削减派息落地利空出尽，盈利能力有望提升

公司评级增持（维持） 削减派息落地利空出尽，盈利能力有望提升 报告日期2026年03月29日 投资要点： ⚫核心净利润表现略低于预期：2025年公司实现总收入257.41亿港元，同比增长约2%，营收规模保持平稳；核心净利润为60.63亿港元，同比下降38%，主要由于2024年同期确认大额政府收地收益及出售投资物业收益，而2025年相关一次性收益显著减少，核心净利润表现略低于预期。 ⚫削减派息落地，利空出尽，未来DPS有望维持稳定：2025年公司DPS同比下滑30%至1.26港元，基于公司2025年缺少政府收地收益，此前市场已担忧派息会有下降，此次削减派息落地，符合市场预期。基于公司商业地产业务经营利润和香港中华煤气股息分派仍表现稳定，我们预计此后公司有能力维持当前DPS水平。 相关研究 【兴证海外地产】恒基地产：顺周期β与优质资产α，现金流双引擎护航高息-2026.03.21 ⚫公司于中国香港开发业务的毛利率触底，未来盈利能力有望提升：2025年公司在中国香港的权益合约销售金额同比增长71%至192.71亿港元；2026年公司计划在中国香港推盘4700个单位，有望支撑销售保持较好的表现。2025年公司中国香港开发业务实现应占营业利润15.66亿港元，其中包括了政府收地收益5.99亿港元；对应中国香港开发业务的经营利润率为11%，若不包括农地回收，则为8%。我们认为随着TheLegacy等高毛利项目结转，中国香港开发业务毛利率有望提升。 分析师：孙钟涟S0190521080001请注意:孙钟涟并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动。sunzhonglian@xyzq.com.cn 分析师：宋健S0190518010002BMV912songjian@xyzq.com.cn ⚫现金流业务“商业地产+香港中华煤气”仍表现稳定：2025年公司实现应占租金总收入87.42亿港元，同比略降2%，其中中国香港物业租赁应占经营利润同比下滑5%至48.72亿港元，核心投资物业组合平均出租率维持93%的高位；中国内地物业租赁应占经营利润同比下滑18%至13.04亿港元，主要受部分写字楼项目出租率及租金下调影响。此外，2025年香港中华煤气为公司贡献股息收益27.12亿港元，同比持平，表现稳定。 ⚫融资成本明显改善：截至2025年末，公司净负债比率较2024年末下滑2.4个百分点至18.7%，财务杠杆维持行业健康水平；整体实际借贷年利率较2024年末下降1.1个百分点至3.41%，融资总成本同比下降20.7%至54.56亿港元。 ⚫维持“增持”评级：我们预计随着香港楼市量价回升，公司于中国香港的开发业务经营利润率有望自2026年起逐步回升；基于商业地产和香港中华煤气的稳健表现，我们认为公司有能力维持派息稳定。我们预计2026/2027/2028年公司核心净利润分别为82.15/93.57/105.85亿港元，分别同比增长35.5%/13.9%/13.1%，维持“增持”评级，2026年3月27日收盘价对应TTM股息率约4.2%，MRQPB为0.45倍。 ⚫风险提示：公司派息不及预期；中国香港新房成交量价复苏不及预期；资本开支超预期。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。 有关财务权益及商务关系的披露$$BusinessPublishStart$$ 兴证国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与北京同仁堂医养投资股份有限公司、瀚天天成电子科技（厦门）股份有限公司、成都空港城市发展集团有限公司、科学城（广州）投资集团有限公司、淮北市公用事业资产运营有限公司、淮北市建投控股集团有限公司、广州产业投资基金管理有限公司、绍兴市上虞区国有资本投资运营有限公司、中海油服、美格智能、思源电气、国泰君安国际控股有限公司、博纳西亚（杭州）医药科技股份有限公司、聚辰半导体股份有限公司、青岛平度控股集团有限公司、铜陵中旭产业投资有限公司、中金公司、环太湖国际投资有限公司、湖州南太湖国有控股集团有限公司、嵊州市投资控股有限公司、长春市城市发展投资控股(集团)有限公司、长发控股（香港）有限公司、愉欣国际有限公司、越秀地产、紫金矿业、厦门睿云联创新科技股份有限公司、内江投资控股集团有限公司、成都银行、东台市城兴投资发展有限公司、重庆三峡银行股份有限公司、重庆新双圈城市建设开发有限公司、兴证国际、民生商银国际控股有限公司、民银国际融资（香港）有限公司、天风证券、天风国际证券集团有限公司、兴业银行、瑛泰医疗、乌鲁木齐经济技术开发区建发国有资本投资运营（集团）有限公司、江苏银行股份有限公司、高邮市城市建设投资集团有限公司、红星冷链（湖南）股份有限公司、米多多集团股份有限公司、淄博市张店区国有资产运营有限公司、盐城市大丰区海城实业发展有限公司、江苏银行、海南橡胶、合盛农业有限公司、广东天域半导体股份有限公司、成都兴城投资集团有限公司、江西省信用融资担保集团股份有限公司、龙南旅游发展投资(集团)有限责任公司、广州开发区控股集团有限公司、澄达国际有限公司、江阴国有资本控股（集团）有限公司、盐城市大丰区谐城实业发展有限公司、盐城市大丰区城市发展投资控股集团有限公司、东台惠民城镇化建设集团有限公司、东台市城市建设投资发展集团有限公司、淄博高新国际投资有限公司、淄博高新国有资本投资有限公司、上海银行、四川港荣投资发展集团有限公司、临工重机股份有限公司、泰兴市润嘉控股有限公司、泰州化工新材料产业发展集团有限公司、安徽华恒生物科技股份有限公司、福建海西新药创制股份有限公司、环世国际物流控股有限公司、圣火科技集团有限公司、芯迈半导体技术（杭州）股份有限公司、迈威（上海）生物科技股份有限公司、金叶国际集团有限公司、上海挚达科技发展股份有限公司、紫金黄金国际有限公司、紫金矿业集团股份有限公司、土耳其主权基金、北京讯众通信技术股份有限公司、安井食品集团股份有限公司、拨康视云制药有限公司、黄山旅游集团有限公司、周六福珠宝股份有限公司、湖州吴兴人才产业投资发展集团有限公司、BeijingTong Ren Tang Healthcare Investment Co., Ltd.、Epiworld International Co., Ltd.、Chengdu Aerotropolis City Development Group Co., Ltd、ScienceCity (Guangzhou) Investment Group Co., Ltd.、HUAIBEI PUBLIC UTILITY ASSETS OPERATION CO., LTD、Huaibei City Construction InvestmentHolding Group Company Limited、Guangzhou Industrial Investment Fund Management Co., Ltd.、Vertex Capital Investment Ltd、Shaoxing ShangyuState-owned Capital Investment and Operation Co. Ltd.、COSL SINGAPORE CAPITAL LTD.、CHINA OILFIELD SERVICES、MEIG、SIEYUANELECTRIC、Giantec Semiconductor Corporation、QINGDAO PINGDU HOLDINGS GROUP CO., LTD.、Tongling Zhongxu Industrial InvestmentCo., Ltd.、CICC Hong Kong Finance 2016 MTN Limited、CHINA INTERNATIONAL CAPITAL CORPORATION、CICC、HUANTAIHU INTERNATIONALINVESTMENT CO., LTD.、HUZHOU NANTAIHU STATE-OWNED GROUP CO., LTD.、SHENGZHOU INVESTMENT HOLDINGS CO., LTD.、CHANGCHUN URBAN DEVELOPMENT & INVESTMENT HOLDINGS (GROUP) CO., LTD.、JOY DELIGHT INTERNATIONAL LIMITED、YUEXIUPROPERTY、ZIJIN MINING、Akuvox (Xiamen) Networks Co., Ltd.、NEIJIANG INVESTMENT HOLDING GROUP CO.,LTD.、BANK OF CHENGDU、DONGTAI URBAN CONSTRUCTION INVESTMENT DEVELOPMENT GROUP CO., LTD.、DONGTAI CHENGXING INVESTMENT DEVELOPMENTCO., LTD.、Chongqing Three Gorges Bank Co Ltd、Chongqing Xinshuangquan Urban Construction And Development Co Ltd、CISI FIN、CMBCInternational Holdings、CMBC International Funding (HK) Limited、TIANFENG SECURITIES、TF International Securities Group Limited、TFIOverseasInvestment Limited、INDUSTRIAL BANK、INT MEDICAL、UETD CONSTRUCTION & DEVELOPMENT STATE-OWNED CAPITAL INVESTMENTOPERATION (GROUP) CO., LTD.、Bank of Jiangsu Co., Ltd Yangzhou Branch、GAOYOU CITY CONSTRUCTION INVESTMENT DEVELOPMENTGROUP CO., LTD.、Hongxing Coldchain (Hunan) Co., Ltd.、Miduoduo Group Inc.、Zibo Zhangdian District State-owned Assets Operation Co., Ltd.、Yancheng Dafeng Haicheng Industrial Development Co., Ltd.、BANK OF JIANGSU、CHINA HAINAN RUBBER INDUSTRY、HALCYON AGRICORPORATION LIMITED、Guangdong Tianyu Semiconductor Co., Ltd.、CHENGDU XINGCHENG INVESTMENT GROUP CO., LTD.、JiangxiProvincial Credit Financing Guarantee Group Co., Ltd.、LONGNAN TOURISM DEVELOPMENT AND INVESTMENT GROUP CO., LTD.、GuangzhouDevelopment District Holding Group Limited、Chengda International Co., Limited、Jiangyin State-owned Assets Holding (Group