核心观点与关键数据
- 公司业绩表现：2025年公司实现营业收入68.70亿港元，同比下降20.3%；投资净收益7.30亿港元，同比下降28.2%；溢利4.53亿港元，同比增长32.4%；贸易业务毛利率1.0%，同比扭亏为盈。
- 盈利提升原因：1）天然铀贸易价差提高带来毛利上升；2）2025年无非经常性经营亏损事项，整体业绩改善；3）所得税费用较2024年同期下降。
- 分红政策：公司拟派发2025年度股息1.4港仙/股，分红总额1.06亿港元，分红比例23.5%，同比+1.3pct，股息率0.4%。
自产贸易分析
- 2025年情况：矿山产量平稳，参股矿山权益储量1.76万吨铀，权益产量1317tU，包销量1296tU，同比基本持平；平均销售价格71.75美元/磅，同比-4.4%；平均销售成本74.04美元/磅，同比-8.4%；自产贸易单位毛利-2.29美元/磅，同比减亏，主因采用旧销售框架协议，基准价格较低。
- 成本构成：谢矿/伊矿/中矿/扎矿生产成本分别为37/31/26/25美元/磅，同比+5/+7/+4/-6美元/磅；成本构成中MET税/矿山准备工作及摊销/原材料/人工成本分别同比+27%/19%/+11%/+7%。
- 2026年展望：预计2026-2028年包销量为1438/1617/1598tU，同比增速+11.0%/+12.4%/-1.2%，增长主要来自中矿、扎矿产量释放；新销售框架协议将定价公式的基准价格从61.78上调至94.22美元/磅U3O8，年度递增系数由3.5%上调至4.1%，现货价占比由60%上调至70%，公司业绩弹性进一步增强。
国际贸易分析
- 2025年情况：销量3315tU，同比-27.8%；单位毛利1.89美元/磅，同比+117.2%。
- 业绩波动：25H1因国贸业务集中交付低价订单、采销倒挂导致亏损，25H2因采销价差转正且交付量全年占比高实现扭亏为盈。
- 未来展望：新签合同利润稳定，待执行销售合同已锁定2.45亿港元贸易毛利，预计后续国贸业务对公司业绩大幅扰动的可能性较低。
投资建议
- 业绩预测：在2026-2028年90/100/110美元/磅的铀价中枢假设下，预计公司归母净利润为10.89/15.09/17.11亿港元，对应EPS分别为0.14/0.20/0.23港元/股。
- 估值水平：对应2026年3月27日PE为27/19/17倍。
- 投资评级：维持“推荐”评级。
风险提示
- 核电并网节奏不及预期；铀价大幅下跌风险；地缘政治风险。
