双多抗和ADC项目快速增长，研究服务业务驱动盈利能力稳健提升

港股通（是） 公司评级增持（维持） 双多抗和ADC项目快速增长，研究服务业务驱动盈利能力稳健提升 报告日期2026年03月30日 投资要点： ⚫公司2025年业绩加速增长。公司2025年实现营业收入217.9亿元，同比增长16.7%，毛利润100.2亿元，同比增长30.9%，毛利率提升至46.0%，经调整归母净利润56.4亿元，同比增长17.9%，经调整纯利65.9亿元，同比增长22.0%。 相关研究 ⚫R和M业务强劲，商业化生产业务有望加速增长。2025年公司新签项目209个，总项目达到945个，其中临床三期和商业化项目分别为74个和25个。截至2025年底，公司未完成订单总额达237亿美元、同比增长28%，三年内未完成订单达45.3亿美元，同比增长24%。分板块看，1）临床前收入2025年93.1亿元，同比增长31.9%，2025年新签交易首付款和其他潜在收入达历史新高，潜在里程碑收入高达40亿美元，公司已累计完成50多个研究服务合作，以轻资产方式参与下游药品销售回报。2）临床早期收入26.4亿元，同比减少30.8%，2025年支持156个IND申报，新签209个项目创历史新高、约半数来自美国，并且获得23个“赢得分子”项目、其中临床3期项目达到6个。3）临床三期和商业化收入94.6亿元，同比增长26.4%，公司2025年完成28个PPQ项目、2026年已排期34个PPQ项目。美国MFG11基地正在积极推进建设，新加坡模块化DP厂已启动建设、DS厂处于设计阶段。 【兴证海外医药】药明生物2025年中报点评：上调25年收入指引，商业化收入和在手订单强劲增长-2025.08.21 【兴证海外医药】药明生物：全年收入利润稳健提升，2025年业绩将快速增长、产能加速扩张-2025.04.03 分析师：黄翰漾S0190519020002请注意:黄翰漾并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动。huanghanyang@xyzq.com.cn ⚫双多抗和ADC等复杂分子快速增长，显著提升客户项目黏性和盈利能力。2025年公司209个新签项目中双多抗占比33%、抗体偶联药物占比33%，公司在复杂分子领域保持市场领先地位。2025年公司双多抗管线达到196个，其中3个商业化项目均为高潜力资产、2026年计划执行多个PPQ，早期阶段有近20个可收取潜在里程碑和销售提成的双多抗分子。由于双多抗的开发与生产难度显著提升，公司的项目留存率显著高于传统单抗，2025年双多抗的收入占比近20%，同比增长超过120%。2026年公司预计收入实现13-17%同比增长，资本开支预计约为71亿元。 分析师：孙媛媛S0190515090001BUN498sunyuanyuan@xyzq.com.cn 分析师：乔波耀S0190525070004请注意:乔波耀并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动。qiaoboyao@xyzq.com.cn ⚫盈利预测与投资建议：药明生物具有全球领先的开放式、一体化生物制药能力和技术赋能平台，CRDMO驱动公司业务持续增长。我们预计2026年至2028年公司收入分别为251.77亿元、298.23亿元、355.72亿元，归母净利润分别为56.24亿元、68.13亿元、82.60亿元，对应2026年3月27日收盘价，对应PE为22.4、18.5、15.2倍，维持“增持”评级。 ⚫风险提示：需求下降风险、技术迭代风险、业务扩张风险、市场竞争风险、海外扩展和经营风险等。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。 有关财务权益及商务关系的披露$$BusinessPublishStart$$ 兴证国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与北京同仁堂医养投资股份有限公司、瀚天天成电子科技（厦门）股份有限公司、成都空港城市发展集团有限公司、科学城（广州）投资集团有限公司、淮北市公用事业资产运营有限公司、淮北市建投控股集团有限公司、广州产业投资基金管理有限公司、绍兴市上虞区国有资本投资运营有限公司、中海油服、美格智能、思源电气、国泰君安国际控股有限公司、博纳西亚（杭州）医药科技股份有限公司、聚辰半导体股份有限公司、青岛平度控股集团有限公司、铜陵中旭产业投资有限公司、中金公司、环太湖国际投资有限公司、湖州南太湖国有控股集团有限公司、嵊州市投资控股有限公司、长春市城市发展投资控股(集团)有限公司、长发控股（香港）有限公司、愉欣国际有限公司、越秀地产、紫金矿业、厦门睿云联创新科技股份有限公司、内江投资控股集团有限公司、成都银行、东台市城兴投资发展有限公司、重庆三峡银行股份有限公司、重庆新双圈城市建设开发有限公司、兴证国际、民生商银国际控股有限公司、民银国际融资（香港）有限公司、天风证券、天风国际证券集团有限公司、兴业银行、瑛泰医疗、乌鲁木齐经济技术开发区建发国有资本投资运营（集团）有限公司、江苏银行股份有限公司、高邮市城市建设投资集团有限公司、红星冷链（湖南）股份有限公司、米多多集团股份有限公司、淄博市张店区国有资产运营有限公司、盐城市大丰区海城实业发展有限公司、江苏银行、海南橡胶、合盛农业有限公司、广东天域半导体股份有限公司、成都兴城投资集团有限公司、江西省信用融资担保集团股份有限公司、龙南旅游发展投资(集团)有限责任公司、广州开发区控股集团有限公司、澄达国际有限公司、江阴国有资本控股（集团）有限公司、盐城市大丰区谐城实业发展有限公司、盐城市大丰区城市发展投资控股集团有限公司、东台惠民城镇化建设集团有限公司、东台市城市建设投资发展集团有限公司、淄博高新国际投资有限公司、淄博高新国有资本投资有限公司、上海银行、四川港荣投资发展集团有限公司、临工重机股份有限公司、泰兴市润嘉控股有限公司、泰州化工新材料产业发展集团有限公司、安徽华恒生物科技股份有限公司、福建海西新药创制股份有限公司、环世国际物流控股有限公司、圣火科技集团有限公司、芯迈半导体技术（杭州）股份有限公司、迈威（上海）生物科技股份有限公司、金叶国际集团有限公司、上海挚达科技发展股份有限公司、紫金黄金国际有限公司、紫金矿业集团股份有限公司、土耳其主权基金、北京讯众通信技术股份有限公司、安井食品集团股份有限公司、拨康视云制药有限公司、黄山旅游集团有限公司、周六福珠宝股份有限公司、湖州吴兴人才产业投资发展集团有限公司、BeijingTong Ren Tang Healthcare Investment Co., Ltd.、Epiworld International Co., Ltd.、Chengdu Aerotropolis City Development Group Co., Ltd、ScienceCity (Guangzhou) Investment Group Co., Ltd.、HUAIBEI PUBLIC UTILITY ASSETS OPERATION CO., LTD、Huaibei City Construction InvestmentHolding Group Company Limited、Guangzhou Industrial Investment Fund Management Co., Ltd.、Vertex Capital Investment Ltd、Shaoxing ShangyuState-owned Capital Investment and Operation Co. Ltd.、COSL SINGAPORE CAPITAL LTD.、CHINA OILFIELD SERVICES、MEIG、SIEYUANELECTRIC、Giantec Semiconductor Corporation、QINGDAO PINGDU HOLDINGS GROUP CO., LTD.、Tongling Zhongxu Industrial InvestmentCo., Ltd.、CICC Hong Kong Finance 2016 MTN Limited、CHINA INTERNATIONAL CAPITAL CORPORATION、CICC、HUANTAIHU INTERNATIONALINVESTMENT CO., LTD.、HUZHOU NANTAIHU STATE-OWNED GROUP CO., LTD.、SHENGZHOU INVESTMENT HOLDINGS CO., LTD.、CHANGCHUN URBAN DEVELOPMENT & INVESTMENT HOLDINGS (GROUP) CO.,LTD.、JOY DELIGHT INTERNATIONAL LIMITED、YUEXIUPROPERTY、ZIJIN MINING、Akuvox (Xiamen) Networks Co., Ltd.、NEIJIANG INVESTMENT HOLDING GROUP CO.,LTD.、BANK OF CHENGDU、DONGTAI URBAN CONSTRUCTION INVESTMENT DEVELOPMENT GROUP CO., LTD.、DONGTAI CHENGXING INVESTMENT DEVELOPMENTCO., LTD.、Chongqing Three Gorges Bank Co Ltd、Chongqing Xinshuangquan Urban Construction And Development Co Ltd、CISI FIN、CMBCInternational Holdings、CMBC International Funding (HK) Limited、TIANFENG SECURITIES、TF International Securities GroupLimited、TFI OverseasInvestment Limited、INDUSTRIAL BANK、INT MEDICAL、UETD CONSTRUCTION & DEVELOPMENT STATE-OWNED CAPITAL INVESTMENTOPERATION (GROUP) CO., LTD.、Bank of Jiangsu Co., Ltd Yangzhou Branch、GAOYOU CITY CONSTRUCTION INVESTMENT DEVELOPMENTGROUP CO., LTD.、Hongxing Coldchain (Hunan) Co., Ltd.、Miduoduo Group Inc.、Zibo Zhangdian District State-owned Assets Operation Co., Ltd.、Yancheng Dafeng Haicheng Industrial Development Co., Ltd.、BANK OF JIANGSU、CHINA HAINAN RUBBER INDUSTRY、HALCYON AGRICORPORATIONLIMITED、Guangdong Tianyu Semiconductor Co., Ltd.、CHENGDU XINGCHENG INVESTMENT GROUP CO., LTD.、JiangxiProvincial Credit Financing Guarantee Group Co., Ltd.、LONGNAN TOURISM DEVELOPMENT AND INVESTMENT GRO