汽车玻璃高增延续，TCO玻璃静待放量

汽车玻璃高增延续，TCO玻璃静待放量 事件：公司发布2025年度报告。公司2025年收入56.4亿元，同比提升0.1%，归母净利润1.4亿元，同比增长16.7%，其中单Q4收入15.7亿元，同比提升4.4%，归母净利润0.1亿元，同比下滑40.9%，公司2025年计提资产及信用减值损失1.02亿元，其中单Q4计提0.52亿元。 买入（维持） 汽车加工玻璃延续增长，浮法玻璃高端化转型持续推进。1）汽车加工玻璃：2025年收入22.82亿元，YOY+23.99%，毛利率13.62%，同比提升0.16pct，子公司上海耀皮康桥汽车玻璃实现收入23.58亿元，净利润0.79亿元，YOY+188.5%，净利率3.4%，公司汽车玻璃紧跟新能源汽车产业发展，夹层前挡、夹层天窗、夹层车门等高附加值产品收入增长，同时积极拓展外销市场、推动材料国产化及科学降本，实现业绩的大幅提升；2）浮法玻璃：2025年收入17.93亿元，YOY-8.45%，毛利率20.79%，同比提升3.79pct，三家子公司合计收入16.62亿元，净利润1.46亿元，YOY+85.1%，净利率8.8%，其中全资子公司大连耀皮是中国最早实现商业化生产太阳能光伏TCO玻璃的制造商，2025年实现收入3.47亿元，净利润0.55亿元，YOY-6.9%，净利率15.8%，公司优化产品结构，隐私玻璃、在线LOW-E汽车玻璃等高附加值产品收入增长，叠加原材料价格下降，利润率逆势提升；3）建筑加工玻璃：2025年收入19.65亿元，YOY-12.37%，毛利率14.45%，同比提升0.10pct，子公司上海耀皮建筑玻璃实现收入17.29亿元，净利润0.39亿元，YOY-28.4%，净利率2.2%，市场需求疲软，行业竞争激烈，公司量售价均有下滑，但通过提升差异化产品占比以及成本端优化，实现了利润率的相对稳定。利润率提升，费用端稳定。公司2025年毛利率18.3%，同比提升0.8pct， 净利率3.5%，同比提升1.0pct，其中单Q4毛利率18.5%，同比降低2.6pct，净利率2.3%，同比提升0.4pct，公司优化产品结构、积极拓展高附加值产品玻璃市场，盈利能力有所提升。2025年期间费用率12.6%，同比持平，销售/管理/财务/研发费用率分别为2.4%/5.7%/0.1%/4.4%，分别同比变动-0.1pct/+0.3pct/-0.3pct/+0.1pct，财务费用率下滑主要系汇兑净收益金额较高，利息支出较上年减少。 作者 分析师沈猛执业证书编号：S0680522050001邮箱：shenmeng@gszq.com 分析师张润执业证书编号：S0680524110002邮箱：zhangrun@gszq.com 现金流充裕覆盖投资需求，经营底盘稳健。截至2025年底，公司应收项合计8.8亿元，同比提升1.1%，经营性现金流量净额6.9亿元，同比提升2.0%，净现比5.1，资本性支出6.4亿元，带息债务7.7亿元，较2024年底增加1.3亿元，净现金合计7.3亿元，较2024年底增加5.7亿元。 相关研究 1、《耀皮玻璃（600819.SH）：汽车玻璃进入收获期，TCO玻璃龙头静待风起》2025-11-10 投资建议：公司汽车玻璃有望迎来份额和利润率的同步提升，同时TCO玻璃技术在国内处于领先地位，未来将深度受益于钙钛矿电池产业化进程，预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.71亿元、2.07亿元、2.36亿元，对应PE分别为42X、35X、31X，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险，行业价格战加剧风险，原材料价格持续快速上涨风险。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com