略推荐 ◆供应：铜矿供应维持紧张格局，粗铜供应边际收紧，加工费大幅回落。2026年3月国内精炼铜产量环比增加，4-5月冶炼检修增多，预计产量环比减少。 ◆需求：2026年3月中国精炼铜表观消费量同比提升幅度预估较大，4月下游处于相对旺季，表观消费量或维持偏高水平，不过去年高基数背景下预计同比有所下降。海外制造业景气度分化，中东局势导致需求预期走弱。 ◆进出口：2026年3月沪铜现货进口窗口一度打开，美铜与伦铜价差震荡，COMEX库存继续向LME北美仓库转移。 ◆库存：2026年3月三大交易所库存分化，其中上期所库存明显减少，LME库存明显增加，COMEX库存小幅下滑。保税区库存去化。总库存先增后减。预估4月中国延续去库，海外库存累库放缓。 ◆小结：进入4月，中国精炼铜产量预估下降，下游进入相对旺季叠加废铜替代优势降低，供应预计维持短缺。海外需求预期分化，经济预期走弱，但库存累积压力预计缓和。宏观层面，短期中东局势仍有升级风险，4月中下旬预计降温，但冲突是否长期化仍未可知。如果中东局势短期较快降温，市场在经历冲击后有望较快修复；而如果冲突长期化，则经济走弱压力更大，市场情绪将更加承压。产业上看原料供应短缺格局维持，对铜价构成支撑。总体建议关注中东局势发展，等待给出明确信号后再操作。沪铜主力合约运行区间参考：92000-100000元/吨；伦铜3M运行区间参考：11800-13000美元/吨。 产业链图示 期现市场 市场回顾 资料来源：文华财经、五矿期货研究中心 资料来源：文华财经、五矿期货研究中心 2026年3月铜价明显下跌，中东冲突不断深化导致通胀和经济走弱风险加大，风险资产普遍下挫。月内沪铜主力合约下跌8.26%，伦铜3M合约下跌6.87%。当期美元指数回升，离岸人民币贬值。 市场间价差 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 2026年3月沪铜现货进口窗口一度打开，4月初现货进口处于盈亏平衡附近。3月COMEX-LME铜价差震荡，4月初价差略有反弹，美国白宫发布公告调整优化铜铝钢关税，豁免了金属含量低于15%的衍生产品关税，现有的铜材关税则保持不变。当前看，美国对精炼铜征收关税的预期仍未消除。 库存&基差 资料来源：LME、上期所、COMEX、MYMETAL、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 截至3月底，三大交易所加上海保税区库存约131.8万吨，较2月底增加约3.4万吨，库存结构性问题依然存在（COMEX库存占比高，约41%）。当月中国铜库存先增后减，3月底交易所库存约35.9万吨，较2月底减少约3.2万吨，交易所以外库存量约4.4万吨。保税区库存回落，3月底绝对量约6.3万吨，较2月底减少约2.6万吨。 库存&基差 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：LME、WIND、五矿期货研究中心 3月LME铜库存增加，3月底库存量约36万吨，较2月底增加约10.2万吨，增量主要来自美洲和亚洲仓库，其中LME北美库存增加6.5万吨。COMEX铜库存见顶回落，3月库存量约53.4万吨，环比减少1.1万吨。基差方面，2026年3月LME市场Cash/3M贴水震荡扩大；国内基差回升，3月底现货贴水期货约50元/吨，环比收窄。 基金情绪 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 截至2026年3月下旬，CFTC基金持仓维持净多，净多比例降至15.5%；LME投资基金多头持仓占比走低。投机资金情绪偏空。进入4月，市场情绪的影响仍将主要来自地缘格局、矿端消息和库存变化等。 供需分析 供应-铜矿 资料来源：秘鲁矿业部、五矿期货研究中心 资料来源：智利统计局、五矿期货研究中心 2026年2月，最大产铜国智利铜产量同比下降4.8%至37.9万吨，延续了1月份的下降态势，矿石品位下滑和主要矿山表现不佳等问题造成产量维持低位。2026年1月，秘鲁铜产量同比增长3%至22.6万吨，大型铜矿企业生产表现相对稳定。 供应-铜矿 资料来源：IFIND、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 3月中国主要港口铜精矿库存震荡下降，港口现货供应仍偏紧。加工费方面，2026年3月铜精矿现货TC走低，处于历史最低位。 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 2026年3月国内粗铜加工费大幅回落，冷料供应边际收紧。国内主流地区冶炼副产品硫酸价格继续上涨，对冶炼收入形成正向贡献。 供应-精炼铜 资料来源：MYSTEEL、SMM、百川盈孚、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 3月中国铜冶炼厂检修活动偏少，精炼铜产量季节性回升，增幅符合预期。进入4月，冶炼厂进入传统检修季，产量影响程度有所加大，加上粗铜原料供应收紧，预估产量环比减少，减量约3万吨。 供应-再生铜 资料来源：SMM、WIND、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 2026年3月国内精废铜价差均值约805元/吨，环比明显收窄，铜价下跌和带票废铜货源供应偏紧是价差收缩的主要原因。3月再生铜制杆企业开工率先升后降，税收返还政策和废铜更多流向冶炼端继续制约再生铜杆生产，废铜直接替代量仍偏少。 需求-中国 资料来源：海关总署、SMM、MYMETAL、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 净进口环比增加的假设下，3月国内精炼铜表观消费预估150万吨，同环比明显提升，2026年1-3月累计表观消费量约378万吨，同比增长2.2%。从经济领先指标看，2026年3月国内官方制造业PMI回升至荣枯线以上，RatingDog制造业PMI维持荣枯线以上，制造业景气度尚可。 需求-中国 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 2026年1-2月我国铜材产量累计增长约3.4%，增速较2025年同期有所下滑。据SMM数据，2026年3月铜材平均开工率回升幅度好于预期，4月份开工率或有所回落。 需求-中国 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 资料来源：SMM、五矿期货研究中心 2026年3月中国精铜制杆企业开工率季节性回升，平均开工率逐渐高于去年同期。当月国内电线电缆企业开工情况小幅好于预期，预计4月开工率继续抬升，但弱于去年同期。 需求-中国 资料来源：国家能源局、五矿期货研究中心 资料来源：国家能源局、五矿期货研究中心 下游方面，2026年1-2月电力投资（电源+电网）额同比大幅增长；光伏新增装机同比下降，风电新增装机延续同比增长，相关需求仍有较强支撑。进入4-5月，光伏、风电新增装机面临高基数的问题，大概率弱于去年同期。 需求-中国 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 高频数据看，2026年3月国内地产成交数据稍弱于去年同期，4月地产后端的家电排产数据延续偏弱；3月汽车销售高频数据弱于去年同期。 需求-海外 资料来源：WIND、ICSG、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 2026年3月海外主要经济体制造业景气度分化，美国、欧元区制造业PMI走强，英国、日本及印度制造业PMI走弱。按照ICSG数据，2026年1月全球精炼铜消费量同比增长2.6%，2025年全年消费量增长约3.1%。 宏观分析 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 2026年2月美国失业率回升，通胀数据持稳。3月中东局势持续加大了美国商品通胀压力，美联储货币政策也更加受限。重点关注美国3月份通胀数据公布后对货币政策预期的影响。 美元指数&美国通胀预期 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 2026年3月美元指数回升，短期市场风险偏好不佳的情况下，美元指数预计维持偏强；美国10年期通胀预期震荡，与铜价走势仍相对背离。 免责声明 五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。 本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。 本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。 版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律费用。 研究报告全部内容不代表协会观点，仅供交流使用，不构成任何投资建议。 专注风险管理助力产业发展 www.wkqh.cn 400-888-5398 深圳市南山区滨海大道3165号五矿金融大厦13-16层