联易融科技-W（09959.HK）2025年报点评

行业应用软件2026年04月03日 推荐（维持）目标价：3.37港元当前价：1.99港元 联易融科技-W（09959.HK）2025年报点评 亏损收窄，国际业务增长可期 事项： 华创证券研究所 ❖联易融科技发布2025年报。2025年实现营业收入9.83亿元（同比-4.7%），归母净利润-4.39亿元，经调整净利润-4.53亿元（2024年归母净利润为-8.35亿元）。25H2，实现营业收入6.08亿元（环比+62.4%），经调整净利润-0.81亿元。 证券分析师：崔祎晴邮箱：cuiyiqing@hcyjs.com执业编号：S0360525120006 评论： 证券分析师：徐康电话：021-20572556邮箱：xukang@hcyjs.com执业编号：S0360518060005 ❖收入单位数下降，毛利率同比下行。2025年公司实现营业收入9.83亿元（同比-4.7%），经调整净利润-4.53亿元。减值损失2.88亿元（同比-55.1%），剔除减值后经调整净利润-1.65亿元。毛利率下降至54.2%（同比-15.4pct），主要由于采用更加灵活的定价策略，叠加主动降低部分高毛利但质量偏低的业务。 ❖供应链金融科技融资额增长28%，多级流转云业务增长动能强劲。公司以SaaS服务模式为主，按促成融资额的一定比率收费，融资额为收入关键影响因素。2025年，供应链金融科技业务促成融资额4984.6亿元（同比+28.0%）。2025年，佣金率同比下滑0.06pct至0.19%。拆分业务来看： 公司基本数据 总股本(万股)213,653.49已上市流通股(万股)188,629.51总市值(亿港元)43.37流通市值(亿港元)38.29资产负债率(%)13.27每股净资产(元)3.2512个月内最高/最低价(港元)3.50/1.04 （1）电子债权凭证业务：2025年，促成融资额3639.7亿元（同比+39.8%），多级流转云增幅领跑。多级流转云（客户为核心企业）融资额为3042.3亿元（同比+46.7%），占2025年总融资额至比例为59.9%。一方面协同拜特科技（2025年9月纳入合并报表），深化精准营销实现高质量获客，另一方面依托综合产融解决方案持续挖掘存量客户价值。E链云（客户为金融机构）融资额为597.4亿元（同比+12.8%），主要由于公司主动压降了E链云的部分低毛利业务。对AI Agent产品矩阵完成系统性升级，已在28家境内外金融机构进行SaaS或本地化部署交付。 （2）资产证券化业务：2025年，促成融资额为1344.8亿元（同比+4.1%）。AMS云（客户为核心企业）融资额为653.8亿元（同比-12.8%），主要由于2025年资产证券化整体市场发行规模同比下降11%，叠加公司主动对AMS业务板块进行业务升级。ABS云（客户为金融机构）融资额为691.1亿元（同比+27.5%），不断拓展客户覆盖度。 ❖国际业务构建第二增长曲线。后续国际业务品牌将以“Unloq”全新形象面向全球市场，聚焦三大重点方向： 1）深化“全球布局+本地决策”的运营模式，围绕大中华企业核心贸易流向，在北美、欧洲、东南亚及南亚等重点区域建立具备属地合规、风控与客户服务能力的本地团队； 相关研究报告 《联易融科技-W（09959.HK）2025年中报点评：拟大额回购彰显公司信心，国际业务有望打造第二增长曲线》2025-08-29《联易融科技-W（09959.HK）2024年报点评：收入毛利双升，AI商业化初步落地》2025-03-28《联易融科技-W（9959.HK）跟踪点评：融资额稳步提升，Q3毛利率明显改善》2024-10-24 2）从线上化场景向中企出海全周期服务纵深延展，推动公司从单一融资科技服务提供方升级为支援中企出海的金融基础设施合作伙伴； 3）前瞻布局Web3赛道，构建下一代全球贸易金融数字基础设施。创新推出“SC+平台”，连接智能合约与合规支付工具，使出资者能运用各种合规支付方式（包括合规稳定币）购买应收款项。针对市场痛点，破解跨境贸易中的信用验证、资金周转与清结算效率等系统性难题。预计后续将基于已有客户基础，进行产品推广、市场教育与产品升级，26年或将成为国际业务增长关键之年。 ❖核心企业客户开拓快速增长，地产融资额占比连续多年下降。截至2025年末，合作核心企业3145家（较年初+46%），合作金融机构428家（较年初+14%）；核心企业客户1505家（较年初+56%），金融机构客户163家（较年初+12%）。客户结构方面，多元化行业布局提升公司业绩韧性。2025年，融资额排名前五的行业为：基础设施/建筑（占比40%）、电力设备（占比12%）、房地产（占比6%）、商贸零售（占比5%）、交通运输（占比5%），地产行业占比较2024年下降8pct。 ❖回购计划取得相应进展。25年8月董事会批准不低于8000万美元回购计划，25年已回购3.65亿港元（约4700万美元，占比59%），预计后续将继续落实回购计划。 ❖投资建议：公司作为头部第三方供应链金融科技解决方案提供商，具有轻资产的运营模式，ROE弹性强。通过客户与产品类型不断拓宽，实现供应链金融 解决方案促成融资额高速增长，国际业务或打开第二增长曲线。预计AI助力下，未来降本增效下盈利空间逐步释放，回购计划持续进行，持续看好公司长期价值。基于公司目前经营情况，调整盈利预测，我们预计公司2026/2027/2028年经调整EPS分别为0.04/0.08/0.11元（前值：2026/2027年分别为0.06/0.09元），SPS:0.59/0.76/0.98元（前值：2026/2027年分别为0.64/0.83元），对应港股PS分别为3/3/2倍。参考可比公司估值，给予公司2026年5倍PS目标估值，对应目标价为3.37港元，维持“推荐”评级。 ❖风险提示：监管变动、供应链金融市场增速不及预期、行业竞争导致费率大幅压降等。 附录：财务预测表 金融组团队介绍 副所长、金融业研究主管、金融组组长、首席分析师：徐康 英国纽卡斯尔大学经济学硕士。2016年加入华创证券研究所，长期深入跟踪研究中国保险业、证券业、金融科技发展。2025年新财富最佳分析师非银行业第四名、第十九届卖方分析师水晶球总榜单第三名、新浪财经金麒麟最佳分析师第三名、choice最佳非银分析师第一名、21世纪金牌分析师非银类第三名。2024年新财富最佳分析师非银行业入围、第十八届卖方分析师水晶球总榜单和公募榜单第四名、新浪财经金麒麟最佳分析师第五名、choice最佳非银分析师。2023年新财富最佳分析师非银行业入围、21世纪金牌分析师第二名、Wind金牌分析师第三名、新浪财经金麒麟最佳分析师第五名、Choice非银最佳分析师、《Institutional Investors》中国行业分析最佳进步团队。 高级分析师：刘潇伟 意大利博科尼大学管理学硕士。2023年加入华创证券研究所，主要覆盖证券行业及财富管理领域研究。2025年新财富最佳分析师非银行业第四名团队成员，2023-2024年新财富最佳分析师非银行业入围。 高级分析师：陈海椰 浙江大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所，主要覆盖保险行业及养老金领域研究。2025年新财富最佳分析师非银行业第四名团队成员，2023-2024年新财富最佳分析师非银行业入围团队成员。 分析师：崔祎晴 杜克大学商业分析硕士。2023年加入华创研究所，主要覆盖金融科技及资产管理领域研究。2025年新财富最佳分析师非银行业第四名团队成员，2023-2024年新财富最佳分析师非银行业入围团队成员。 分析师：林宛慧 厦门大学学士，对外经济贸易大学硕士。2024年加入华创证券研究所，主要负责银行业研究，曾任职于长城证券。2025年新财富最佳分析师非银行业第四名团队成员，2024年新财富最佳分析师非银行业入围团队成员。 助理研究员：杜婉桢 香港中文大学经济学硕士。2024年加入华创证券研究所，主要覆盖证券行业及多元金融研究。2025年新财富最佳分析师非银行业第四名团队成员，2024年新财富最佳分析师非银行业入围团队成员。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所