核心观点与关键数据
业绩表现：海澜之家2025年Q4主品牌表现稳健，收入60.3亿元，同比增长5.8%，归母净利3.0亿元，同比增长21.0%，扣非净利3.1亿元，同比增长14.8%，符合预期。主品牌收入同比+2.1%，毛利率+0.3pct，直营/加盟门店分别+46/-105家，直营占比持续提升。存货金额同比-10%，保持健康态势。
新业务拓展：
- FCC：截至2025年末，公司授权代理的adidas FCC门店数量达723家，携手adidas扩展运动细分市场，2026年有望加速拓展。
- 城市奥莱：2025年门店数量达到60家，积极推动全渠道建设，中长期拓店增长空间大。
- 海外布局：扎根东南亚、辐射亚太、着眼全球，入驻阿联酋、澳大利亚首都核心商圈，截至2025年末海外门店达到147家，海外收入4.53亿/+27.7%。
2026年展望：公司加速发力电商渠道，预计2026年电商流水持续高增，线下1-2月流水稳健增长，3月受春节后淡季影响走弱。持续推进FCC及城市奥莱业务建设，优化低效店及新店选址、升级产品结构，预计2026年新业务有望扭亏为盈，助力业绩增长。此外，2025年公司分红率为91%，未来有望延续高分红，对应2026年股息率达7%。
财务预测：
- 2026-2027年EPS分别为0.48/0.53元（调整前为0.48/0.51元），新增2028年EPS预测为0.59元。
- 2026-2028年营业收入分别为23.651亿、25.577亿、27.68亿，净利润分别为22.98亿、25.5亿、28.34亿。
- 2026年销售净利率为9.8%，销售毛利率为44.7%。
估值与目标价：考虑到公司作为大众服饰龙头的地位稳固，新业态有望成为第二增长曲线，给予2026年高于行业平均的17倍PE，维持目标价8.26元，维持“增持”评级。
风险提示
宏观经济疲软，消费者偏好变化，分红政策大幅变化。
