- 核心观点：公司2025年业绩高增主要得益于减值转回和费用率下降，工程业务毛利率有所下降但实业盈利改善，净利率提升。公司在手订单充裕，海外和实业项目取得突破，未来增长潜力大。
- 关键数据：
- 2025年营收100亿元，同比增长13%；归母净利润5.3亿元，同比增长30%；扣非归母净利润4.1亿元，同比增长7%。
- Q4单季营收/归母净利润/扣非净利润分别同比增长33%/81%/64%。
- 综合毛利率11%，同比下降0.8个百分点（Q4单季19%，同比下降4个百分点）。
- 期间费用率5.3%，同比下降0.1个百分点（Q4单季同比下降1.3个百分点）。
- 资产（含信用）减值损失同比减少1.6亿元。
- 归母净利率5.3%，同比提升0.7个百分点。
- 经营现金流净流入5亿元，同比减少0.8亿元；Q4单季净流出0.05亿元，同比多流出0.13亿元。
- 投资现金流净流出7.6亿元，同比增加0.2亿元。
- 2025年累计签约合同额223亿元，同比增长0.2%；境内/境外工程新签合同额分别为120/93亿元，同比分别下降11%/增长6%。
- 截至2025年末，在手未完合同额595亿元，为2025年营收的5.9倍。
- 业务分析：
- 工程业务：煤化工、绿色能化多领域发力，潜在项目资源充足。煤化工领域受益于国家能源安全保障需求和油价上涨，建设节奏有望加快；绿色能化领域，公司自研生物质气化炉“东华炉”顺利运行，并获取大型绿氨工程EPC总承包等订单。
- 实业业务：乙二醇价格大幅上涨，实业利润弹性有望释放。公司控股、参股多个高端化学品项目，其中内蒙新材煤制乙二醇项目生产负荷率达到60%以上，在地缘冲突和油价高位环境下成本竞争力增强。
- 研究结论：
- 预计公司2026-2028年归母净利润分别为5.6/6.2/6.9亿元，同比增长4%/12%/11%。
- 当前股价对应PE分别为16/14/13倍，维持“买入”评级。
- 风险提示：化工资本开支不及预期、化工品价格波动、订单获取不及预期等。
