深度研究零售转型深探，存量破局先锋
零售转型深探，存量破局先锋 挖掘价值投资成长 增持（首次） 2026年03月27日 东方财富证券研究所 证券分析师：赵树理证书编号：S1160524090003证券分析师：刘雪莹证书编号：S1160524070003 【投资要点】 公司深耕行业四十余年，已成为国内外知名家居品牌。公司立足客餐厅、卧室、定制三大空间，产品主要包括沙发、床和床垫、定制、集成产品等，覆盖一体化整家所需。品牌矩阵完备，旗下子品牌、系列品牌差异化定位市场细分领域，并合作LA-Z-BOY等国际高端品牌。2024年公司收入184.8亿元，沙发/卧室产品/集成产品/定制占比分别为55%/18%/13%/5%，2011-2024年均复合增速为18.4%；2024年公司归母净利润14.2亿元，2011-2024年均复合增速为10.8%。2025年公司长期零售改革效果逆势显现，在房地产未见明显起色、国补政策趋弱环境下，2025Q1-3公司实现收入150.1亿元，同比增长8.8%；归母净利润15.4亿元，同比增长13.2%。 基本数据 国内家居行业进入存量时代，行业洗牌整合有望加速。如何从存量大盘中寻求到结构性需求，并从前端到后链革新自身以适应需求变化，是当前家居企业破局的关键。我们认为具备潜力的细分需求主要表现在：1）二手房与租赁住房逐步平衡住房市场结构，带来的存量房装修需求；2）科技进步与人口结构变化，带来的家居智能化升级、适老化改造需求。 通过复盘全球第一大家装企业家得宝的发展历程，寻找中国房地产市场及家居企业的可借鉴之处。我们认为家得宝对产品、客户、供应链三个零售核心要素的精准定位和持续优化，是其能够成功穿越周期、向上突破的主要原因。1）产品策略：全场景覆盖与服务产品化，16余种大类，超百万SKU，构建“一站式”家装护城河。2）客户战略：从服务个人消费者到深度绑定专业客户，实现双轮驱动和高价值转型。3）供应链端：深化供应链，自建物流体系，带动运营效率显著提升，打造核心壁垒。 相关研究 顾家家居经多年内贸零售转型，以全链路系统性重塑直达用户价值核心，通过结构性和运营型增长给出中国家居企业答卷。在整家战略、满足消费者一站式需求前提下，前台强调货与场的场景化打造，强化消费者感知；中后台强调数字化建设，提高运营效率。1）产品以场景化呈现，打造客餐厅、卧室、定制三大空间解决方案，强化消费者产品感知。并在中短期内以沙发、床垫、定制三大战略性品类为落脚点，既是三大空间体系支柱，也是公司业绩增长的引擎。2）渠道与组织架构策略始终适配公司各阶段发展战略，逐步构建了目前以“MSPI”为核心的渠道矩阵布局和以“客餐厅、卧室、定制”三大空间事业部为核心的组织架构，提升产品专业性、强化多品类协同效率和终端响应能力。3）“AI设计大脑”、iKUKA平台、仓配服建设等多重数字化探索，完成从设计生产到物流配送等的改革闭环，实现全价值链的协同提效。 【投资建议】 在家居行业步入存量竞争时代的背景下，企业的核心竞争力至关重要。公司以前瞻视野推动内贸零售变革，通过打造全品类大家居、推进产品与渠道场景化布局，增强与消费者之间的深度互动；并通过从产品运营数字化到仓配服一体化供应链的建设，系统提升整体价值链的运营效率，有望在激烈的行业竞争中脱颖而出。我们预计公司2025-2027年实现营业收入199/211/228亿元，同比增 长7.4%/6.2%/7.9%； 实 现 归 母 净 利 润18/20/22亿 元 ， 同 比 增 长30.3%/10.4%/9.9%，EPS分别为2.3/2.5/2.7元/股，对应2026年3月25日收盘价，PE分别为15/14/12倍，参考公司业务成长性及可比公司估值，首次覆盖，给予“增持”评级。 【风险提示】 宏观经济与市场波动风险：全球地缘政治形势等不确定因素成为常态，若未来全球范围内宏观经济和市场需求下滑，将制约家居行业的发展，或对公司经营和财务状况产生不利影响。 市场竞争加剧的风险：新房销售趋缓、全球贸易不确定性等环境背景下，一方面软体和定制企业互相跨界加剧家居市场竞争，另一方面部分企业短期可能采取低价倾销策略，导致行业平均利润率的下滑，或将对公司的生产经营带来不利影响。 原材料价格波动风险：公司生产所用的原材料主要包括发泡材料（聚醚、TDI等）、海绵、布料、皮革、木材、五金等，上述各原材料价格的波动将导致生产成本产生波动，从而对公司收入和毛利率产生一定影响。 正文目录 1.公司概况：深化零售改革，制胜存量时代..................................................51.1.公司简介：全品类大家居，深化零售转型...............................................51.2.股权结构：盈峰集团控股，组织能力优越...............................................71.3.财务概览：战略品类驱动，内贸零售企稳...............................................82.他山之石：行业存量博弈，国际标杆启迪................................................102.1.行业概况：存量时代已至，结构机遇显现.............................................102.2.标杆解析：家得宝供应链重塑，穿越地产周期......................................133.零售转型：全链路重塑，直抵用户价值....................................................193.1.家居场景化：空间升维生活方式，重构家具定义..................................193.1.1.产品场景化：三大空间为核，战略品类驱动......................................193.1.2.渠道场景化：店态适配需求，运营由粗入精......................................233.2.价值链重塑：信息一体拉通，全域协同提效.........................................244.投资建议...................................................................................................264.1.盈利预测................................................................................................264.2.投资建议................................................................................................275.风险提示...................................................................................................28 图表目录 图表1：公司发展历程..................................................................................5图表2：公司主要产品覆盖一体化整家所需.................................................6图表3：旗下品牌矩阵完备...........................................................................6图表4：截至2026M3公司股权结构............................................................7图表5：公司高管团队情况...........................................................................8图表6：公司营业收入及增速（单位：亿元，%） .......................................8图表7：公司归母净利润及增速（单位：亿元，%）...................................8图表8：公司分品类收入及增速（单位：亿元，%）...................................9图表9：公司分地区营业收入及增速（单位：亿元，%）............................9图表10：公司盈利能力趋稳（单位：%）...................................................9图表11：公司降本增效效果较为明显（单位：%）.....................................9图表12：2025年住宅竣工面积下滑略有收窄（单位：亿平方米）..........10图表13：2025年住宅销售面积下滑略有收窄（单位：亿平方米）..........10图表14：2025年国内房地产开发投资完成额仍在加速下滑（单位：亿元）......................................................................................................................10图表15：2025年国内住宅新开工面积下滑幅度未见明显收窄（单位：亿平方米）...............................................................................................................10图表16：我国家居行业集中度整体呈提升趋势..........................................11图表17：2024年我国家居收入TOP10企业格局......................................11图表18：2025年中国规模以上家具制造业营业收入下滑持续扩大（单位：亿元）................................................................................................................11图表19：家具制造业亏损企业数量占比提升（单位：个，%）.................11图表20：全国二手房交易网签面积（单位：亿平方米）...........................12图表21：近三年贝壳二手房交易相对活跃（单位：亿元）.......................12图表22：国内住房租赁市场规模增长提速（单位：万亿元）....................12图表23：近一年50城住宅租赁平均价格持续下跌（单位：元/平方米/月，%）......................................................................................................................12图表24：中国智能家居市场规模快速增长（单位：亿元，%）................13图表25：中国人口老龄化带
