2025年业绩报告点评：拓店领先同店逐季修复，多维指标彰显高质量

2025年业绩报告点评：拓店领先同店逐季修复，多维指标彰显高质量 2026年04月02日 证券分析师吴劲草执业证书：S0600520090006wujc@dwzq.com.cn证券分析师郗越 执业证书：S0600524080008xiy@dwzq.com.cn证券分析师苏铖执业证书：S0600524120010such@dwzq.com.cn证券分析师李茵琦执业证书：S0600524110002liyinqi@dwzq.com.cn 买入（维持） ◼2025年业绩高增超预期，盈利增速大幅领跑营收，规模效应集中兑现：2025全年实现营业收入661.70亿元，同比+ 68.2%；归母净利润23.29亿元，同比+ 180.9%；经调整净利润26.92亿元，同比+ 194.9%，规模采购、供应链整合与运营效率提升共同驱动盈利弹性释放。单季度看，25Q4营收198亿元，同比+ 54%；净利润7.7亿元，同比+ 126%，季度业绩延续高增，增长质量持续优化。 市场数据 ◼盈利能力双线改善，毛利率&净利率同步抬升，盈利拐点确立：2025年综合毛利率9.8%，同比提升2.2个百分点；其中商品销售毛利率由7.3%提升至9.3%，核心得益于产品结构优化及仓配效率提升。归母净利率3.5%，同比提升1.4个百分点；经调整净利率约4.1%，费用端管控成效显著，规模效应下单位成本持续下行，盈利效率进入上行通道。 收盘价(港元)362.60一年最低/最高价345.60/461.20市净率(倍)-/-港股流通市值(百万港元)78,291.63 ◼万店龙头格局稳固，门店高速扩张，网络密度与覆盖深度领跑行业：截至2025年末，公司总门店数达21,948家，同比+ 52.5%，正式迈入“2.2万店时代”。其中加盟店21,927家，自营店仅21家，加盟模式高效轻量化扩张。全年新开加盟店7,813家，关闭265家，净增7,548家，门店拓张节奏稳健、关店率维持低位。旗下“零食很忙+赵一鸣零食”双品牌深度协同，覆盖全国30省、1,401个县，县域覆盖率约75%，渠道壁垒持续加固。 基础数据 每股净资产(元)0.00资产负债率(%)35.84总股本(百万股)217.84流通股本(百万股)215.92 ◼下沉市场优势突出，GMV高质量增长，大众消费刚需属性强劲：全年全网络GMV达935.69亿元，同比+ 68.5%，与营收增长高度匹配，交易质量扎实。渠道结构方面，三线及以下城市门店14,376家，占比约65.5%；约60%门店位于县城及乡镇市场，深度扎根下沉市场，避开一线红海竞争，依托高性价比、高频复购构建稳定基本盘，抗周期能力突出。 相关研究 《鸣鸣很忙(01768.HK)：立量贩潮头，盈利和业态持续进阶》2026-02-03 ◼盈利预测与投资评级：公司作为国内量贩零食赛道龙头，“双品牌+深下沉+强供应链”商业模式壁垒深厚。我们上调公司2026-2027年归母净利润预测由30.2/37.3亿元至38.1/51.2亿元，新增2028年归母净利润预测65.7亿元，规模效应与并表协同后业绩弹性充分释放，三年归母净利润同比分别实现高速增长，对应最新收盘价PE分别为18/14/11倍，维持“买入”评级。 《鸣鸣很忙(01768.HK)：国内休闲食饮连锁零售龙头，开启量贩零食3.0时代》2026-02-03 ◼风险提示：行业竞争加剧导致价格战、门店拓张不及预期等。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn