底部已现，化工业务弹性可期
中国旭阳集团(1907)[Table_Industry]焦炭 本报告导读： 受益成本下行，焦炭毛利有所提高；美伊冲突下化工品价格普遍上涨，2026年有望贡献业绩弹性；氢能高速发展。 投资要点： 受益成本下行，焦炭毛利有所提高。2025年公司焦炭产量17.8百万吨，同比增加8%。焦化板块实现收入13,515.1百万元，同比下降23.4%，主要由于焦炭价格下跌，焦炭平均售价1,373.9元/吨，同比下降25.6%。焦化板块销售成本11,843.6百万元，同比下降26.6%，主要受益于成本端焦煤价格下跌。成本降幅高于收入降幅，焦化毛利1,671.5百万元，同比增长10.4%，毛利率12.4%，同比增加3.8pct。公司作为焦炭行业龙头，规模优势、成本优势明显，盈利能力高于同行。 美伊冲突下化工品价格普遍上涨，2026年有望贡献业绩弹性。1）2025年精细化工产品加工量5.2百万吨，同比增加5.0%，实现营业收入17796.5百万元，同比下降14.1%，营业成本16,990.9百万元，同比下降11.6%，实现毛利805.6百万元，同比下降46.8%，毛利率4.5%，同比下降2.8pct。主要是己内酰胺及苯乙烯价差收紧，导致毛利及毛利率降低。甲醇得益于焦炉煤气制甲醇工艺带来的刚性成本优势，仍然能将毛利率保持在17%左右。展望2026年，美伊冲突下，伴随着油价提高，化工品价格明显上涨，公司化工板块有望贡献业绩弹性。 化工盈利下滑拖累业绩，焦炭毛利回升2025.09.15焦炭业务触底有望回暖，多元化发展可期2025.03.29氢能产业持续发展，焦炭有望触底回暖2025.03.19 氢能高速发展。旭阳氢能是华北氢能供应的主要参与者，公司拥有四个高纯氢能生产园区及四座加氢站。本年度氢生产及销售超出25百万立方米，占华北市场份额约21.8%。此外公司的5吨/天液氢示范项目顺利通过河北省发展和改革委员会审核初选及公示，并入选第五批能源领域首台重大技术装备拟推荐名单。液氢是实现氢能高效储存运输，并推动能源战略转型、绿色低碳发展的重要途径。 风险提示：焦炭价格下跌超预期、化工品价格下跌超预期。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号 邮编200011 电话（021）38676666
