营收稳增业绩承压，氢能、储能、算电协同潜力可期
营收稳增业绩承压，氢能、储能、算电协同潜力可期 收入稳健增长，业绩有所承压。2025年公司实现营收4529亿元，同增4%；归母净利润58亿元，同降30%；扣非业绩46亿元，同降29%，业绩承压主要受毛利率下降、资产处置收益与投资收益减少以及减值损失增多影响；Q4单季营收/归母/扣非业绩分别同降9%/44%/46%。分业务看，工程建设营收3890亿元，同增6%，其中新能源工程同增2%；勘测设计/工业制造/投资运营（（新能源电电）分别同增6%/6%/7%（（30%）。分地区看，境内/境外分别实现营收3773/756亿元，同比-1%/+35%，海外收入高增。全年现金分红13.8亿元，占归属普通股股东净利润的25%，同比提升5pct。全年毛利率有所下滑，Q4单季明显改善。2025年综合毛利率为12%，同比-0.2pct，Q4单季同比+1.2pct。分业务看，2025年工程建设/勘测设计/工业制造/投资运营毛利率分别同比-0.4/+4/+0.4/-3.5pct，投资运营降幅较大主要受新能源电电毛利率下滑影响（同比-12pct）。分地区看，境内/境外毛利率分别为12%/13%，同比-0.4/+1pct。期间费用率8.3%，同比-0.1pct，其中销售/管理/研电/财务费用率分别同比-0.02/-0.4/+0.05/+0.2pct。资产（含信用）减值损失同比多6亿元，投资收益同比减少4亿元，资产处置收益同比减少9亿元。所得税率同比提升5pct。归母净利率同比下降0.6pct至1.3%。经营性现金流净流入115亿元，同比多流入5亿元。 买入（维持） 新能源、城市建设带动新签订单稳健增长，海外市场增势较好。公司2025年新签合同额14494亿元，同增3%；Q4单季新签4566亿元，同增9%，城市建设与新能源工程带动整体订单提速增长。分业务看：2025年工程建设新签13465亿元，同增6%，其中新能源、城市建设签单额增长较快，分别同增7%/20%，能源电力（传统能源+新能源）占工程订单比例为66%。勘测设计/工业制造/其他业务分别同比+33%/-60%/+47%。分地区看：境内/境外分别新签10987/3507亿元，同增1%/9%，境外订单增势较好。持续推进新能源运营，大手笔布局氢能、储能等新兴领域，逐步进入收获 作者 期。1）新能源运营：截止2025年末，公司累计获取风光新能源指标8200万千瓦；控股并网风光新能源项目装机容量1905万千瓦，同比增长25%。2）氢能：聚焦优质资源区域布局，储备一体化氢能项目50余个，甘肃张掖氢能综合应用示范项目、吉林松原绿色氢氨醇一体化一期建成投产。3）储能：累计投资压缩空气储能、电化学储能等新型储能39个项目、总装机规模807万千瓦，持有新型储能项目控股装机容量106.7万千瓦；已签约纳入“十四五”规划的抽水蓄能项目18个，装机规模合计2658万千瓦。算电协同具备天然优势，投建营一体化布局潜力大。公司在能源电力领域 分析师何亚轩执业证书编号：S0680518030004邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师程龙戈执业证书编号：S0680518010003邮箱：chenglongge@gszq.com 分析师张天祎执业证书编号：S0680525070001邮箱：zhangtianyi@gszq.com 占据龙头地位，切入算电协同、布局算力基础设施具备天然优势。公司率先实现算电协同和“源网荷储算”全产业链闭环，投资建设的甘肃庆阳大数据中心（2.4万台标准柜，配套20万千瓦新能源场站）等提供了算电协同能建方案，打造“AI算力+绿电+新基建”融合产业链，“投建营”一体化模式有望打造新增长点。 相关研究 1、《中国能建（601868.SH）：扣非业绩稳健增长，新能源运营增速亮眼》2025-08-282、《中国能建（601868.SH）：践行（“山””理龙龙头，积极转型价值待重估》2025-08-163、《中国能建（601868.SH）：能源及算力基础设施龙头，求新求变蓄势向上》2025-07-04 投资建议：公司2025年业绩承压，后续伴随在手订单转化以及新兴业务推进，业绩有望逐步修复，预计2026-28年归母净利润为73/84/95亿元，同增25%/15%/13%，当前股价对应PE为18/15/14倍，维持（“买入”评级。风险提示：电力投资增速放缓、投资运营利润率不及预期、减值风险等。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于电布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可电出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不电出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所电行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的电布、复制。任何机构或个人如引用、刊电本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和电行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com
