天山铝业（002532）2025年报点评
核心观点： 公司2025年业绩创新高，主要受量价齐升驱动，一体化优势持续巩固，财务稳健性提升，分红回报优渥。
关键数据：
- 2025年公司实现营业收入295.02亿元，同比增长5.03%；归属于上市公司股东的净利润48.18亿元，同比增长8.13%；扣非归母净利润46.60亿元，同比增长8.15%。
- 公司自产电解铝平均销售价格约为20600元/吨，同比上升约4%；自产氧化铝平均销售价格约为3400元/吨，同比下降约14%。
- 公司电解铝生产成本同比下降约7%，其中自发电成本同比下降约23%，外购电成本同比下降约17%。
- 公司2025年销售+管理+研发+财务费用总额11.9亿元，同比-10%，主要来自财务费用的下降，财务费用同比下降34%。
- 公司资产负债率降低至45.40%，同比下降7个百分点，经营性净现金流同比增加54.26%，达到80.53亿元。
- 公司2025年底拟向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税），全年累计分红25.24亿元，分红比例达52.40%。
- 2025年公司主要产品产量均创历史新高：电解铝产量118.58万吨，同比增加约0.84%；氧化铝产量251.54万吨，同比增加10.38%；阳极碳素产量58.46万吨，同比增加6.5%；铝箔及铝箔坯料产量17.69万吨，同比增加283.73%。
- 2026年一季度业绩预告，预计实现归母净利润22亿元，同比增长107.92%。
研究结论：
- 公司2025年业绩增长主要得益于电解铝板块盈利水平提升，成本下降叠加价格上涨。
- 公司资产质量持续改善，财务费用下降，资产负债率降低，财务稳健性提升，为分红奠定基础。
- 公司生产经营再创佳绩，主要产品产量均创历史新高，铝箔及铝箔坯料成为新的增长极。
- 公司上下游项目稳步推进，一体化优势或逐步增强，几内亚项目、广西铝土矿项目、印尼铝土矿项目、140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目、石河子铝箔坯料生产基地及江阴铝箔生产基地均取得进展。
- 公司2026年一季度业绩符合预期，量价齐升带动业绩大幅提升。
- 预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为90.4亿元、99.28亿元、105.47亿元，分别同比增长87.6%、9.8%、6.2%。
- 考虑公司历史估值和可比公司估值情况，给予公司2026年11倍市盈率，目标价为21.5元，维持“推荐”评级。
风险提示： 国内经济复苏不及预期；铝价和氧化铝价格大幅波动；公司项目释放不及预期。
