季度报告：临危慎行，藏器待时

临危慎行，藏器待时 锌：看涨2026年3月30日 报告日期： 二季度，我们或许将面对一系列高影响力、低可预测性的密集事件，宏观预期的剧烈摆动可能频繁引发价格超调。无论是地缘冲突、中期选举、关税谈判、信贷危机，亦或是金铂比带给市场的风险预示，都说明了宏观风险已来到过去五年中的绝对高位。在不确定性成为最大确定性的阶段，风险敞口管理或需被置于首位，做好仓位管理和对冲操作，或许比精准预测平衡点更为重要。 ★矿冶平衡 海外矿企产量指引大幅下修，地缘扰动叠加资源品争夺预期加深，海外供应预期差或还将扩大；国内锌精矿增量多落于下半年，进口主要来源短期受阻，而即便海外炼厂减产，流入国内的锌矿体量或也相对有限。二季度国内原料逐步消耗，矿冶平衡或继续收紧，国产TC承压看待，炼厂减产压力或在后期逐渐清晰。 ★锌锭平衡 二季度国内炼厂或将维持高开工，海外炼厂减产可能性仍锚定地缘，高风险炼厂主要在欧日韩，扰动更可能发生在偏后时间。内外需分化且有结构性转移。中东等地需求将承压，因担心通胀而带来的部分增量需求或通过转嫁至中国加工出口来实现，海外需求整体偏弱；而国内专项债资金多数落地项目、耐消旺季临近、叠加出口增量，内需可偏乐观看待。平衡角度，全球显性库存拐点或已到来，但二季度内外锌锭或均难现紧缺。 相关报告： 《冲突暗涌，出口变局渐进》2026/03/18《渊龙寻底，待势而升》2025/12/24《长单博弈将近，TC或震荡运行》2025/11/23《锌矿延续增产，铅矿表现欠佳》2025/09/09《海日生残夜，曲径待深行》2025/06/26《利多阶段性出清，基本面拐点将至》2025/05/13《春事阑珊，望秋先陨》2025/03/30《沪锌：弱预期修正的可能性》2025/01/17《春花那见照，暮色已频欺》2024/12/24《镀锌：长坡厚雪，低谷寻路》2024/11/25《锭紧支撑持续，锌价易涨难跌》2024/09/25《“锌”到水穷处，坐看云起时》2024/06/28《南美矿石供给季节性因素分析》2024/03/25 ★短期面临风险，看好长期价值 二季度锌价面临多重且不可预测的连续宏观风险，极端情况下存在因系统性风险而深跌的风险，但锌矿供应长期趋紧、TC承压且需求未现走弱预期，若出现深跌则大概率为错杀，建议长线维持逢低买入思路，并预留一部分现金对冲风险。套利方面，地缘扰动下内松外紧预期有逆转可能，长线内外正套暂难顺畅运行。锌价节奏上或前低后高，价格主要运行参考区间【22500，24500】。 ★总结与展望 策略角度，单边角度，长线以逢低买入思路对待，短期建议规避风险为主，建议做好仓位管理和风险对冲。套利角度，跨期方面，以跨期正套思路对待；内外方面，内外正套逻辑有可能受阻，建议暂以观望为主。 ★风险提示 地缘扰动，美国政策变化，炼厂超预期减产。 目录 1、行情回顾...............................................................................................................................................................................52、当宏观不确定性成为确定性，风控或成为第一要义.......................................................................................................63、供应端...................................................................................................................................................................................83.1、矿端：海外锌矿预期差或进一步扩大，TC将继续承压运行.......................................................................................83.2、海外冶炼：能源价格中枢上移，关注日韩欧炼厂减产可能......................................................................................123.3、国内冶炼：冶炼利润或将承压，然炼厂高开工难降..................................................................................................154、需求端.................................................................................................................................................................................174.1、初端下游表现偏弱，出口为主要支撑..........................................................................................................................174.2、资金落地效率提升，二季度实物工作量有望回升......................................................................................................194.3、耐消需求内弱外强，二季度消费有望改善..................................................................................................................234.4、能源涨价抬升通胀担忧，部分外需或转为内需出口..................................................................................................255、全球锌锭显性库存或步入去化阶段.................................................................................................................................286、总结与展望.........................................................................................................................................................................297、风险提示.............................................................................................................................................................................32 图表目录 图表1：沪锌及伦锌价格走势回顾................................................................................................................................................................5图表2：十年期美债收益率............................................................................................................................................................................6图表3：标普500VIX抬头.............................................................................................................................................................................6图表4：美伊冲突以来特朗普民调支持率显著下降....................................................................................................................................7图表5：金铂比预示2Q26后美股或存在风险窗口......................................................................................................................................7图表6：海外头部矿企锌精矿产量（约65%）............................................................................................................................................8图表7：4Q25不同口径锌精矿产量对比.......................................................................................................................................................8图表8：海外头部矿企2026年产量指引.......................................................................................................................................................9图表9：26年海外主要锌矿项目产量变化（单位：万金属吨）.............................................................................................................10图表10：全球锌精矿月度产量....................................................................................................................................................................11图表11：中国锌精矿月度产量.........