电量稳增电价承压，机制电价出台彰显核电基荷价值

2025年报点评：电量稳增电价承压，机制电价出台彰显核电基荷价值 2026年04月01日 证券分析师袁理执业证书：S0600511080001021-60199782yuanl@dwzq.com.cn证券分析师任逸轩 执业证书：S0600522030002renyx@dwzq.com.cn 买入（维持） ◼事件：公司公告2025年年报，公司实现营业收入756.97亿元，同减4.11%；归母净利润97.65亿元，同减9.90%；扣非归母净利润91.13亿元，同减15.13%；加权平均ROE同降0.65pct，至9.11%。◼电价承压核电板块毛利下滑。2025年公司实现营收756.97亿元，同减 4.11%，实现毛利润242.18亿元，同减18%，毛利率31.99%，同比下降-5.4pct。分业务来看，2025年，1）核电板块：实现营业收入617.57亿元，同比-6.33%，毛利润231.55亿元，同比-19.45%，毛利率37.49%，同比-6.11pct；2）建筑安装和设计服务：实现营业收入113.41亿元，同比-0.39%，毛利润2.49亿元，同比+46.70%，毛利率2.20%，同比+0.63pct。3）提供劳务、商品销售和其他业务分别贡献毛利润5.2亿元，2.2亿元和0.7亿元，其他业务毛利占比不高较为稳定。◼2025年上网电量+2.36%，大亚湾+防城港贡献明显。2025年子公司/子 市场数据 收盘价(元)4.61一年最低/最高价3.33/4.67市净率(倍)1.89流通A股市值(百万元)181,334.89总市值(百万元)232,799.20 公司及联营上网电量约为1835/2326亿千瓦时，同比+2.51%/+2.36%，2025年第四季度，子公司/子公司及联营上网电量约为477.52/604.69亿千瓦时，同比-1.90%/0.12%。分公司来看，2025年，大亚湾/岭澳/岭东/宁 德/阳 江/防 城 港/台 山/红 沿 河 核 电 上 网 电 量 同 比 变 动+11.58%/+2.70%/+1.73%/+0.53%/-0.40%/+10.64%/-3.49%/+1.82%。电量稳定增长，大亚湾装机容量增加，防城港核电4号机组于2024年5月25日投入商业运营，电量贡献明显。◼2025年电价承压，核电机制电价出台电价有望反转。2025年综合上网 基础数据 每股净资产(元,LF)2.44资产负债率(%,LF)65.15总股本(百万股)50,498.74流通A股(百万股)39,335.12 电价（不含税）0.337元/千瓦时（同比-8.6%，下跌3.2分/千瓦时），度电成本0.210元/千瓦时（同比+1.3%，上涨0.3分/千瓦时），度电毛利0.126元/千瓦时（同比-21%，下跌3.4分/千瓦时）。2025年电力市场交易电价整体下行，核电市场化电价承压。2026年辽宁省率先推出核电机制电价，通过建立核电可持续发展价格结算机制，推动核电机组平稳入市，对纳入机制的电量开展差价结算，红沿河1-6台核电机组平均机制电价执行0.3798元/千瓦时，彰显基荷电源价值，其他地区政策有望跟进，核电电价迎反转。◼在手项目充沛，即将进入加速投运阶段。截至2025/12/31，公司管理28 相关研究 《中国广核(003816)：2025三季报点评：单三季度业绩彰显韧性，机组有序建设支撑长期成长》2025-10-30 《中国广核(003816)：2025中报点评：电价影响业绩释放，拟收购惠州核电增厚EPS》2025-08-31 台在运机组（包含联营企业6台机组），子公司及联营企业合计装机容量31.8GW，公司在建16台/19.4GW，集团在建4台4.8GW，考虑在建全部投运装机弹性76%。投产节奏来看2026至2031年分别投产3/2/1/1/5/1，考虑2026年新FCD和核准机组，2031年前投产规模有望更多。截至2025/12/31，苍南核电仍在集团体内，集团资产加速注入。◼盈利预测与投资评级：考虑市场化电价影响与项目投产节奏，我们上调 2026年归母净利润预测从100亿元至103亿元，维持2027年归母净利润预测115亿元，预计2028年归母净利润125亿元，对应PE为22.5/20.2/18.5倍（2026/3/30），维持“买入”评级。◼风险提示：电力价格波动，装机进度不及预期，核电机组运行风险。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn