周生生：盈利能力显著提升，26年以来中国港澳市场表现靓丽
核心观点与关键数据：
- 业绩表现： 2025年公司实现收入224.46亿港元（同比+6.0%），归母净利润17.17亿港元（同比+113.2%）；2025H2收入114.11亿港元（同比+15.7%），归母净利润8.16亿港元（同比+191.8%）。公司派发两次中期股息，每股合计100.0港仙。
- 区域表现： 2025年公司在中国大陆/中国港澳/中国台湾分别实现收入138.2/73.9/4.5亿港元，同比+2%/+8%/+37%。同店销售方面，中国大陆和中国港澳市场均呈现逐季度优化趋势，2026年1月1日至3月15日，中国大陆同店销售增长4%，中国港澳市场增长42%。
- 产品组合： 计价饰品及产品/定价饰品及产品/钟表在中国大陆分别占区域收入的58%/32%/10%，定价珠宝镶嵌黄金产品需求强劲；在中国港澳，定价饰品及产品占比67%，珠宝镶嵌黄金产品支持定价饰品增长。
- 零售网络： 截至2025年底，公司在中国大陆/中国香港/中国澳门/中国台湾门店分别为727/54/7/37家，2025年在中国大陆开设31家分店（二线及以上城市），关闭146家门店。未来聚焦高端市场，提升店铺生产力，探索体验店及社区店机会。
- 盈利能力： 2025年毛利率32.6%（同比+4.3pct），归母净利率7.7%（同比+3.8pct）；期间费用率分别为16.6%/4.3%/0.2%，同比分别下降2.4pct、0.2pct、0.5pct。
- 盈利预测： 预计2026-2028年归母净利润分别为20.0/21.7/23.5亿港元，对应PE分别为4.3X/4.0X/3.7X。
研究结论：
公司盈利能力显著提升，期间费用管控得当，中国港澳市场表现靓丽。未来将持续聚焦高端市场，通过网络整合提升店铺生产力，并探索体验店及社区店机会。风险提示包括消费疲软、市场竞争加剧、渠道扩张不及预期、金价大幅下跌。
