减值转回增厚利润，看好煤化工EPC放量&实业盈利改善

减值转回增厚利润，看好煤化工EPC放量&实业盈利改善 买入（维持） 减值转回增厚全年利润，Q4费用率下降带动业绩高增。公司2025年实现营收100亿元，同增13%；归母净利润5.3亿元，同增30%，业绩增速快于收入主因坏账准备冲回金额较大；扣非业绩4.1亿元，同增7%。Q4单季营收/归母/扣非业绩分别同增33%/81%/64%，业绩大幅加速主要受益费用率下降。分业务看，化工/环保/其他业务营收分别为82/10/8亿元，同比+8%/-12%/+383%，化工主业稳健增长，乙二醇产量提升带动实业高增。分区域看，境内/境外营收分别为95/5亿元，同增9%/429%，海外项目逐步转化。 工程毛利率有所下降、实业盈利改善，减值转回带动净利率提升。2025年公司综合毛利率11%，同比-0.8pct（Q4单季19%，同比-4pct）。分业务看，化工/环保/其他业务毛利率分别同比-0.8/+4/+5pct；工程总承包/设计毛利率分别同比-0.4/+0.9pct。期间费用率5.3%，同比-0.1pct（（Q4单季同比-1.3pct），销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.1/-0.1/-0.1/+0.1pct。资产（含信用）减值损失同比减少1.6亿元。归母净利率5.3%，同比+0.7pct。经营现金流净流入5亿元，同比少流入0.8亿元，Q4单季净流出0.05亿元，同比多流出0.13亿元。投资现金流净流出7.6亿元，同比多流出0.2亿元。 全年签单平稳，海外、实业取得突破，在手订单储备充裕。公司2025年累计签约合同额223亿元（含实业及新材料销售），同增0.2%，在上年高增速基础上保持规模稳定。分业务看，工程总承包/咨询设计分别新签210/3亿元，同比-5%/+35%，高毛利、短周期设计订单大幅增长；实业项目新签10亿元，业务取得明显突破。分区域看，境内/境外工程分别新签120/93亿元，同比-11%/+6%，占比54%/42%。截至2025年末，公司在手未完合同额595亿元，为2025年营收的5.9倍，在手订单储备充裕支撑后续增长。2026年公司新签订单目标为250亿元，较2025年签单额增长12%。 作者 工程：煤化工、绿色能化多领域发力，潜在项目资源充足。煤化工：国家能源安全保障需求强化叠加油价上涨双重驱动，煤化工投资确定性增强，建设节奏有望加快，公司作为煤化工EPC龙头相关订单有望加速落地。绿色能化：国际航运业脱碳需求+国内政策支持，绿色氢氨醇产业有望加速规模化。公司自研生物质气化炉“东华炉”于25年11月顺利运行并产出合成气；26年以来陆续获取大型绿氨工程EPC总承包、绿色甲醇生物质气化工艺包及技术服务订单，后续有望在绿色氢氨醇领域持续开拓新增长点。 分析师何亚轩执业证书编号：S0680518030004邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师程龙戈执业证书编号：S0680518010003邮箱：chenglongge@gszq.com 分析师张天祎执业证书编号：S0680525070001邮箱：zhangtianyi@gszq.com 实业：近期乙二醇价格大幅上涨，实业利润弹性有望释放。公司以控股、参股方式投资建设东华天业PBAT、内蒙新材乙二醇等5个高端化学品项目，2025年内蒙新材30万吨/煤制乙二醇转固，生产负荷率达到60%以上。在地缘冲突与反内卷多重因素推动下，3月以来乙二醇价格大幅上涨，油价高位环境下公司煤制路线成本竞争力显著增强，实业利润弹性有望释放。 相关研究 1、《东华科技（002140.SZ）：Q2业绩大幅提速，西部煤化工放量打开空间》2025-08-302、《东华科技（002140.SZ）：Q2业绩大幅提速，新疆煤化工订单释放在即》2025-07-313、《东华科技（002140.SZ）：Q1营收稳健增长，扣非业绩增速亮眼》2025-04-30 投资建议：考虑公司在手订单充裕，后续工程潜在订单充足，实业盈利有望提升 ，预 计 公 司2026-2028年 归 母 净 利 润为5.6/6.2/6.9亿 元 ， 同增4%/12%/11%，当前股价对应PE分别为16/14/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：化工资本开支不及预期、化工品价格波动、订单获取不及预期等。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com