海外增速回升可期，IVD+新兴业务驱动国内企稳

海外增速回升可期，IVD+新兴业务驱动国内企稳 glmszqdatemark2026年04月02日 推荐维持评级当前价格：165.90元 迈瑞医疗发布2025年年报。2025年：公司实现营业收入332.82亿元，同比下滑9.38%；归母净利润81.36亿元，同比下滑30.28%；扣非后归母净利润80.69亿元，同比下滑29.48%。2025Q4：公司实现营业收入74.48亿元，同比增长2.86%；归母净利润5.66亿元，同比下滑45.15%；扣非后归母净利润6.06亿元，同比下滑39.72%。分红：公司高度重视股东回报，拟实施年度分红3.76亿元（含税）；2025年累计现金分红53.10亿元（含税），分红率65.27%。 发展中国家采购放缓影响海外增长，政策扰动下国内承压，25Q4利润端修复系收入增长带来的规模效应。1）海外：2025年收入176.50亿元，同比增长7.40%，高息滞胀、本地货币贬值、地缘冲突等挑战下发展中国家采购放缓，短期影响海外业务增速；2）国内：2025年收入156.32亿元，同比下滑22.97%，系政策扰动、医院采购预算缩减所致。国内阶段性承压为公司抢占市场份额提供机遇，2026国内业务有望实现复苏；3）Q4：受益于25Q4收入同比增长2.86%及销售费用减少，25Q4扣除财务费用和所得税影响后扣非净利润同比增长16.65%。 分析师张金洋执业证书：S0590525120012邮箱：zhangjinyang@glms.com.cn 分析师杨芳执业证书：S0590525120006邮箱：fangyang@glms.com.cn 深耕本地化布局和高端客户群突破，海外业务景气延续。2025年欧洲市场收入同比增长17%，主要系本地化运营与高端客户增长。2025年海外业务本地化运营已在14个国家布局，在美国实现近乎100%本地化运营，在欧洲构建直销网络与供应链平台，有效提升供应链韧性与市场响应速度；国际重点战略客户突破近90家、160家国际重点战略客户实现横向突破，标杆效应持续强化品牌认可度。 双大客户突破取得积极进展，看好国内IVD市占率跃升。2025年国内IVD业务双大客户总产出金额同比增长近20%，占国内IVD试剂收入45%。公司围绕双大客户突破以实现市场份额提升，2025年TLA装机1000万以上产出的客户超30家，500-1000万产出的客户110多家，公司预计2026年将继续大幅增长，截至2025年底，公司免疫、生化和凝血业务市占率12%，三年内有望实现翻倍。 新兴业务持续丰富高端产品布局，有望接棒增长主引擎。2025年新兴业务收入53.78亿元，同比增长38.85%，新兴业务逐步接棒IVD成为下一阶段的主要业绩增长来源。聚焦高端腔镜系统、超声刀、智能双极电刀、等离子电切、手术机器人等微创外科产品，和心腔内超声导管、PFA、三维标测系统等微创介入产品，公司持续推进高端产品布局，其中手术机器人有望于2026年进入注册阶段。 投资建议：受益于国际化提速、产品结构优化及新兴业务放量，我们预计公司2026–2028年营业收入分别为351.22、390.77、440.31亿元，同比增长5.5%、11.3%、12.7%；归母净利润分别为81.29、90.29、103.85亿元，同比增长-0.1%、11.1%、15.0%；当前股价对应PE分别为25X、22X、19X，维持“推荐”评级。 风险提示：行业政策风险，市场推广不及预期，国际贸易摩擦风险。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 北京北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室